4月进出口数据点评：外需回落，出口承压

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 周岳 分析师 SAC执业编号：S1130518120001 zhouyue1＠gjzq.com.cn 肖雨 分析师 SAC执业编号：S1130519050001 xiaoyu＠gjzq.com.cn 外需回落，出口承压 ——4月进出口数据点评 基本结论  事件：海关总署公布：2019年4月美元计价出口同比-2.7%，前值14.2%；进口同比增长4%，前值-7.6%；当月贸易顺差138.4亿美元，前值326.4亿美元。我们解读如下：  出口增速大幅下降主因去年同期高基数、全球经济下行预期叠加“抢出口”效应消退，海外市场需求未见明显改善。我国对主要国家的出口增速都有所下滑，其中对美出口的减少拖累出口同比下降2.37%。从先行指标来看，4月份PMI新出口订单指数从47.1增加至49.2，同时3月份PPI上升意味着价格支撑作用增强，随着高基数效应消退，预计5月份出口增速有所回升。  进口同比增长4%，超出市场预期。分商品类型来看，原油、成品油、大豆等商品进口量增加，铁矿砂、钢材等商品进口量减少。考虑到年初天量社融信贷和财政支出大幅度“前倾”带来的滞后影响，4月进口增速超预期主要受益于去年同期低基数及国内需求阶段性企稳。  4月贸易顺差收窄为138.4亿美元，前值为326.4亿美元，低于去年同期水平，主要因为本月出口负增和进口超预期增长。1月至4月累计顺差894亿美元，其中对美顺差多达836亿美元。贸易顺差收窄意味着二季度净出口对于经济增长的贡献下降。  利率策略：我们认为今年出口增速中枢较18年平台式下移，净出口对经济增长的上拉力在下半年将有所回落，经济基本面逐步有利于债市。近期市场对中美贸易谈判的关注度升温，外需和出口的不确定性再度上升。央行在周一宣布降准，同时连续三日投放流动性，维持货币宽松对冲外部压力的意图明确。短期来看，贸易谈判的结果会影响市场的风险偏好，但如果顺利达成协议，在基本面走弱信号确认前，债市仍将维持震荡状态，而若不及预期，风险偏好的下降将有助于收益率的下行。  风险提示：出口增速超预期回升，债市波动加大。 2019年05月09日 固收点评报告 固定收益点评报告 证券研究报告 总量研究中心 固收点评报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 事件：海关总署公布：2019年4月美元计价出口同比-2.7%，前值14.2%；进口同比增长4%，前值-7.6%；当月贸易顺差138.4亿美元，前值326.4亿美元。我们解读如下： 1. 出口：增速如期回落 以美元计，4月出口同比-2.7%，明显低于市场预期。4月出口增速大幅下降主因去年同期高基数、全球经济下行预期叠加“抢出口”效应消退，海外市场需求未见明显改善。分国别和地区来看，对主要国家的出口增速都有所下滑。除东盟和欧盟外，对美国、日本、香港、韩国出口当月同比均为负值，其中对美出口的减少拖累出口同比下降2.37个百分点。分贸易方式来看，一般贸易和加工贸易同比均由正转负，大幅降低。分商品类别来看，劳动密集型产品、高新技术和机电产品当月同比均下降。 图表1：我国对美、日、欧盟出口增速 图表2：我国对香港、韩国、东盟出口增速 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 全球经济下行趋势下外需依然承压。4月制造业PMI指标显示，日本及欧元区制造业景气度较3月略有改善，全球共振下行走向结构分化，其中，美国4月制造业PMI指数虽有小幅下滑（4月52.8，前值55.3），但4月失业率仅为3.6%，为1969年12月以来最低水平，美国经济短期内陷入衰退的可能性不高；日本4月制造业PMI继续上升（4月50.2，前值49.2），时隔两个月重回荣枯线之上；欧元区4月制造业PMI略有回升（4月47.9，前值49.5）。可比国家韩国来看，4月韩国出口增速降幅继续收窄，但延续低迷态势。从先行指标来看，4月份PMI新出口订单指数从47.1增加至49.2，同时3月份PPI上升意味着价格支撑作用增强，随着高基数效应消退，预计5月份出口增速有所回升。 -40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04美国日本欧盟-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04香港韩国东盟 固收点评报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表3：美欧日制造业景气度变化 图表4：韩国出口增速具有领先作用 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 图表5：PMI新出口订单指数上行 图表6：价格因素对出口支撑作用略有回升 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 2. 进口：同比略超预期 以美元计，4月进口同比增长4%，高于市场预期。从进口数量上看，原油、成品油、大豆等商品进口量同比增加，铁矿砂、钢材等商品进口量同比减少。具体来看，铁矿砂同比减少2.59%，由正转负；原油增加10.82%；大豆增加10.4%，由负转正；成品油增加16.51%；初级形状的塑料增加29.4%；钢材减少3.85%；未锻轧铜及铜材减少7.95%。从进口金额上看，占进口金额比重最大的原油同比增长1.17%，拉动进口增速上涨。考虑到年初较大规模社融信贷和财政支出大幅度“前倾”带来的滞后影响，经济仍保持一定活力，4月进口增速超预期主要受制去年同期低基数及国内需求企稳的影响。 图表7：主要进口产品数量同比分析（%） 图表8：主要进口产品金额同比分析（%） 来源：Wind，国金证券研究所 来源：Wind，国金证券研究所 454749515355575961632013-042013-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082018-122019-04美国PMI日本PMI欧元区PMI-30-20-10010203040502016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04韩国出口总额同比中国出口金额:当月同比%4042444648505254-30-20-10010203040502016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-102018-122019-022019-04出口当月同比PMI:新出口订单（右）9095100105110115-6-4-202468102010-032010-072010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-03PPI:全部工业品:当月同比出口价格指数(HS2):总指数-30%-20%-10%0%10%20%30%40%初级形状的塑料成品油(海关口径)原油大豆铁矿砂及其精矿钢材未锻造的铜及铜材-30%-20%-10%0%10%20%30%铁矿砂及其精矿成品油(海关口径)原油初级形状的塑料大豆钢材未锻造的铜及铜材 固收点评报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 3. 贸易顺差：二季度净出口贡献预计减弱 4月贸易顺差收窄为138.4亿美元，前值为326.4亿美元，低于去年同期水平，主要因为本月出口负增和进口超预期增长。1月至4月累计顺差894亿美元，其中对美顺差多达836亿美元。观察到4月我国对美出口增速为-13.1%，后续中美贸易摩擦可能会使对美出口进一步减少，贸易顺差收窄意味着二季度净出口对于经济增长的贡献下降。 4. 债市策略：出口承压，利好债市 今年一季度较超预期的GDP增速中，来自于净出口的贡献为1.46%，相比2018年全年-0.57%的贡献有明显提升。但是从内外因素看，全球经济和需求增长情况并不乐观，多项国内领先指标也显示出口增速承压，因此，我们认为今年出口增速中枢较18年平台式下移，净出口对经济增长的上拉力在下半年将有所回落，经济基本面逐步有利于债市。近期市场对中美贸易谈判的关注度升温，外需和出口的不确定性再度上升。央行在周一宣布降准，同时连续三日投放流动性，维持货币宽松对冲外部压力的意图明确。短期来看，贸易谈判的结果会影响市场的风险偏好，但如果顺利达成协议，在基本面走弱信号确认前，债市仍将维持震荡状态，而若不及预期，风险偏好的下降将有助于收益率的下行。 5. 风险提示 出口增速超预期回升，债市波动加大。 固收点评报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 特别声明： 国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告版权归“国金证券股份有限公司”（以下简称“国金证券”）所有，未经事先书面授权，任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。 本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，对由于该等问题产生的一切责任，国金证券不作出任何担保。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整。 本报告中的信息、意见等均仅供参考，不作为或被视为出售及购买证券或其他投资标的邀请或要约。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。 在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，且收件人亦不会因为收到本报告而成为国金证券的客户。 根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级(含C3级）的投资者使用；非国金证券C3级以上(含C3级）的投资者擅自使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。 此报告仅限于中国大陆使用。 上海 北京 深圳 电话：021-6075