行业利差双周报：风险偏好修复，行业利差持续收窄

2019年5月13日— 5月24日 2019年第9期，总第31期 风险偏好修复，行业利差持续收窄 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共1161只。分级别来看，样本债项级别以AA及以上级别为主，AAA级样本占比进一步小幅增加，其余级别样本占比则略有减少或与前一期基本相同。分行业来看，样本数量最多的仍是投控行业，电力、房地产、煤炭等行业样本也较多，而造纸、公用、创投等行业样本数量较少。  从利差中位数排序来看，造纸仍是行业利差最高的行业且风险溢价大幅高于其他行业，纺织服装行业次之；此后利差由高到低依次是医药制造、电子产品制造、化工、传媒行业；风险溢价稍低的有批发、农林食品加工、有色等行业，而装备、电力、交通等行业利差较低。变动趋势方面，本期行业利差全面收窄，不同行业利差收窄幅度有所不同。  AAA级行业利差延续了普遍收窄的趋势。其中电子产品制造、钢铁、房地产等行业风险溢价较高；行业利差处于中间水平的包括有色、公用、农林食品加工等行业，其中有色行业利差收窄幅度最大；医药制造、电力行业风险溢价相对较低。AAA级中煤炭行业样本分布最为分散，其余行业利差分化程度不高。  AA+级行业利差全面收窄。具体来看，AA+级中利差最高的行业仍是纺织服装，风险溢价大幅高于其它行业；风险溢价较高的行业还有投控、批发、钢铁等；房地产、化工、电力等行业利差处于中间水平；风险溢价较低的有交通、租赁行业等。AA+级不同行业利差分化程度差异较大。其中农林食品加工、交通行业分化程度较高，钢铁、租赁等行业个券利差分布较为集中。  AA级行业利差持续收窄。本期农林食品加工行业仍是AA级中风险溢价最高的行业；化工、医药制造行业利差也相对较高；风险溢价处于中间水平的有建筑施工、房地产、批发行业；行业利差较低的有电力、交通行业。AA级中建筑施工、房地产等行业分化程度较高，而交通、电力等行业利差分化程度较低。 作者 中诚信研究院 评级与债券部 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 余 璐 010-6642-8877-262 lyu@ccxi.com.cn 李 诗 010-6642-8877-347 shli@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2019年5月15日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 - 1 - 一、市场环境 1.重要事件  信用风险及负面事件 “16同益01”未能按期兑付。同益实业集团有限公司未能于2019年5月13日按期兑付“16同益01”到期本息，发生违约。此前公司另外两只债券“16同益02”和“16同益债”曾发生回售违约。 “17金洲01”两次延期后仍未能按期兑付。金洲慈航集团股份有限公司未能于延期兑付日5月15日兑付“17金洲01”应付本息，构成实质性违约。此前，金洲慈航曾于4月9日、4月15日两次延期“17金洲01”本息支付。 “18民生投资SCP005”未能按期足额兑付本息。5月28日为中国民生投资股份有限公司债券“18民生投资SCP005”付息兑付日，截至日终，中民投仅支付了部分兑付资金。中民投公告称，剩余资金预计于5月29日完成兑付。年内中民投还有6只债券将到期，债券余额合计44.75亿元，债券兑付情况值得关注。 东方园林债券投资者保护条款被触发。北京东方园林环境股份有限公司公告称，截止2019年4月30日，发行人共计收到《18东方园林SCP003募集说明书》项下“入池资产”范围内的应收账款回款人民币2.54亿元，《19东方园林SCP001募集说明书》项下“入池资产”范围内的应收账款回款人民币1.44亿元，上述回款没有汇入到偿债保障金专户，直接用于应收账款对应工程的对下付款，该事项触发了“18东方园林SCP003”、“19东方园林SCP001”募集说明书中约定的投资者保护条款。 康得新担保的境外债券提前到期。康得新复合材料集团股份有限公司2019年3月15日公告称，公司担保的境外全资子公司智得卓越企业有限公司发行的境外债券未能按期付息，构成实质性违约。5月21日，智能卓越收到该期债券3位持有人（合计持有债券总额至少25%）发来的《违约及加速到期通知函》，该函宣布上述债券提前到期，并要求智得卓越立即偿还上述债券的本金及利息。  行业动态 四部门联合发文明确2019年降成本重点。近日，发改委、工信部、财政部和央行联合发布《关于做好2019年降成本重点工作的通知》，为落实好《政府工作报告》提出的各项降成本重点任务，提出2019年将重点落实好8个方面27任务，做好降低实体经济企业成本工作。《通知》明确的主要工作有：一是继续推动大规模减税和降费，具体措施包括降低增值税税率、确保所有行业税负只减不增、加大税收减免力度、清理规范政府性基金等；二是加大金融对实体经济 行业利差报告 - 2 - 支持力度，畅通金融服务实体经济渠道和扩大直接融资规模等；三是持续降低制度性交易成本，推进市场准入负面清单制度全面实施；其他的工作还涉及降低企业社保缴费负担、继续降低用能用地成本、推进物流降本增效、提高资金周转效率、支持企业内部挖潜等方面。 2. 月内期限质押式回购利率多数抬升 本期（2019.5.13-2019.5.24）央行投放7天期逆回购共1000亿元，当期有500亿元逆回购到期；此外，央行开展了一期规模为2000亿元的1年期MLF，同时有1560亿元MLF到期，最终央行在货币市场净投放资金940亿元。受税期等因素影响，短期资金面略有收敛。从质押式回购利率来看，与前一期相比，隔夜、7天、14天期回购利率有所上行，上行幅度在16bp至50bp之间，更长期限回购利率则下行3-7bp。 图1：质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 3. 债券收益率普遍回落 本期（2019.5.13-2019.5.24）国开债收益率先下行后有所反弹，整体来看多数期限收益率仍较前一期有所回落，下行幅度在1-6bp之间，仅5年期国开债收益率小幅上行3bp。 中票收益率方面，本期中票收益率普遍下行，除1年期AAA级中票收益率小幅上行2bp外，其余期限、等级收益率均继续回落，下行幅度从2bp到17bp不等。 1.00%1.40%1.80%2.20%2.60%3.00%3.40%3.80%4.20%百R001R007R014R021R1m50 16 35 -3 -7 -20-100102030405060R001R007R014R021R1M 行业利差报告 - 3 - 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2019.5.13-2019.5.24）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共1161只。分级别来看，样本债项级别以AA及以上级别为主，其中AAA级、AA+级、AA级债券数量分别为737只、311只、102只，占比分别为63.48%、26.79%、8.79%，AA-及以下级别债券占比均未超过0.5%。与前一期相比，AAA级样本占比进一步小幅增加，其余级别样本占比则略有减少或与前一期基本相同。 分行业来看，发债主体分布在投控、电力、纺织服装等20余个不同的行业，其中投控、电力行业样本数量分别为125只、122只，占比较高，房地产和煤炭行业样本数量也在100只以上；样本数量较多的行业还包括有色（74只）、交通（72只）、钢铁（68只）、化工（52只）、批发（52只）；医药制造、农林食品加工、建材、汽车等行业样本数量从20只到43只不等；样本数量较少的是纺织服装、公用、造纸等行业，样本数量均未超过15只，创投、电信、金控等行业样本数量更是不足5只。 1.502.002.503.003.504.004.505.002018-05-242018-06-132018-07-042018-07-242018-08-132018-08-312018-09-202018-10-162018-11-052018-11-232018-12-132019-01-032019-01-232019-02-112019-03-012019-03-212019-04-112019-04-302019-05-221年3年5年7年10年-6 -4 3 -1 -5 -8.00-4.000.004.001.02.03.04.01年3年5年7年10年bp%利差变化（右轴）2019-05-102019-05-242.003.004.005.006.002018-05-242018-06-132018-07-042018-07-242018-08-132018-08-312018-09-202018-10-162018-11-052018-11-232018-12-132019-01-032019-01-232019-02-152019-03-072019-03-272019-04-172019-05-081年3年5年7年10年-20.00-15.00-10.00-5.000.005.001年期3年期5年期7年期10年期AAA级AA+级 行业利差报告 - 4 - 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证结果的稳定性，中诚信国际在分级别进行行业利差分析时，选取的是各级别中样本量不小于5的行业。同时采用中位数来代表各行业内利差的平均水平，以减少特殊值对行业利差的影响，更好地对比不同行业的风险溢价情况。 1.各行业利差整体变动情况 从行业利差中位数排序来看，造纸仍是行业利差最高的行业且风险溢价大幅高于其他行业，其次是纺织服装行业；此后利差由高到低依次是医药制造、电子产品制造、化工、传媒行业，行业利差均在100bp以上；风险溢价稍低的是批发、农林食品加工、有色等行业，行业利差从80bp到96bp不等；旅游酒店、钢铁、汽车等行业利差在70-77bp之间；行业利差较低的有装备、多元金融、交通、电力行业，行业利差均未超过60bp。 从变动趋势来看，本期行业利差全面收窄。其中化工、传媒、农林食品加工、电子产品制造行业利差均收窄15bp，收窄趋势最为明显；造纸、房地产、批发等行业利差收窄幅度在10-13bp之间；收窄幅度稍小的有交通、投控、纺织服装等行业，收窄幅度在6-9bp之间；旅游酒店、医药制造、电力等行业利差收窄幅度均未超过5bp，收窄幅度相对较小。 AAA63