2018年年报及2019年一季报分析：一季度盈利增速转正，低收入增速压制企业盈利能力

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年05月01日 策略研究 一季度盈利增速转正，低收入增速压制企业盈利能力 ——2018年年报及2019年一季报分析 策略动态 ◆2019年一季度全A盈利增速由负转正，但营收增速继续下滑。2019年Q1全A归母净利润同比增长9.40%、A股非金融石油石化同比增2.36%；2018年全A归母净利润同比-1.90%、A股非金融石油石化同比-8.19%。2019年Q1全A和A股非金融石油石化的营收同比增速分别是全A（10.94%）和（8.95%），环比下降0.55、2.63个百分点。营收增速放缓带来上市公司毛利下行压力，利润率下行也带动ROE下降。2018年四季度销售毛利率企稳，2019年一季度再次下滑。2019年Q1，全A、A股非金融石油石化销售毛利率分别为19.57%（2018年：19.9%）、19.48%（2018年：19.86%）。往后看，在产能利用率下滑、营收增速未出现明显改善背景下，上市公司毛利率恐难出现明显回升。而从ROE杜邦分析看，销售净利率下降也是ROE同比下降的主要原因。 ◆板块分化，主板金融部分改善好于非金融部分。2019年Q1主板、主板（剔除金融两油中兴通讯）盈利同比增长11.33%、4.55%，较2018年提升8.32、2.13个百分点。中小创2019Q1盈利降幅收窄，创业板业绩改善更为明显。创业板2019Q1归母净利润同比下降14.76%（2018年-69.33%）；剔除市值占比较高或亏损较大个股后同比下降3.37%（2018年-69.42%）。考虑2018年年报商誉减值因素后，创业板业绩仍有一定改善。商誉减值2018年创业板大幅负增长重要原因，坏账损失对中小板影响也较大。主板营业收入增速相对平稳，创业板和中小板营收增速明显下滑。但创业板毛利率波动不大，2018年财务费用率提升幅度较大情况有望出现边际改善。中小板毛利率下滑更明显。 ◆大市值公司2019Q1盈利增速更高。500-1000亿市值上市公司2019年Q1盈利同比增长13.5%，为各市值区间最高，其次为市值大于3000亿和市值1000-3000亿分组。2019Q1市值1000亿以上公司盈利增长贡献了全A盈利增长的80%，200-500亿市值中盘股利润贡献明显下降。 ◆中小创经营性现金流改善。全A销售商品提供劳务收到的现金占营业收入的比例2019Q1未全面改善，呈现主板、主板非金融下降、中小创改善局面。现金流环比改善幅度较大的行业包括通信、家电、轻工制造、建材和电子元器件，而房地产行业销售商品收到现金占营收比例明显下滑。 ◆行业层面，收入低增速下，中下游行业好于上游。盈利增速方面，2019年一季度TMT、非银金融盈利增速环比改善明显，周期中上游盈利增速下滑。归母净利润增速靠前的行业为通信（92.52%）、非银金融（72.03%）、计算机（55.71%）、餐饮旅游（54.68%）和机械（29.36%）；盈利能力方面，非银金融、消费领域多数行业、通信行业毛利率和ROE有所提升。大类行业上，呈现出上游向下游“让利”局面：受周期品一季度的价格同比下降的影响，上游的煤炭、石油石化和中游的钢铁、基础化工等行业利润增速下滑幅度较大。周期下游建筑行业在基建增速回暖的带动下，营业收入增速自2018Q3以来连续2个季度提升。必需消费和可选消费盈利增速也有环比改善。金融板块子行业均呈现营收和利润增速大幅提升。 ◆风险提示： 1、原油价格超预期波动。2、中美贸易谈判不及预期。 分析师 谢超（执业证书编号：S0930517100001） 010-56513031 xiechao@ebscn.com 陈治中(执业证书编号：S0930515070002) 0755-23946159 chenzhz@ebscn.com 李瑾（执业证书编号：S0930518100001） lijin@ebscn.com 联系人 黄亚铷 021-5252 3815 huangyr@ebscn.com 相关研报 2018.07.18：《全 A 盈利增速回落，消费景气度高，创业板业绩证伪——2018 年中报业绩预告分析》 2018.10.16：《中小板业绩增速继续回落— —2018Q3 业绩预告分析》 2019.02.02：《涅槃：中小创或接近业绩底 ——2018年年度业绩预告分析》 2019.4.11：《创业板利润降幅环比收窄——创业板2019年一季报预告点评》 2019.4.16：《成长盈利改善，必需消费盈利增速依旧稳定——2019年一季报预告总结》 2019-05-01 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 全A：一季度上市公司盈利增速环比改善 ................................................................................. 3 1.1、 利润表拆解：营收增速放缓带来上市公司毛利下行压力 ......................................................................... 3 1.2、 ROE拆解：销售利润率下降导致ROE下滑，资产负债率呈现被动上升 ................................................ 6 2、 板块：创业板盈利增速环比明显改善 ........................................................................................ 8 2.1、 非金融部分环比改善幅度小于金融部分 .................................................................................................. 8 2.2、 市值：1000亿市值以上公司盈利增长贡献了全A盈利增长的80% ...................................................... 10 2.3、 利润表拆解：中小创营收增速下滑趋势延续 ......................................................................................... 10 2.4、 ROE拆解：中小创ROE下降更为明显 ................................................................................................. 15 3、 行业盈利分析 .......................................................................................................................... 16 3.1、 TMT盈利增速环比改善明显，周期中上游盈利增速下滑 ...................................................................... 16 3.2、 非银金融、消费领域多数行业、通信行业盈利能力有所提升 ................................................................ 17 4、 大类行业分析：上游向下游“让利” ...................................................................................... 20 5、 现金流：中小创现金流出现改善 ............................................................................................. 23 6、 收入低增长，中下游好于上游 ................................................................................................. 24 7、 风险提示 ................................................................................................................................. 26 2019-05-01 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、全A：一季度上市公司盈利增速环比改善 截至4月30日，全部A股3599家上市公司，已经有3592家上市公司披露完2018年年报和2019一季报，其余公司已经发布不能按时公布财务报告的公告。 总的来看，2019年一季度上市公司盈利增速呈现企稳迹象。2018年全A归母净利润同比增速分别为：全A（-1.90%）、A股非金融（-5.44%）和A股非金融石油石化（-8.19%），较2017年全年盈利增速（全A18.20%、全A非金融31.50%、全A非金融石油石化31.29%）明显下滑。2019年Q1的净利润同比增速依次为全A（9.40%）、A股非金融（1.35%）和A股非金融石油石化（2.36%），去年同期增速为13.33%、21.23%、20.67%，2019Q1盈利增速低于去年一季度，但环比改善明显。 图1：全A归属母公司净利润累计同比增速（%） 资料来源：wind，光大证券研究所 1.1、利润表拆解：营收增速放缓带来上市公司毛利下行压力 2018年年度及2019年一季度全A非金融石油石化部分营业收入同比增速仍呈现下滑趋势。2018年报的营收同比增速分别是全A（11.48%）、A股非金融（12.66%）和A股非金融石油石化（11.58%），较2018年1-3季度的营收增速分别下滑0.93、1.04、1.43个百分点。2019年Q1的营收同比增速分别是全A（10.94%）、A股非金融（9.45%）和A股非金融石油石化（8.95%），环比继续下降0.55、3.21、2.63个百分点。2018年四季度及2019年1-2月，包括原油在内的大宗商品价格出现较大幅度下行，对全A收入同比增速产生较大压力。往后看，一季度社融增速超预期回升，二季度PPI有望小幅上行，将带动全A营收同比增速企稳。 -6-4-20246810-20-100102030405060全部A股 全部A股(非金融) 全部A股(非金融石油石化) PPI(右轴） 2019-05-01 策略研究 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 图2：营业收入增速与PPI同比（%） 资料来源：wind，光大证券研究所 2018年四季度销售毛利率企稳，2019年一季度再度下滑。2019年Q1，全A、A股（非金融）、A股（非金融石油石化）的销售毛利率分别为19.57%（2018年：19.9%）、19.34%（2018年：19.8%）、19.48%（2018年：19.86%）。 2017二季度至2018年一季度，上市公司销售毛利率在成本端改善下出现环比上升，2018Q1达到阶段高点。之后伴随营收增速大幅下滑，毛利率继续提升的主要压力在销售端。往后看，在产能利用率下滑、营收增速未出现明显改善背景下，上市公司毛利率恐难出现明显回升。 图3：销售毛利率与CPI-PPI累计同比（%） 图4：销售毛利率与工业产能利用率（%） 资料来源：wind、光大证券研究所 全A及全A非金融部分2018年四季度和2019年一季度期间费用率均较