业绩符合预期，看好未来公司发展

1 证券研究报告 季报点评 东江环保（002672）\公用事业 ——业绩符合预期，看好未来公司发展 事件： 公司发布2018年一季度报告，实现 营业收入7.58亿元，较上年同期增长12.24%，归属于母公司所有者的净利润为1.21亿元，较上年同期增长16.80%，扣非后归属于母公司所有者的净利润为1.15亿元，较上年同期增长18.3%，基本每股收益0.14元。同时公司预计上半年归母净利约为2.53至2.97亿元，同比增长15%至35%。 投资要点：  战略聚焦危废主业，业绩平稳增长，项目建设持续推进。 公司战略聚焦于危废处置 业务，危废无害化处置和资源化利用业务是重要的营收来源，2017年两项业务收入合计占营收比为75.78%。2018年一季度公司的收入和净利润实现平稳增长，项目处置产能释放亦在加快，衡水睿韬、仙桃绿怡进入验收阶段，曹妃甸项目、南通东江、潍坊蓝海、江西东江、福建南平及泉州等项目建设顺利推进。预计二季度随着项目产能稳定运营，业绩增速将进一步提升。从毛利率水平看， 一季度综合毛利率为35.36%，同比下降1.67个百分点，主要是（1）华东、华北地区工业结构偏重工业化，产废成分高硫、高氯导致危废预处理 及填埋 成本高于华南地区；（2）化工 原辅材料价格上涨、部分地区的用工成本亦在上涨；（3）部分老产能开展技术改造导致固定资产摊销成本上升，以及部分项目如珠海、湖北项目陆续投入运营，单位废物处理成本提升，拉低了整体毛利率水平，预计未来仍将保持小幅下滑 的态势。 从费用情况看，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为2.47%、12.7%、3.18%，分别同比下降0.26、0.44、0.28个百分点，期间费用控制总体较好。  行业集中度低、规模偏小，公司跃居行业龙头地位。 我国危废 处置行业的市场参与者众多，但是具有规模效应的企业很少，行业呈现出集中度低、规模偏小、并购多发的特点。行业集中度低：根据 Tabl e _Fi r st| Tabl e_ S u m mar y| Ta bl e _E xcel 1 财务数据和估值 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 2,617.08 3,099.66 4,107.47 5,215.90 6,535.11 增长率（%） 8.91% 18.44% 32.51% 26.99% 25.29% EBITDA（百万元） 1,053.71 979.81 1,284.11 1,694.95 2,045.82 净利润（百万元） 533.81 473.38 579.50 723.15 870.63 增长率（%） 60.53% -11.32% 22.42% 24.79% 20.39% EPS（元/股） 0.60 0.53 0.65 0.82 0.98 市盈率（P/E） 23.53 26.54 21.68 17.37 14.43 市净率（P/B） 3.82 3.37 1.93 1.77 1.60 EV/EBITDA 14.82 16.93 11.58 8.96 7.83 数据来源：公司公告，国联证券研究所 2018年04月26日 投资建议： 推荐 首次覆盖 当前价格： 14.16元 目标价格： 元 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 887/651 流通A股市值（百万元） 9218 每股净资产（元） 4.20 资产负债率（%） 53.23 一年内最高/最低（元） 19.27/13.50 一年内股价相对走势 马宝德 分析师 执业证书编号：S0590513090001 电话：0510-85605730 邮箱：mabd@glsc.com.cn 相关报告 请务必阅读报告末页的 重要声明 -40%-22%-4%14%32%2017-042017-082017-122018-04东江环保沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 季报点评 根据弗若斯特沙利文、远卓分析、前瞻产业研究院的数据，危废处置行业内排名前十大公司仅占总设计处置能力的6.8%，市场 格局分散，集中度偏低。普遍规模偏小：按照2016年核准经营规模和企业数量的数据测算，平均每家的核准处理能力仅为3万吨/年，并且大部分企业技术、资金等实力较弱，日均处理能力超过50吨的企业占比不到20%，达到1000吨的仅占0.3%。并购多发：危废处置 行业进入“群雄逐鹿”时代，在过去的2017年，我国危废行业兼并购市场火爆，整个环保产业共发生86起并购，交易金额达385亿元， 交易金额与数量均创新高，其中涉及到危废的并购市场达20余起。从公司的市占率和产能规模情况看，按照2016年核准经营 规模为6471万吨/年（含 收集经营规模397万吨/年）， 公司的处置 产能146万吨计算， 公司的市占率 为2.26%，在市场上处于龙头地位。2017年公司危废 处置规模达到160万吨，2020年预计公司将拥有350万吨/年的综合治理产能，CAGR达29.81%，产能的快速释放将推动公司的业绩快速成长。公司作为危废处置的 行业龙头，不断优化市场区域布局，通过夯实珠三角发展基础，完善京津冀业务覆盖，辐射西南地区的战略布点，有望在未来的跑马圈地中进一步扩大市场份额。  给予“推荐”评级 我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.65元，0.82元，0.98元 ，对应 的PE分别为22倍、17倍、14倍，鉴于 公司处于行业龙头地位，产能仍在持续释放，目前处于估值低位，首次覆盖给予“推荐”评级。  风险提示：订单不达预期，产能释放不达预期 3 请务必阅读报告末页的重要声明 季报点评 图表1：财务预测摘要 Tabl e _E xc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 货币资金 879.51 966.09 1,642.99 2,086.36 2,614.04 营业收入 2,617.0 3,099.6 4,107.4 5,215.9 6,535.1 应收账款+票据 787.92 1,077.1 985.95 732.14 1,084.37 营业成本 1,671.7 1,987.5 2,704.7 3,433.2 4,267.9 预付账款 58.63 49.25 97.55 88.79 142.86 营业税金及附加 38.11 41.99 57.50 73.02 91.49 存货 267.17 312.59 460.19 493.49 644.62 营业费用 57.85 68.63 90.78 115.27 144.43 其他 435.62 355.04 355.04 355.04 355.04 管理费用 339.80 415.28 566.83 745.87 954.13 流动资产合计 2,430.5 2,760.0 3,541.72 3,755.82 4,840.94 财务费用 96.09 98.68 143.73 98.95 116.57 长期股权投资 138.08 243.31 368.31 493.31 618.31 资产减值损失 9.15 11.43 13.00 15.00 17.00 固定资产 1,397.2 1,649.5 2,140.30 4,197.87 4,738.65 公允价值变动收 1.14 0.38 1.00 1.00 1.00 在建工程 1,455.6 1,605.7 1,605.70 0.00 0.00 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 828.35 912.31 906.63 890.00 873.18 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 1,637.6 1,777.6 1,974.34 2,266.84 2,644.43 营业利润 405.47 476.53 531.91 735.53 944.57 非流动资产合计 5,456.8 6,188.5 6,995.27 7,848.02 8,874.57 营业外净收益 268.24 146.05 264.96 264.96 264.96 资产总计 7,887.4 8,948.5 10,536.9 11,603.8 13,715.5 利润总额 673.71 622.58 796.87 1,000.4 1,209.5 短期借款 1,735.8 1,872.6 30.81 209.05 846.38 所得税 96.57 69.22 98.68 129.22 160.58 应付账款+票据 713.26 705.13 1,173.14 1,211.06 1,752.78 净利润 577.14 553.36 698.19 871.27 1,048.9 其他 812.65 460.10 523.37 626.61 659.36 少数股东损益 43.32 79.98 118.69 148.12 178.32 流动负债合计 3,261.7 3,037.8 1,727.32 2,046.73 3,258.51 归母净利润 533.81 473.38 579.50 723.15 870.63 长期带息负债 755.08 1,582.2 1,582.28 1,582.28 1,582.28 长期应付款 2.05 1.69 1.69 1.69 1.69 主要财务比率 其他 2.81 4.89 4.89 4.89 4.89 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 非流动负债合计 759.94 1,588.8 1,588.86 1,588.86 1,588.86 成长能力 负债合计 4,021.7 4,626.7 3,316.18 3,635.59 4,847.37 营业收入 8.91% 18.44% 32.51% 26.99% 25.29% 少数股东权益 576.80 592.75 711.44 859.56 1,037.88 EBIT 50.29% -6.11% 30.44% 16.90% 20.63% 股本 887.15 888.24 888.24 888.24 888.24 EBITDA 46.36% -7.01% 31.06% 31.99% 20.70% 资本公积 308.82 381.15 2,681.15 2,681.15 2,681.15 归母净利润 60.53% -11.32% 22.42% 24.79% 20.39% 留存收益 2,092.9 2,459.7 2,939.98 3,539.31 4,260.87 获利能力 股东权益合计 3,865.6 4,321.8 7,220.81 7,968.26 8,868.14 毛利率 36.12% 35.88% 34.15% 34.18% 34.69% 负债和股东权益总 7,887.4 8,948.5 10,536.9 11,603.8 13,715.5 净利率 22.05% 17.85% 17.00% 16.70% 16.05% ROE 16.23% 12.69% 8.90% 10.17% 11.12% 现金流量表 ROIC 11.13% 8.39% 9.18% 9.61% 10.68% 单位:百万元 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 偿债能力 净利润 414.48 533.89 451.27 624.35 802.04 资产负债 50.99% 51.70% 31.47% 31.33%