本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、 一、事件概述 2018年分众实现营业收入145.5亿元，同比增长21.1%；净利润58.23亿元，同比下降3.0%；每股收益0.4元，毛利率下滑6.5pct至66.2%，净利率下滑9.9pct至39.8%。电梯电视媒体中自营设备约72.4万台（包括海外子公司的媒体设备2.3万台），同比增长138%；电梯海报媒体中自营媒体约193.8万个，同比增长60%；公司影院媒体的签约影院超过1900个，银幕超过12,700块，同比增长8%。 二、 二、点评  二、三线及以下城市媒体资源点位快速扩张，中长期战略明确，进一步扩大市场份额，稳固行业龙头地位 为实现公司中长期战略目标，自2018年第二季度起，公司大幅扩张电梯类媒体资源。截至2018年末，公司自营电梯电视媒体72.4万台，yoy+134.6%；一线/二线/三线及以下城市楼宇电视媒体同比增长幅度分别为73.45%/189.21%/186.11%。自营电梯海报媒体点位193.8万个，yoy+60.2%；一/二/三线及以下城市楼宇海报媒体同比增长分别为29.77%/51.33%/176.82%。  楼宇媒体贡献最多营收增量，从行业角度，营收增长主要来源日用消费品、通讯类和交通类，受宏观经济影响，互联网类及房产家居类广告增幅较小 2018年分众楼宇媒体营收达120.76亿元，占比83.0%，yoy+28.7%；影院媒体营收23.82亿元，占比16.4%，yoy+2.1%。日用消费品类同比增长43.8%至34.13亿元；互联网类广告同比增长仅5.0%至28.84亿元；通讯类同比增长43.3%至21.69亿元，成为增长速度第二的广告品类；交通类同比增长26.0%至21.73亿。  快速扩张导致成本大幅增长，利润率有所下降，但费用率控制较好 公司综合毛利率下滑6.5pct至66.2%，净利率下滑9.9pct至39.8%。楼宇媒体毛利率下滑6.6pct至70.1%，影院媒体毛利率下滑9.0pct至48.6%。1）媒体租赁成本较2017年增长43.44%，电梯业务的租赁成本同比上涨58.33%。 2）设备折旧费用、人工成本及其他运营维护成本等同比分别增长73.7%、40.7%和116.6%。3）费用方面控制：销售费用率下滑至16.0%，管理费用率下滑至2.8%。  受宏观经济影响，经营活动现金流净额呈现下滑态势 现金流：2018年经营活动产生的现金流量净额下滑8.98%至37.83亿元，主要原因是2018年受到宏观经济形势的影响，公司核心客户回款周期普遍放缓，销售商品、提供劳务收到的现金仅比 2017 年上升 8.0%，但是2018 年经营活动流出的现金较上年增长 20.81%，主要是相关成本的提升。 三、 三、投资建议 我 们 预 计19-21年 公 司 归 母 净 利 达57.97/73.73/84.82亿，同比-0.4%/+27.2%/+15.1%；对应PE17.8X/14X/12.17X，目前公司正处于资源扩张，成本调整期，给予公司2019年19X估值，综上，维持“推荐”评级。 四、 四、风险提示： 宏观经济下行风险；快速扩张中刊挂率下降风险；扩张效益不及预期风险；媒体租赁成本大幅上涨风险。 [Table_Invest] 推荐 维持推荐 当前价格： 6.54元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2019-04-26 近12个月最高/最低（元） 11.35/4.97 总股本（百万股） 14,678 流通股本（百万股） 14,678 流通股比例（%） 100 总市值（亿元） 1032 流通市值（亿元) 1032 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：刘欣 执业证号： S0100519030001 电话： 010-85127512 邮箱： liuxin_yj@mszq.com 分析师：钟奇 执业证号： S0100518110001 电话： 021-60876718 邮箱： zhongqi@mszq.com 研究助理：武子皓 执业证号： S0100118010057 电话： (8621)60876759 邮箱： wuzihao@mszq.com -60%-40%-20%0%20%40%18-418-718-1019-119-4沪深300 分众传媒 [Table_Title] 分众传媒(002027.SZ) 公司研究/点评报告 媒体资源点位快速扩张，龙头地位稳固 —分众传媒2018年报点评 点评报告/传媒行业 2019年04月26日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 分众传媒（002027） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 14,551 15,815 18,580 20,699 增长率（%） 21.1% 8.7% 17.5% 11.4% 归属母公司股东净利润（百万元） 5,823 5,797 7,372 8,482 增长率（%） -3.0% -0.4% 27.2% 15.1% 每股收益（元） 0.40 0.39 0.50 0.58 PE（现价） 13.21 17.80 14.00 12.17 PB 5.42 5.15 3.76 2.87 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 分众传媒（002027） 一、经营数据分析 关键盈利数据：2018年，分众实现营业收入145.5亿元，同比增长21.1%；净利润58.23亿元，同比下降3.0%；每股收益0.4元，毛利率下滑6.5pct至66.2%，净利率下滑9.9pct至39.8%。 关键资源数据：电梯电视媒体中自营设备约72.4万台（包括海外子公司的媒体设备2.3万台），同比增长138%；电梯海报媒体中自营媒体约193.8万个，同比增长60%；公司影院媒体的签约影院超过1900个，银幕超过12,700块，同比增长8%。 图1：分众传媒营收及增速 图2：分众传媒归母净利润及增速 资料来源：公司公告，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院 受宏观因素影响，消费互联网类广告品类的增速下滑明显，公司2019Q1季度营收出现下滑，净利润受到成本端增长的拖累而大幅下滑。报告期内公司营业成本为165,686万元，较上年同期的91,925万元增加73,761万元，增幅80.24%。主要是为实现公司中长期战略目标，自2018年第二季度起公司大幅扩张电梯类媒体资源，电梯类媒体资源点位数由2018年一季度末的160.0万个增加至2019年第一季度末275.5万个，因此媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等较去年同期增长72.86%、245.05%、97.97%以及53.42%。 61.72 66.75 74.97 86.27 102.13 56.41 120.14 71.10 145.51 26.11 21% -12% -15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00营业总收入：亿元 营收yoy 13.38 20.77 24.15 33.89 44.51 25.33 60.05 33.47 58.23 3.40 32% -3% -72% -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00归母净利润：亿元 净利润yoy 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 [Table_Page] 分众传媒（002027） 图3：分众传媒楼宇视频媒体数量及增速 数据来源：公司年报、民生证券研究院 拆分来看，楼宇媒体是分众传媒的收入“支柱”，贡献最多营收增量，2018年，分众实现营业收入145.5亿元，同比增长21.1%，其中楼宇媒体营收达120.76亿元，占比83.0%（提升4.9pct），yoy+28.7%；影院媒体营收23.82亿元，占比16.4%，yoy+2.1%。 从行业角度，营收增长主要来源日用消费品、通讯类和交通类，受宏观经济影响，互联网类及房产家居类广告增幅较小。日用消费品类同比增长43.8%至34.13亿元，超过互联网类成为贡献分众营收最大的广告品类，而互联网类广告同比增长仅5.0%至28.84亿元；其次，通讯类同比增长43.3%至21.69亿元，成为增长速度第二的广告品类；交通类同比增长26.0%至21.73亿；商业及服务类同比增长29.39%至9.21亿元；房产家居类同比增长0.5%至10.40亿元。 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 [Table_Page] 分众传媒（002027） 图4：分众传媒各业务营收情况 图5：分众传媒各业务收入占比 资料来源：公司公告，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院 图6：分众传媒分行业类别营收概况 图7：分众传媒各行业类别营收增速 资料来源：公司公告，民生证券研究院 资料来源：公司公告，民生证券研究院 楼宇媒体2018年贡献了主要收入增量来源，同比增长达29%，而影院媒体增速下滑至2%，卖场等其他媒体的增速下滑较为严重。 51.13 55.92 61.56 69.45 78.47 44.27 93.83 57.76 120.76 5.03 5.81 9.56 13.53 20.44 10.06 23.33 11.96 23.82 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00楼宇媒体