农业银行2019年一季报点评：业绩增速平稳，资产质量继续改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩增速平稳，资产质量继续改善 —农业银行2019年一季报点评  业绩概述：农业银行2019年一季度营业收入同比增长11.01%，归母净利润同比增长4.28%，总体符合预期。  资产质量趋势不错。农行2019年一季报最大的亮点在于资产质量仍有较大幅度的改善。不良率为1.53%，环比去年四季度下降6bp，延续了从2016年四季度以来下降趋势；同时拨备覆盖率为263.93%，处于五大行最高水平，环比去年四季度上升11.75个百分点，抵御风险能力进一步增强。 农行净表计划成效在逐步显现，未来业绩看点仍在存量问题出清，以工行、建行、中行2018年末平均不良率1.47%为标准，农行未来资产质量至少还有6bp的改善空间，再进一步考虑到公司较高的拨备覆盖率、较低的风险偏好，投资价值将明显提升。  非息收入驱动营收增速提升。农行今年一季度营收增长11.01%，较2018年四季度同比增速提升1.3个百分点，从驱动因素看，非息收入贡献较大，具体来看： 一是2019年一季度息差环比仍在下行，2018年以来农行净息差呈现逐季度下降的态势，因此，息差同比去年一季度下行幅度更大。我们预计，今年一季度资产端收益率上行动能已不足，但负债端，特别是存款利率上行幅度更大，拖累净利息收入增长，展望今年全年，资产端收益率将稳中有降，而存款成本易上难下的格局短期难以缓解，农行息差预计将维持逐步下降的态势。 二是手续费及佣金收入增长提速，预计电子商务手续费以及信用卡增速仍维持较高水平，理财业务拖累作用减弱，增速降幅在边际收窄。 三是其他非息收入同比增速为64.69%，主要受到债券投资收益、汇率波动导致外汇相关业务的汇兑收益增加影响。  存款增长势头较好。农行一季报亮点之三在于存款增长6.35%，超过去年全年的水平，主要是个人存款、定期存款拉动，预计受益于公司零售转型战略推进，零售贷款占比环比提升0.4个百分点至57.5%，定期存款占比环比提升0.6个百分点至37.8%。 总体来看，农行2019年一季报可圈可点。在行业景气度下行压力加大的背景下，仍有不错的业绩表现，展望今年全年，我们维持农行营收与净利润增速预计将小幅下行的判断。  投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价4.56元。我们预计公Table_Tit le 2019年05月09日 农业银行（601288.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 国有银行 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 4.56元 股价（2019-05-08） 3.61元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 1,263,438.75 流通市值（百万元） 1,061,539.61 总股本（百万股） 349,983.03 流通股本（百万股） 294,055.29 12个月价格区间 3.31/3.94元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.07 -13.48 6.61 绝对收益 -4.75 -2.96 -1.86 张宇 分析师 SAC执业证书编号：S1450519030001 zhangyu6@essence.com.cn 李双 报告联系人 lishuang1@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 农业银行：农业银行：不良改善超预期，负债端优势明显 ——2018年中报业绩点评/黄守宏 2018-09-03 -22%-18%-14%-10%-6%-2%2%6%201 8-05201 8-09201 9-01农业银行 国有银行 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 司2019年-2021年的收入增速分别为8.16%、8.48%、6.99%，净利润增速分别为6.18%、5.69%、5.57%，给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为4.56元，相当于2019年0.9X PB。  风险提示：息差大幅度下行 财务摘要（百万元） 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入 515,487 579,644 626,945 680,110 727,676 （+/-）% 3.61% 12.45% 8.16% 8.48% 6.99% 拨备前利润 337,644 388,572 420,366 456,002 487,820 （+/-）% 7.85% 15.08% 8.18% 8.48% 6.98% 净利润 192,962 202,783 215,311 227,562 240,237 （+/-）% 4.90% 5.09% 6.18% 5.69% 5.57% 每股净收益（元） 0.59 0.58 0.66 0.70 0.74 每股净资产（元） 4.15 4.54 5.07 5.57 6.10 利润率和估值指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 净资产收益率（%） 14.06% 13.10% 12.68% 12.59% 12.16% 总资产收益率（%） 0.95% 0.93% 0.92% 0.90% 0.88% 风险加权资产收益率（%） 1.53% 1.48% 1.51% 1.48% 1.45% 市盈率 6.08 6.23 5.45 5.15 4.88 市净率 0.87 0.79 0.71 0.65 0.59 股息率（%） 4.94% 4.82% 5.51% 5.82% 6.15% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/农业银行 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：农业银行2019年一季报业绩概览 资料来源：Wind、安信证券研究中心 单位：百万元2018Q12019Q1YoY(%)18Q218Q318Q419Q1QoQ(%)拨备前利润105,318117,15911.2%101,639106,29475,321117,159-29.1%母公司净利润58,73661,2514.3%57,05355,82231,17261,251-44.2%市场/国君预测EPS（未年化）0.180.180.160.160.090.18BVPS（未年化）4.254.724.244.434.544.72净利息收入117,481119,1131.4%116,352121,582122,345119,1130.6%生息资产（期初期末平均）20,398,61719,059,329-6.6%18,688,49216,191,54416,416,81316,797,2821.4%净息差（期初期末口径）2.22%2.84%62bp2.49%3.00%2.98%2.84%-2bp净息差（日均余额口径）n.an.an.an.an.an.an.an.a非利息净收入26,97538,97344.5%29,83328,91016,16638,973-44.1%手续费净收入23,38629,21824.9%20,25118,72515,77929,218-15.7%其他非息收入3,5899,755171.8%9,58210,1853879,755-96.2%业务及管理费39,08140,0092.4%42,61843,68461,81740,00941.5%成本收入比27.05%25.31%-1.7pc29.15%29.03%44.63%25.31%15.6pc资产拨备支出33,97242,49525.1%31,43337,79533,69842,495-10.8%信贷拨备支出n.an.an.an.an.an.an.an.a信用成本n.an.an.an.an.an.an.an.a所得税费用12,30612,5431.9%13,27012,67110,79612,543-14.8%有效税率17.25%16.80%-0.4pc18.90%18.50%25.94%16.80%7.4pc规模指标：总资产21,639,04723,657,9269.3%21,920,85122,700,32522,609,47123,657,926-0.4%生息资产余额21,405,74217,172,784-19.8%15,971,24216,411,84616,421,77917,172,7840.1%其中：贷款净额10,701,18612,155,50713.6%11,001,36711,295,07011,461,54212,155,5071.5%同业资产1,197,2021,451,87521.3%896,9221,160,7581,032,7421,451,875-11.0%债券投资6,082,940622,704-89.8%647,628597,350643,245622,7047.7%总负债20,175,42021,920,4118.6%20,351,14021,065,45720,934,68421,920,411-0.6%付息负债余额19,241,34321,249,92310.4%19,490,95320,150,05620,094,47821,249,923-0.3%其中：吸收存款16,864,89018,447,1819.4%16,939,93317,299,68417,145,64618,447,181-0.9%同业负债1,797,3072,022,69212.5%1,882,8332,107,7632,168,1592,022,6922.9%发行债券579,146780,05034.7%668,187742,609780,673780,0505.1%所有者权益1,459,9921,732,41118.7%1,565,2261,630,3801,670,2941,732,4112.4%总股本324,794349,9837.8%349,983349,983349,983349,9830.0%重点关注：不良贷款186,952192,7053.1%185,895188,258190,002192,7050.9%关注贷款n.an.an.a355,266n.a326,419n.an.a逾期贷款n.an.an.a209,984n.a202,932n.an.a不良贷款率1.68%1.53%-15bp1.62%1.60%1.59%1.53%-1bp不良真实生成率0.44%0.96%51bp0.70%1.14%2.89%0.96%175bp不良核销转出率39.14%54.46%15.3pc44.03%65.18%177.01%54.46%111.8pc不良真实生成额11,90828,572139.9%19,52232,65585,05528,572160.5%不良核销转出额18,98825,86936.2%20,57930,29283,31125,869175.0%拨备覆盖率238.75%263.93%25.2pc248.40%254.94%252.18%263.93%-2.8pc拨贷比4.00%4.02%1bp4.03%4.08%4.01%4.02%-6bp资本充足率13.77%15.34%157bp14.77%14.99%15.12%15.34%13bp核心资本充足率11.08%11.94%86bp11.79%11.91%12.13%11.94%22bpRO AE16.3%14.4%-1.9pc15.1%14.0%7.6%14.4%-6.4pc 4 公司快报/农业银行 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表2：财务数据预测及估值汇总 财务预测(单位：百万元) 2016A 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 利润表 净利息收入