2019年一季报点评：营收、新签订单延续高增，转让股权致净利大增

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年5月5日 四川路桥（600039.SH） 建筑和工程 营收、新签订单延续高增，转让股权致净利大增 ——四川路桥（600039.SH）2019年一季报点评 公司简报 ◆事件：四川路桥发布2019年一季报。1Q19营收66.1亿，YoY +29.9%；归母净利3.5亿，YoY+203.6%，扣非归母净利1.2亿，YoY +3.7%。 ◆1Q18收入延续高增，毛利率持续改善，股权转让收益拉升净利率：公司1Q19营收增速为29.9%，增速较上年同期变动+10.9pcts，营收增速维持较高水平，受益于充足在手订单及项目推进顺利，我们预计营收高增速将保持。公司1Q19毛利率分别为13.3%，同比变动+2.2pct，延续4Q18毛利率改善趋势，原材料涨价影响已基本消化，随着部分大项目试运营结束投入正式运营，判断毛利率仍将继续改善。1Q19由于仁沐新LJ11标、成贵铁路等合同预计损失0.2亿（营收占比0.3%，较去年同期提升2.0 pcts）；此外1Q19公司转让四川视高天府新区建设投资有限责任公司股权带来投资收益2.7亿（去年同期为-0.1亿），收入占比4.3%，带动归母净利率提升3.1pcts至5.4%。 ◆在手订单充沛，持续受益基建补短板：公司1Q19新签工程项目订单115.8亿，YoY +55.7%，延续4Q18高增速。公司近年来近年来新签订单金额高增长趋势延续（14-18年新签工程项目+运营类项目合同额Cagr 67.4%），2Q18-1Q19新签工程订单合计509.8亿，为18年全年营收之1.3倍，结合新签PPP等运营类合同，公司在手订单充沛，未来业绩保障性强。19年以来全国基建投资增速延续边际改善趋势，西南地区作为基建补短板重点区域，结合区域规划及川藏铁路等重点项目建设进入关键期，西南地区基建投资有望维持高位，公司作为西南地区路桥施工龙头将充分受益，新签订单预计将保持较高增速。 ◆维持“买入”评级：公司西南地区路桥施工龙头地位稳固，在手订单充沛，将充分受益西南地区旺盛基建需求。考虑到公司转让视高天府新区建设投资有限责任公司股权带来大额额外投资收益，我们上调公司19年归母净利预测至14.6亿（前值14.0亿），维持20/21年归母净预测16.7/19.2亿，对应19-21年EPS分别为0.40/0.46/0.53元，当前股价对应PB分别为0.90x/0.82x/ 0.74x，公司动态PB接近近5年最低水平，综合考虑基建投资改善/公司区域龙头地位/充沛在手订单，给予公司2019年目标PB1.1倍，下调公司目标价至4.65元，维持“买入”评级。 ◆风险提示：新签项目落地率不及预期；PPP、BOT项目进展不及预期 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 32,763 40,019 47,966 56,525 65,470 营业收入增长率 8.82% 22.15% 19.86% 17.84% 15.82% 净利润（百万元） 1,064 1,172 1,461 1,667 1,918 净利润增长率 1.87% 10.11% 24.69% 14.07% 15.07% EPS（元） 0.29 0.32 0.40 0.46 0.53 ROE（归属母公司)（摊薄） 8.13% 8.37% 9.56% 9.97% 10.43% P/E 13 12 9 8 7 P/B 1.0 1.0 0.9 0.8 0.7 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年04月30日 买入（维持） 当前价/目标价：3.79/4.65元 分析师 孙伟风 (执业证书编号：S0930516110003) 021-52523822 sunwf@ebscn.com 联系人 武慧东 010-58452063 wuhuidong@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 36.11 总市值(亿元)：136.84 一年最低/最高(元)：2.94/4.32 近3月换手率：80.51% 股价表现(一年) -30%-18%-5%8%20%04-1807-1810-1801-19四川路桥沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -1.10 -7.02 0.43 绝对 -4.77 13.48 4.10 资料来源：Wind 相关研报 新签订单延续高增长，持续受益基建补短板——四川路桥（600039.SH）2018年年报点评 ····································· 2019-04-22 2019-05-05 四川路桥 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%2%4%6%8%10%12%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 32,763 40,019 47,966 56,525 65,470 营业成本 29,134 35,740 42,791 50,417 58,383 折旧和摊销 565 655 1,834 1,962 2,100 营业税费 114 133 159 188 217 销售费用 12 24 29 34 40 管理费用 519 898 1,076 1,268 1,468 财务费用 1,386 1,615 2,060 2,303 2,580 公允价值变动损益 3 -4 -3 -3 -4 投资收益 8 12 200 10 10 营业利润 1,344 1,470 1,832 2,085 2,394 利润总额 1,335 1,486 1,848 2,101 2,411 少数股东损益 64 35 40 40 40 归属母公司净利润 1,064 1,172 1,461 1,667 1,918 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 73,021 86,094 96,137 110,354 125,139 流动资产 33,631 42,301 49,286 59,201 69,719 货币资金 9,567 10,714 11,264 14,238 17,650 交易型金融资产 17 13 15 12 8 应收帐款 4,288 4,978 5,838 6,799 7,693 应收票据 8 6 5 6 7 其他应收款 5,664 5,456 6,497 7,593 8,703 存货 13,132 19,542 23,422 27,605 31,975 可供出售投资 4,366 5,384 4,000 4,000 4,000 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 1,188 1,225 1,217 1,210 1,202 固定资产 2,390 2,324 5,084 7,797 10,417 无形资产 26,604 27,832 26,441 25,119 23,863 总负债 58,619 70,611 79,333 92,069 105,151 无息负债 24,801 34,112 41,420 49,155 57,237 有息负债 33,818 36,499 37,914 42,914 47,914 股东权益 14,401 15,483 16,803 18,285 19,988 股本 3,611 3,611 3,611 3,611 3,611 公积金 3,256 3,388 3,534 3,701 3,893 未分配利润 5,422 6,408 7,543 8,818 10,289 少数股东权益 1,306 1,485 1,525 1,565 1,605 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 1,185 3,233 3,833 4,342 5,082 净利润 1,064 1,172 1,461 1,667 1,918 折旧摊销 565 655 1,834 1,962 2,100 净营运资金增加 -553 -274 846 1,062 964 其他 110 1,679 -308 -348 100 投资活动产生现金流 -4,893 -4,431 -2,588 -3,982 -3,982 净资本支出 -4,343 -3,754 -4,000 -4,000 -4,000 长期投资变化 1,188 1,225 8 8 8 其他资产变化 -1,738 -1,903 1,404 10 10 融资活动现金流 5,986 2,324 -695 2,613 2,312 股本变化 591 0 0 0 0 债务净变化 4,953 2,681 1,415 5,000 5,000 无息负债变化 821 9,310 7,308 7,735 8,082 净现金流 2,280 1,127 550 2,974 3,412 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 0%10%20%30%05001000150020002500201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%25%020000400006000080000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-05-05 四川路桥 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 8.82% 22.15% 19.86% 17.84% 15.82% 净利润增长率 1.87% 10.11% 24.69% 14.07% 15.07% EBITDA增长率 2.94% 13.55% 48.57% 14.72% 11.43% EBIT增长率 2.04% 13.02% 20.51% 18.59% 13.39% 估值指标 PE 13 12 9 8 7 PB 1 1 1 1 1 EV/EBITDA 13 12 9 8 8 EV/EBIT 15 14 13 12 11 EV/NOPLAT 18 18 16 14 14 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 1 1 1 1 1 盈利能力（%） 毛利率 11.08% 10.69% 10.79% 10.81% 10.83% EBITDA率 10.00% 9.30% 11.53% 11.22% 10.80% EBIT率 8.28% 7.66% 7.70% 7.75% 7.59% 税前净利润率 4.08% 3.71% 3.85% 3.72% 3.68% 税后净利润率（归属母公司） 3.25% 2.93% 3.05% 2.95% 2.93% ROA 1.54% 1.40% 1.56% 1.55% 1.56% ROE（归属母公司）（摊薄） 8.13% 8.37% 9.56% 9.97% 10.43% 经营性ROIC 5.79% 5.84% 6.28% 6.71% 6.94% 偿债能力 流动比率 1.00 1.05 1.12 1.15 1.17 速动比率 0.61 0.57 0.59 0.61 0.64 归属母公司权益/有息债务 0.39 0.38 0.40 0.39 0.38 有形资产/有息债务 1.36 1.58 1.83 1.98 2.10 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.29 0.32 0.40 0.46 0.53 每股红利 0.05 0.05 0.06 0.07 0.08 每股经营现金流 0.33 0.90 1.06 1.20 1.41 每股自由现