医药行业2015年报及2016年1季报综述分析：行业趋势下行，子行业继续分化，精选个股

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 行业点评报告●医药生物行业 2016年5月2日 [table_main] 行业点评报告模板 行业趋势下行，子行业继续分化，精选个股 ——医药行业2015年报及2016年1季报综述分析 推荐 维持评级 核心观点： 1．事件 近日，各上市公司公布2015年报及2016年1季报，我们对此进行综述分析。 2．我们的分析与判断 一、行业方面 综合医药行业上市公司2015年年报情况来看，收入、净利润、扣非后净利润增速均呈下行趋势，净利润端和扣非后净利润端下行趋势更加明显。在样本中扣除并表和对行业影响较大的公司后，下降趋势更加明显。说明在2015年大牛市中，部分上市公司借势发力，并购重组，并对整体行业增速起到了一定的提振作用，但不可否认的是行业整体趋势仍处于下行通道（占行业大头的药品整体趋势向下），行业整体承压。综合医药行业上市公司2016年一季报情况来看，收入、净利润、扣非后净利润相比于2015年全年和2015年Q1均有所回暖，净利润端和扣非后净利润端回暖幅度较大。在样本中扣除并表和对行业影响较大的公司后，三大统计端口增速相比于2015年全年增速回暖幅度相比较小，相比于2015年Q1增速差别不大。说明上市公司的并购重组对于整体行业增速起到了一定的提振作用，虽然2016年Q1有所回暖，但是行业正在发生结构性变化，药品端增速普遍低迷（尤其是化学制剂和中药），由于药品在整体行业中占比较大，我们预计行业2016年整体增速压力还是较大。 结合上述数据，我们也再分享一下我们近期的几个观察和观点： 1）基金持仓持平。基金一季报发布完毕，根据全部基金重仓股数据我们测算医药股持仓比例为10.33%，与15年Q4持平。我们逐个剔除医疗、医药行业基金后主动型非债券基金中医药股持仓比重为9.23%。基金持仓位于近年相对低位。市场对于医药的关注度和活跃度较低。 分析师 分析师 李平祝 ：（8610）83574546 ：lipingzhu@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515040001 张金洋 ：（8610）83574546 ：zhangjinyang@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130516040001 特此鸣谢 焦德智 ：（8621）20252605 ：jiaodezhi@chinastock.com.cn 全铭 ：（8610）66568837 ：quanming@chinastock.com.cn 霍辰伊 ：（8610）83574699 ：huochenyi@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息 以及实习生胡偌碧、缪牧一对此篇撰写做出的突出贡献 相关研究 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 [table_page1] 行业点评报告/医药生物行业 2）2016年1-2月终端数据及医保数据不乐观。从我们跟踪的医院终端数据看，2016年1-2月份医院端增速持平，其中中药类别首次出现负增长，约为-3%。医保数据方面，1-2月城镇基本医保在参保人数保持快速增长的情况下（新农合转化及公务员参保等因素），筹资及支出增速出现近年来新低，人数增长5.4%，收入增长12.6%，支出增长8.1%。结合前几周我们关注的三明模式的全国推广，我们认为2016年行业增速压力会非常大。 从投资角度，我们看好医药商业（处方外流）、医疗服务（医院及新型医疗服务）、药用辅料（受益一致性评价）、制剂出口、创新产业链等方向、看好血液制品子行业防御性及维生素板块的涨价与转型标的，长期看好精准医疗大方向。 我们当前重点看好的个股及建议重点关注的标的包括：亿帆鑫富、ST生化、必康股份、金达威、宝莱特、益佰制药、信邦制药、丽珠集团、九州通、爱尔眼科、乐普医疗、恒瑞医药、国药一致、华兰生物、华海药业、康美药业、尔康制药、山河药辅、老百姓、佐力药业等。（排名不分先后） 标注：为了对整体行业及各子行业有一个全面、真实的分析与判断，我们对申万医药行业样本公司进行了处理（并表和不并表我们做了两个统计表拆分来看，主要让投资者对外延因素给予行业的影响大小有所感知，另外，有的公司对子行业影响太大，我们不得不暂时将其剔除后分析，以尽可能还原子行业内生成长真实情况，但是如果标的过少，子行业情况也会失真，所以对于有并表但影响较小的我们有做了保留，整体会有权衡），文章最后会有我们的处理方式和样本库，供大家参考使用，如需原始数据，欢迎与我们联系索取。 （一）损益表情况分析 1、收入—行业增速下行，1季度有所回暖，各子行业呈现分化趋势 2015年，医药行业整体收入增速下行，实现增速13.46%，同比下降0.84个百分点，相比于2015年前三季度下降0.11个百分点。扣除并表及对行业有较大影响的公司等影响因素后，2015年，医药行业整体收入增速为10.38%，同比下降4.58个百分点，相比于2015年前三季度下降0.24个百分点，下降幅度更大。说明2015年部分上市公司并购重组产生的并表效应对于行业整体增速有一定的提振作用。按照扣除并表及对行业产生较大影响因素后样本来看，各子行业有所分化，除了医疗服务增速是上升的，其他各个子行业增速均是下降的。 2015年一季度，医药行业整体收入增速有所回暖，实现增速14.51%，同比下降0.48个百分点，相比于2015年全年上升1.05个百分点。扣除并表及对行业有较大影响的公司等影响因素后，医药行业整体收入增速为13.56%，同比上升1.24个百分点，相比于2015年全年增速上升3.18个百分点，整体略微回暖。按照扣除并表及对行业产生较大影响因素后样本来看，各子行业分化较为明显，中药、化学制剂同比下降趋势明显，反映了工业承压的行业现状，医疗器械同比增速下降也较为明显，但化学原料药、医疗服务、医药商业、生物制药同比增速均上升。商业虽然有所改善，但是受工业联动影响，但是改善并不明显，化学原料药受涨价影响，1季度整体趋势向好，医疗服务是政策单边向好的子行业，整体表现持续亮眼。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 [table_page1] 行业点评报告/医药生物行业 表1: 营业收入各报表期增速情况（仅剔除新股） 子行业 2014A 2015Q1-Q3 2015A 2015Q1 2016Q1 中药 14.35% 11.83% 10.50% 10.20% 12.92% 化学制剂 8.96% 11.77% 13.36% 13.45% 8.84% 化学原料药 1.89% -3.14% -2.97% 0.18% 5.94% 生物制药 18.51% 16.25% 13.20% 12.25% 17.39% 医药商业 18.31% 17.75% 17.61% 20.10% 18.15% 医疗器械 28.69% 20.76% 20.98% 27.08% 20.41% 医疗服务 33.47% 46.46% 48.20% 67.75% 41.57% 医药行业 14.30% 13.57% 13.46% 14.99% 14.51% 资料来源：银河证券研究部 表2: 营业收入各报表期增速情况对比（剔除新股、并表、影响较大） 子行业 2014A 2015Q1-Q3 2015A 2015Q1 2016Q1 中药 13.49% 9.29% 8.50% 9.20% 8.10% 化学制剂 17.39% 10.71% 10.33% 14.54% 7.55% 化学原料药 -1.34% -7.92% -6.97% -2.84% 4.83% 生物制药 10.26% 8.39% 6.28% 7.43% 15.38% 医药商业 18.41% 14.09% 14.04% 16.11% 18.32% 医疗器械 27.30% 14.18% 13.25% 22.41% 14.39% 医疗服务 18.41% 26.58% 27.01% 24.29% 29.19% 医药行业 14.96% 10.62% 10.38% 12.32% 13.56% 资料来源：银河证券研究部 （1）化学制剂子行业：行业增速呈现下降趋势，并购重组成为重要驱动因素，公司间继续分化 受行业整体偏负面政策影响，2015年化学制剂子行业收入增速为10.33%，较2014年（17.39%）放缓较多。2016年一季度子行业收入增速进一步下降至7.55%，较2015年一季度（14.54%）大幅下降。（按照剔除并表及对行业影响较大的影响公司后样本计算） 若考虑并购重组及龙头企业的拉动影响，化学制剂子行业2015年全年收入增速有所增加。2015年全年，化学制剂子行业（仅剔除新股）收入增速13.36%，快于2014年（8.96%）的增长。但其中有翰宇药业，福安药业等10家公司在2015年进行了并购重组，并表的因素对收入端影响较大，并不能真实反映行业内生增长情况。龙头恒瑞表现非常亮眼，2015年通过制剂出口及创新药放量，收入实现25%增长。华海药业转型成功，制剂出口进入收获期，制剂业务在收入占比进一步提高从而拉动收入高增长（35%）。由于以上公司对子行业整体增速影响较大，我们对这些公司进行了剔除，以防行业增速失真。 剔除并表等因素后化学制剂子行业收入端承压，2015年全年增速放缓。在进一步剔除了对行业增速分析产生较大影响的公司后（鲁抗药业，华润双鹤，力生制药，科伦药业），2015年全年化学制剂子行业收入增速为10.33%，较2014年的17.39%下降了7.06个百分点。通过仔细比较剔除并表前后的样本，我们可以看出化学制剂子行业受政策负面影响较大，收入端呈 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 [table_page1] 行业点评报告/医药生物行业 现下降。大部分化学制药公司2015年全年收入增速较2014年增速持平或放缓，仅有双成药业、华仁药业增速较2014年有所提升，而从绝对值上看，仅海南海药，信立泰，双成药业，莎普爱思全年实现20%以上增长，5家公司收入端呈现负增长，包括丰原药业、山大华特、现代制药、联环药业、千红制药。另外，值得注意的是，因并表因素或者对行业增速影响较大而被剔除的公司中，有很多优质标的实现了较为亮眼的增长，包括恒瑞医药（25%），翰宇药业（83%），福安药业（58%），亿帆鑫富（44%），人福医药（42%），誉衡药业（41%）等。即使剔除并表影响，传统龙头白马公司变现更为稳健，公司间分化明显。 2016年一季度，化学制剂子行业收入端增速进一步下降。化学制剂子行业（仅剔除新股）营业收入增速8.84%，剔除并表等因素后收入增速仅为7.55%，同比2015年第一季度下滑分别4.61%和6.99%，剔除并表等因素后收入下滑更为明显。一季度营业收入增速表现突出的公司包括山大华特（31%），康芝药业（172%）。收入端负增长的公司多达8家（仙琚制药，海思科，双成药业，北陆药业，仟源医药，现代制药，联环药业，莎普爱思），占了总样本的40%。与之形成鲜明对比的是，我们剔除的并表因素影响的公司大多数2016年一季度收入增长良好，远高于行业平均增速：亚太药业（119%），福安药业（76%），亿帆鑫富（39%），翰宇药业（36%），东诚药业（33%），人福医药（26%），京新药业（26%），华东医药（18%）。 综上所述，行业整体增速呈现下降趋势，且2016年一季度下降更为明显，但在2015年的牛市中，许多优秀的公司在内生稳定增长的同时，利用资本市场的力量推动并购重组，进一步拉动了自身收入端的增长。并购重组对化学制剂行业收入端增速整体有一定的提振作用。 （2）化学原料药子行业：2015年行业景气度持续走低，2016年一季度提价驱动行业提振 2015年全年化学原料药子行业收入增速-6.97%，较2014年（-1.34%）