每周策略展望19年5月第3周：A股的CAPE处于历史什么位置？

HeaderTable_User 1199170346 1186176669 1769704971 1732872201 HeaderTable_Stock 股票代码 投资评级 评级变化 行业code HeaderTable_Excel HeaderTable_StatementCompany 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 定期报告 【投资策略·证券研究报告】 Tabl e_Title A股的CAPE处于历史什么位置？ ———每周策略展望：19年5月第3周 Table_Summary 研究结论  事件：CAPE，即周期调整市盈率(Cyclically Adjusted Price to Earnings Ratio)，是诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒在其《估值比率和股票市场长期前景》论文里，采用格雷厄姆的市盈率计算方法，把经过通胀调整的过去10年的平均EPS来作为计算P/E中的E，把经过通货膨胀调整之后的股价作为计算P/E中的P，得出了美国股市2000年前后处于非理性繁荣的结论。我们认为，由于CAPE可消除经济周期等对盈利带来的波动性影响，因此得到的市盈率对我们判断当前整体A股的估值水平，具有一定的参考价值，具体来看：  一、美股最新的CAPE为30.23倍，1881年以来的历史中值为16.22倍，2010年以来的历史中值为25倍。席勒教授在耶鲁大学官网公开了其对CAPE的计算方式，数据时间可以追溯至1887年1月。从结果来看，当前美股CAPE高于1881年以来以及金融危机以来的历史中值。  二、我们计算A股（上证综指，截至到19年4月30日，下同）最新的CAPE为14.26倍，2010年以来的历史中值为16.74倍。与传统P/E指标对比来看，传统P/E指标最新值为13.7倍，2010年以来历史中位数为13.1倍。根据席勒教授耶鲁大学官网公开的计算方式，我们采用CPI定基指数作为通胀调整项，以上证综指作为A股整体的估值观察标的；由于CAPE采用的是10年为周期的数据，因此我们会将数据追溯至2000年。结果显示，按照传统的市盈率计算方法，当前A股整体的市盈率处于2010年以来的历史中值略偏上位置；而CAPE数据则显示，当前的估值水平处于历史中值偏下的位置。  三、我们认为，无论从传统市盈率还是CAPE角度来看，A股估值依然有性价比。在上一期周报《短期冲击与中期逻辑》中我们认为，“即便在经历一季度上涨之后各指数市盈率回升50%附近甚至以上，全年估值性价比依然存在。”支撑19年全年估值的因素主要在于：（1）利润增速有望在2019年下半年出现企稳回升；（2）当前A股市场对中美贸易摩擦最坏情况（美方“无理”限制中方科技企业的正常运营、对中方剩余3000亿美元左右出口产品征收关税） 已有“Price-In”；（3）2019年国内宏观政策环境积极，有助于提升风险偏好；（4）险资、外资等长期资金入市，对于A股整体的估值水平有望带来支撑。根据我们在《2月月度策略：均衡配置》中的测算，险资入市比例每提升5%，流入资金有望高达7000-8000亿人民币；而今年MSCI分三步扩大A股纳入比例至20%，将有望带来3000亿人民币以上的资金流入。 风险提示  监管持续加强导致市场风险偏好降低  宏观经济下行对A股基本面带来负面影响 Table_ReportDate 报告发布日期 2019年05月19日 Table_Autho r 证券分析师 薛俊 021-63325888*6005 xuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100002 蒋晨龙 021-63325888*6073 jiangchenlong@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100004 Table_Contacter 联系人 王亮 021-63325888-6111 wangliang@orientsec.com.cn 陈至奕 021-63325888-6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn Table_Report 相关报告 短期冲击与中期逻辑 2019-05-12 保持耐心，防守为上 2019-05-04 改革和盈利接力政策宽松 2019-04-21 3月社融超预期对A股有何影响 2019-04-14 短期震荡中的机会 2019-03-10 分化显现，依然可为 2019-03-01 政策利好推动市场持续上涨 2019-02-24 均衡配置 2019-02-04 投资策略 20792143/36139/20190520 10:14 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 A股的CAPE处于历史什么位置？ 2 正文目录 一周策略展望：A股的CAPE处于历史什么位置？ ........................................ 3 本周回顾：指数继续调整 ............................................................................... 5 估值.................................................................................................................................... 7 资金面： 陆股通大幅流出 融资余额持续减少 ................................................................... 8 全球市场概述：全球市场涨跌互现 人民币走弱 ............................................................... 11 最新中高频数据一览 .................................................................................... 14 行业要闻 ...................................................................................................... 19 风险提示 ...................................................................................................... 20 20792143/36139/20190520 10:14 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 A股的CAPE处于历史什么位置？ 3 一周策略展望：A股的CAPE处于历史什么位置？ 事件：CAPE，即周期调整市盈率(Cyclically Adjusted Price to Earnings Ratio)，是诺贝尔经济学奖得主罗伯特·席勒在其《估值比率和股票市场长期前景》论文里，采用格雷厄姆的市盈率计算方法，把经过通胀调整的过去10年的平均EPS来作为计算P/E中的E，把经过通货膨胀调整之后的股价作为计算P/E中的P，得出了美国股市2000年前后处于非理性繁荣的结论。我们认为，由于CAPE可消除经济周期等对盈利带来的波动性影响，因此得到的市盈率对我们判断当前整体A股的估值水平，具有一定的参考价值，具体来看： 一、美股最新的CAPE为30.23倍，1881年以来的历史中值为16.22倍，2010年以来的历史中值为25倍。席勒教授在耶鲁大学官网公开了其对CAPE的计算方式，数据时间可以追溯至1887年1月。从结果来看，当前美股CAPE高于1881年以来以及金融危机以来的历史中值。 二、我们计算A股（上证综指，截至到19年4月30日，下同）最新的CAPE为14.26倍，2010年以来的历史中值为16.74倍。与传统P/E指标对比来看，传统P/E指标最新值为13.7倍，2010年以来历史中位数为13.1倍。根据席勒教授耶鲁大学官网公开的计算方式，我们采用CPI定基指数作为通胀调整项，以上证综指作为A股整体的估值观察标的；由于CAPE采用的是10年为周期的数据，因此我们会将数据追溯至2000年。结果显示，按照传统的市盈率计算方法，当前A股整体的市盈率处于2010年以来的历史中值略偏上位置；而CAPE数据则显示，当前的估值水平处于历史中值偏下的位置。 三、我们认为，无论从传统市盈率还是CAPE角度来看，A股估值依然有性价比。在上一期周报《短期冲击与中期逻辑》中我们认为，“即便在经历一季度上涨之后各指数市盈率回升50%附近甚至以上，全年估值性价比依然存在。”支撑19年全年估值的因素主要在于：（1）利润增速有望在2019年下半年出现企稳回升；（2）当前A股市场对中美贸易摩擦最坏情况（美方“无理”限制中方科技企业的正常运营、对中方剩余3000亿美元左右出口产品征收关税） 已有“Price-In”；（3）2019年国内宏观政策环境积极，有助于提升风险偏好；（4）险资、外资等长期资金入市，对于A股整体的估值水平有望带来支撑。根据我们在《2月月度策略：均衡配置》中的测算，险资入市比例每提升5%，流入资金有望高达7000-8000亿人民币；而今年MSCI分三步扩大A股纳入比例至20%，将有望带来3000亿人民币以上的资金流入。 图1：A股CAPE，2010年起 图2：美股CAPE，2010年起 数据来源：Wind,东方证券研究所 数据来源：Yale.edu，东方证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0010-1211-0611-1212-0612-1213-0613-1214-0614-1215-0615-1216-0616-1217-0617-1218-0618-12A股CAPE（Shiller PE）CAPEPECAPE中位数PE中位数15.0020.0025.0030.0035.0010-0110-0811-0311-1012-0512-1213-0714-0214-0915-0415-1116-0617-0117-0818-0318-10美股CAPE（Shiller PE）CAPECAPE中位数20792143/36139/20190520 10:14 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 A股的CAPE处于历史什么位置？ 4 图3：美股历史CAPE 数据来源：Yale。edu，东方证券研究所 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.0045.0050.001881.011885.111890.091895.071900.051905.031910.011914.111919.091924.0719