量价齐升推动收入超预期，利润进入快速释放期

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1,350.98 流通股本(百万股) 695.91 市价(元) 47.10 市值(百万元) 63,631 流通市值(百万元) 32,777 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：47.10 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 研究助理：熊欣慰 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1青岛啤酒（600600.SH）_深度报告：降本增效红利渐显，结构升级推动业绩释放 2青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：结构升级和提价推升均价，优化产能影响短期利润 3青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：可比口径收入稳健增长，产品结构持续升级 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 26,277 26,575 27,923 29,106 30,222 增长率yoy% 0.65% 1.13% 5.07% 4.24% 3.84% 净利润 1,263 1,422 1,853 2,379 2,853 增长率yoy% 21.04% 12.60% 30.27% 28.40% 19.94% 每股收益（元） 0.93 1.05 1.37 1.76 2.11 每股现金流量 1.65 2.95 1.27 1.68 1.93 净资产收益率 7.37% 7.91% 9.69% 11.45% 12.47% P/E 50.38 44.74 34.34 26.75 22.30 PEG 2.13 1.71 1.53 1.13 0.85 P/B 3.71 3.54 3.33 3.06 2.78 投资要点  事件：公司发布2019年一季度报告。2019Q1公司实现营业收入79.51亿元，同比增长11.38%；实现归母净利润8.08亿元，同比增长21.04%；实现扣非后归母净利润7.18亿元，同比增长26.73%。  量价齐升推动收入增长超预期，产品结构持续升级。2019Q1公司实现啤酒销量216.6万千升，同比增长6.6%，主要系：（1）公司加大品牌投入，积极开拓市场；（2）餐饮行业复苏；（3）2019年春节气温较高。吨酒收入受益产品结构升级+提价滞后效应+补提，同比增长4.48%。分档次看，青岛主品牌实现销量117.5万千升，同比增长8.5%，其中“奥古特、鸿运当头、经典1903和纯生啤酒”等高端产品销量为58.8万千升，同比增长10.5%，均高于6.6%的整体销量增速。一季度吨酒成本同比上升3.61%，低于2018年上涨幅度，成本压力减缓。公司一季度销售毛利率上升0.51个pct至39.66%。2018年为啤酒行业结构升级拐点，中长期行业吨价将持续提升。我们预计2019年公司受益结构升级+提价滞后效应+补提，吨酒收入有望维持4%-5%的增长，同时成本压力趋缓，利润有望加速释放。  销售费用率上升加强品牌建设，有望持续推动销量增长和结构提升。2019Q1公司销售/管理/研发/财务费用率同比+0.77/-0.37/+0.00/+0.05个pct至17.50%/3.50%/0.05%/-1.32%。其中销售费用率上升主要系公司加大品牌宣传力度，一方面带动销量增长，另一方面有利于推广高端产品进行结构升级。此外，一季度税金及附加率下降0.65个pct，所得税率下降2.59个pct，但个别子公司处置固定资产损失导致资产处置收益减少0.18亿元。综合来看，2019Q1销售净利率提升0.75个pct至10.61%。  盈利预测：青岛啤酒作为我国啤酒行业龙头，有望受益格局改变后的集中度提升。公司持续推进关厂，提升产能利用率以实现降本增效。同时，2019年4月1日起增值税率从16%下降到13%，公司利润将加速释放。复星作为财务投资者入主青岛啤酒，有望推进公司内部机制改革，大股东青啤集团承诺于2020年6月底前推进上市公司提出管理层长期激励计划，企业经营活力有望充分释放。我们预计公司2019-2021年收入分别为279.23、291.06、302.22亿元，归母净利润分别为18.53、23.79、28.53亿元，EPS分别为1.37、1.76、2.11元，对应PE为34倍、27倍、22倍，维持“买入”评级。  风险提示：不可抗要素带来销量下滑；市场竞争恶化带来超预期的促销活动 [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2019年04月30日 青岛啤酒（600600）/饮料制造 量价齐升推动收入超预期，利润进入快速释放期 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 图表1：青岛啤酒三大财务报表预测（单位：百万元） 利润表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2017A2018A2019E2020E2021E2017A2018A2019E2020E2021E营业总收入26,27726,57527,92329,10630,222货币资金9,80512,53613,98016,32819,191 增长率0.7%1.1%5.1%4.2%3.8%应收款项445165597134658营业成本-15,622-16,556-16,894-16,895-16,940存货2,3932,6512,5212,6392,541 %销售收入59.5%62.3%60.5%58.0%56.1%其他流动资产1,4292,4092,3762,4752,343毛利10,65510,01911,02912,21013,282流动资产14,07317,76019,47321,57624,732 %销售收入40.5%37.7%39.5%42.0%43.9% %总资产45.4%52.1%56.5%61.1%66.6%营业税金及附加-2,325-2,327-2,444-2,548-2,646长期投资404398399400401 %销售收入8.8%8.8%8.8%8.8%8.8%固定资产10,99410,3279,4198,5107,597营业费用-5,769-4,869-5,082-5,268-5,440 %总资产35.5%30.3%27.3%24.1%20.5% %销售收入22.0%18.3%18.2%18.1%18.0%无形资产2,7762,6002,2141,8131,413管理费用-1,244-1,386-1,452-1,513-1,572非流动资产16,90216,31514,99613,72412,417 %销售收入4.7%5.2%5.2%5.2%5.2% %总资产54.6%47.9%43.5%38.9%33.4%息税前利润（EBIT）1,3171,4382,0502,8813,624资产总计30,97534,07534,46935,30037,149 %销售收入5.0%5.4%7.3%9.9%12.0%短期借款28329600156财务费用370497600650700应付款项8,7359,9239,7838,4707,900 %销售收入-1.4%-1.9%-2.1%-2.2%-2.3%其他流动负债1,4351,8671,6511,7591,705资产减值损失11147150150150流动负债10,45212,08711,43410,2299,761公允价值变动收益054000长期贷款11000投资收益5821202020其他长期负债2,7473,2983,0223,1603,091 %税前利润3.1%1.0%0.6%0.5%0.4%负债13,20015,38514,45613,38912,852营业利润1,7562,1572,8203,7014,494普通股股东权益17,14517,97019,11320,77822,886 营业利润率6.7%8.1%10.1%12.7%14.9%少数股东权益6297199001,1321,411营业外收支1132580580580负债股东权益合计30,97534,07534,46935,30037,149税前利润1,8682,1593,4004,2815,074 利润率7.1%8.1%12.2%14.7%16.8%比率分析所得税-723-819-1,067-1,369-1,6432017A2018A2019E2020E2021E 所得税率38.7%37.9%31.4%32.0%32.4%每股指标净利润1,3821,5612,0342,6113,132每股收益(元)0.931.051.371.762.11少数股东损益119139181232278每股净资产(元)12.6913.3014.1515.3816.94归属于母公司的净利润1,2631,4221,8532,3792,853每股经营现金净流(元)1.652.951.271.681.93 净利率4.8%5.4%6.6%8.2%9.4%每股股利(元)0.420.420.410.530.63回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率7.37%7.91%9.69%11.45%12.47%2017A2018A2019E2020E2021E总资产收益率4.46%4.58%5.90%7.40%8.43%净利润1,3821,5612,0342,6113,132投入资本收益率14.31%17.94%32.15%50.74%74.01%加:折旧和摊销1,1791,1531,1461,1641,166增长率 资产减值准备11147000营业总收入增长率0.65%1.13%5.07%4.24%3.84% 公允价值变动损失0-54000EBIT增长率-1.36%0.10%40.63%43.24%27.04% 财务费用-395-513-600-650-700净利润增长率21.04%12.60%30.27%28.40%19.94% 投资收益-58-21-20-20-20总资产增长率2.98%10.01%1.16%2.41%5.24% 少数股东损益119139181232278资产管理能力 营运资金的变动2033,129-844-829-971应收账款周转天数5.23.54.33.94.1经营活动现金净流2,2243,9921,7162,2762,607存货周转天数32.934.233.331.930.9固定资本投资448487-60-60-50应付账款周转天数47.647.147.347.247.3投资活动现金净流-504-817136135146固定资产周转天数153.7144.4127.3110.995.9股利分配-567-567-556-714-856偿债能力其他34-73148650967净负债/股东权益-68.93%-73.21%-81.59%-87.59%-125.00%筹资活动现金净流-533-641-407-64111EBIT利息保障倍数-3.7-2.7-3.2-4.2-5.0现金净流量1,1872,5351,4442,3482,863资产负债率42.62%45.15%41.94%37.93%34.60% 来源：中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 投资评级说明： 评级 说明 股票评级 买入 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 预期未来6~12个月内相对同期基准指数涨