2019年反向路演活动点评：农行扎根县域，普惠金融发展空间广阔

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 农行扎根县域，普惠金融发展空间广阔 —农业银行2019年反向路演活动点评  事件：农业银行于2019年6月12日—13日在浙江省温州市举办了反向路演活动，就农行小微与三农业务发展情况进行了介绍，并且实地进行调研参观。我们点评如下：  小微业务未来发展空间较为广阔。 一方面，政策形势发生变化。央行、银保监会以及各个部委均出台了一系列支持普惠型小微的措施，旨在使银行能享受到小微发展的政策红利。 另一方面，市场格局在发生变化。①小微客户群体庞大。国家市场监督管理局的数据显示，2018年，全国市场主体当年新增2150万户，其中小微企业和个体工商户市场占比超90%。②客户结构发生变化。供给侧改革推动产业结构升级，市场竞争力强的“专精特新”中小微企业正在孕育成长。③金融科技带来的巨大变化。传统银行发放每一笔小微贷款平均运营成本为2000元，而通过互联网技术手段，每笔小微贷款平均运营成本仅2.3元。  农行在小微领域优势更加突出。 做普惠金融的前提是基于物理网点的下沉，通过线下模式形成成熟的风控模式，再慢慢发展到线上；或者基于大数据，通过现有客户的消费记录、资金流状况进行动态打分，形成风控系统。 农行基于早年扎根县域、乡镇的网点优势，对普惠客群的熟悉程度更高，客户经理与客户的了解程度更深，在普惠领域相较于其他大行、股份行、城商行形成先发优势。目前农行主要竞争对手为当地农信社；其他大行、股份行在乡镇一级网点很少，不构成竞争。  农行如何做小微？ 设立场景。①县域B端重点在县域专业市场、园区和产业链金融方面实现突破。②县域C端优先选择县域景区、社区、商圈开展试点。③县域G端把农村集体“三资平台”作为主打项目，并向全国推广。我们从农行浙江分行当地的实践来看，基于场景的普惠贷款可持续性不错，不良率也低，有望形成可复制的经验。 打造产品。产品是获客的重要载体，也是客户信息流、资金流汇聚的焦点，农行在三农领域重点打造了惠农e贷、惠农e付、惠农e商来服务三农客群。 构建渠道。基于场景的普惠仅是第一步，第二步便是如何通过线下Table_Tit le 2019年06月28日 农业银行（601288.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 国有银行 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 4.56元 股价（2019-06-27） 3.62元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 1,266,938.58 流通市值（百万元） 1,064,480.16 总股本（百万股） 349,983.03 流通股本（百万股） 294,055.29 12个月价格区间 3.31/3.93元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -1.66 3.64 3.09 绝对收益 1.95 2.78 9.61 张宇 分析师 SAC执业证书编号：S1450519030001 zhangyu6@essence.com.cn 李双 报告联系人 lishuang1@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 农业银行：业绩增速平稳，资产质量继续改善 —农业银行2019年一季报点评/张宇 2019-05-09 农业银行：农业银行：不良改善超预期，负债端优势明显 ——2018年中报业绩点评/黄守宏 2018-09-03 -12%-8%-4%0%4%8%12%16%201 8-06201 8-10201 9-02农业银行 国有银行 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 模式形成成熟的风控模式并运用到线上，批量化获客。农行有三个做法：①优化布局，增强线下功能；②丰富入口，打造线上优势；③加强协同，强化远程服务。 投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价4.56元。我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为8.16%、8.48%、6.99%，净利润增速分别为6.18%、5.69%、5.57%，给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为4.56元，相当于2019年0.9X PB。  风险提示：农行小微贷款资产质量显著恶化、净息差大幅度下滑、小微业务开展不及预期 财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 515,487 579,644 626,945 680,110 727,676 （+/-）% 3.61% 12.45% 8.16% 8.48% 6.99% 拨备前利润 337,644 388,572 420,366 456,002 487,820 （+/-）% 7.85% 15.08% 8.18% 8.48% 6.98% 净利润 192,962 202,783 215,311 227,562 240,237 （+/-）% 4.90% 5.09% 6.18% 5.69% 5.57% 每股净收益（元） 0.59 0.58 0.66 0.70 0.74 每股净资产（元） 4.15 4.54 5.07 5.57 6.10 利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 净资产收益率（%） 14.06% 13.10% 12.68% 12.59% 12.16% 总资产收益率（%） 0.95% 0.93% 0.92% 0.90% 0.88% 风险加权资产收益率（%） 1.53% 1.48% 1.51% 1.48% 1.45% 市盈率 6.09 6.25 5.46 5.17 4.89 市净率 0.87 0.80 0.71 0.65 0.59 股息率（%） 4.93% 4.80% 5.49% 5.81% 6.13% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/农业银行 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：盈利数据预测及估值汇总 财务预测(单位：百万元) 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表 净利息收入 398,104 441,930 477,760 520,678 565,592 609,778 净手续费收入 90,935 72,903 78,141 81,267 84,517 87,898 其他非息收入 8,464 654 23,743 25,000 30,000 30,000 营业收入 497,503 515,487 579,644 626,945 680,110 727,676 税金及附加 -11,449 -4,953 -5,330 -6,956 -7,472 -8,000 业务及管理费 -175,013 -177,010 -187,200 -200,622 -217,635 -232,856 营业外净收入 2,029 4,120 1,458 1,000 1,000 1,000 拨备前利润 313,070 337,644 388,572 420,366 456,002 487,820 资产减值损失 -86,446 -98,166 -136,898 -152,739 -173,147 -189,210 税前利润 226,624 239,478 251,674 267,628 282,855 298,610 所得税 -42,564 -46,345 -49,043 -52,187 -55,157 -58,229 税后利润 184,060 193,133 202,631 215,440 227,698 240,381 归属母公司净利润 183,941 192,962 202,783 215,311 227,562 240,237 资产负债表 存放央行 2,811,653 2,896,619 2,805,107 3,462,735 3,739,753 4,038,934 同业资产 1,526,665 1,175,900 1,032,742 1,097,443 1,167,234 1,242,554 贷款总额 9,719,639 10,720,611 11,940,685 12,895,940 13,863,135 14,902,870 贷款减值准备 -400,275 -404,300 -479,143 -566,853 -667,140 -778,101 贷款净额 9,319,364 10,316,311 11,461,542 12,329,087 13,195,995 14,124,769 证券投资 5,333,535 6,152,743 643,245 6,567,052 7,252,293 8,010,456 其他资产 578,844 511,809 6,666,835 715,485 773,409 836,289 资产合计 19,570,061 21,053,382 22,609,471 24,171,802 26,128,684 28,253,002 同业负债 1,954,949 2,040,527 2,168,159 2,368,601 2,596,687 2,857,244 存款余额 15,038,001 16,194,279 17,145,646 18,517,298 19,998,681 21,598,576 应付债券 388,215 475,017 780,673 500,000 500,000 500,000 其他负债 867,305 914,162 840,206 1,054,709 1,139,016 1,230,770 负债合计 18,248,470 19,623,985 20,934,684 22,440,607 24,234,385 26,186,590 股东权益合计 1,321,591 1,429,397 1,674,787 1,731,194 1,894,299 2,066,412 业绩增长 净利息收入增速 -8.72% 11.01% 8.11% 8.98% 8.63% 7.81% 净手续费增速 10.16% -19.83% 7.18% 4.00% 4.00% 4.00% 净非息收入增速 12.42% -26.00% 38.51% 4.30% 7.76% 2.95% 拨备前利润增速 -0.62% 7.85% 15.08% 8.18% 8.48% 6.98% 归属母公司净利润增速 1.86% 4.90% 5.09% 6.18% 5.69% 5.57% 盈利能力 ROAE 14.55% 14.06% 13.10% 12.68% 12.59% 12.16% ROAA 0.98% 0.95% 0.93% 0.92% 0.90% 0.88% RORWA 1.55% 1.53% 1.48% 1.51% 1.48% 1.45% 生息率 3.54% 3.51% 4.33% 4.10% 3.67% 3.65% 付息率 1.57% 1.49% 1.57% 1.49% 1.59% 1.58% 净利差 1.97% 2.02% 2.76% 2.61% 2.08% 2.07% 净息差 2.15% 2.19% 2.56% 2.57% 2.26% 2.25% 成本收入比 35.18% 34.34% 32.30% 32.00% 32.00% 32.00% 资本状况 资本充足率 13.04% 13.74% 15.12% 15.02% 14.92% 14.80% 核心资本充足率 11.06% 11.26% 12.13% 11.66% 11.81% 11.92% 风险加权系数 60.59% 59.87% 60.65% 61.00% 61.0