请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 证券研究报告 2019年5月20日 主要数据（2019.5.20） 股票代码 NVDA.US 评级 中性 当前股价（美元） 156.53 目标价（美元） 149.71 52周最高价/最低价格（美元） 292.44/124.30 总股本（百万股） 609 总市值（亿美元） 953.27 股价表现： 资料来源：彭博资讯，公司公告，富途证券 中性（首次覆盖） 英伟达财报点评：重返2017还是梦回2018？ 秦忠杰 分析员 antonioqin@futunn.com SFC CE Ref: BNW258 崔彤 团队成员 ericcui@futunn.com 财报概述 英伟达Q1营收22.20亿美元，同比下降31%，环比增长1%； GAAP净利润为3.94亿美元，同比下降68%，环比下降31%。 从数据上来看，由于此前指引下调严重，整体符合市场预期。但相较于去年深陷谷底的Q4，本季度有向上回升的势头。库存的好转是这份财报为数不多的亮点。之前英伟达管理层也表示矿难后的库存清理工作预计在上半年完成，但从绝对值上来看，仍任重道远。 数据中心业务并没有带来超预期表现 本季度数据中心业务表现平平，营收6.34亿美元同比下滑10%，环比下滑7%，营收占比也较上一季度有所下滑。原因与Intel类似，在宏观经济不景气的情况下，大客户选择谨慎支出。 不过数据中心推理端的营收环比、同比都取得大幅增长。目前推理端占数据中心总营收的10%以上。此外，RTX服务器与边缘计算服务器也都有积极部署。鉴于Intel Q2数据中心营收给出了环比增长18%的指引，英伟达数据中心业务的回暖可期。 汽车业务增速仍不及友商 本季度汽车业务营收1.66亿美元，同比增长14%，环比增长2%。相较于友商Intel Mobileye同比增长38%的成绩逊色不少。利好消息是英伟达的DRIVE AGX套件有望随着与丰田合作，进一步提高出货量的同时，也会在一定程度上加快了L2+的普及进程。 游戏业务Q2有望超预期 英伟达的支柱业务游戏部门触底反弹。营收10.5亿美元，虽同比下降39%，但较上一季度有所收窄，且环比上升11%。Q1推出了GTX16系列,本质上相当于阉割光线追踪后的RTX系列，得到了市场的一定认可。随着AMD对光追的「妥协」，进一步证明了光追+DLSS确实是未来显卡发展趋势。同时鉴于AMD 7nm Navi显卡最早会在Q3出货，Intel 9代CPU搭配RTX/GTX16系列笔电的出货量有望带动游戏业务Q2超预期。 投资建议： 对比英伟达过往两年数据，目前处于估值低位。但鉴于中美贸易战影响，短期持谨慎态度，给予EV/EBITDA 22.69x，对应目标价格149.71美元。首次覆盖，给予中性评级。 风险提示： 中美贸易战影响；数据中心业务复苏缓慢；RTX表现低于预期。 核心观点 富途证券研究部：2019年5月20日 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 1 目录 财报图解 .......................................................................................................................................................... 2 数据中心业务并没有带来超预期表现 ............................................................................................................ 5 汽车业务增速仍不及友商 ............................................................................................................................... 6 游戏业务Q2有望超预期 ................................................................................................................................ 7 重返2017才能梦回2018？ ........................................................................................................................... 10 投资建议与盈利预测 ..................................................................................................................................... 11 风险提示 ............................................................................................................................................................................. 13 图表目录 图表1： 营收整体符合预期 ................................................................................................................................................... 2 图表2： 英伟达营收构成（单位：百万美元） .................................................................................................................... 2 图表3： 英伟达分部门营收同比增速及占比情况 ................................................................................................................ 3 图表4： 英伟达库存状况有所好转 ....................................................................................................................................... 4 图表5： 英伟达毛利润率情况 ............................................................................................................................................... 4 图表6： CUDA-X核心“PRADA” ................................................................................................................................... 5 图表7： 英伟达与Intel数据中心业务对比 ........................................................................................................................... 5 图表8： 英伟达2019财年毛利结构 ..................................................................................................................................... 6 图表9： 英伟达与Mobileye营收情况对比（单位：百万美元） ........................................................................................ 7 图表10：英伟达与AMD显卡产品对比 ............................................................................................................................... 8 图表11：AMD Navi显卡参数预测 ..................................................................................................................................... 8 图表12：显卡天梯图 ............................................................................................................................................................. 9 图表13：英伟达显卡换代空间巨大 .................................................................................................................................... 10 图表14：重返2017才能梦回2018 ...................................................................................................................................... 10 图表15：可比估值 ............................................................................................................................................................... 11 图表16：英伟达与AMD利息支出情况对比（单位：百万美元） .....................................