2018年报及2019年一季报点评：18年业绩基本符合快报，关注收入端变化趋势

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年4月25日 老凤祥（600612.SH） 批发和零售贸易 18年业绩基本符合快报，关注收入端变化趋势 ——老凤祥（600612.SH）2018年报及2019年一季报点评 公司简报 ◆2018公司归母净利润同增6.02%，1Q2019归母净利润同增11.94% 公司2018年实现营业收入437.84亿元，同比增长9.98%；实现归母净利润12.05亿元，同比增长6.02%；实现扣非归母净利润10.83亿元，同比增长5.78%，18年业绩符合前期发布的业绩快报。 1Q2019实现营业收入150.05亿元，同比增长6.23%；实现归母净利润3.74亿元，同比增长11.94%，实现扣非归母净利润3.48亿元，同比增长8.98%。公司经营活动现金流净额18年为-3.71亿，1Q19为-12.61亿。 ◆1Q19综合毛利率上升0.28个百分点，期间费用率上升0.08个百分点 2018年公司综合毛利率为8.24%，较上年同期下降0.10个百分点。2018年公司期间费用率为3.22%，较上年同期下降0.02个百分点，其中，销售/ 管理（含研发）/ 财务费用率分别为1.62%/1.12%/0.48%，较上年同期分别变化-0.04/ -0.03/0.05个百分点。 1Q2019公司综合毛利率为7.46%，较上年同期上升0.28个百分点。1Q2019公司期间费用率为2.91%，较上年同期上升0.08个百分点。 ◆持续展店巩固龙头地位，关注收入端变化趋势 截至18年末公司渠道数达到3521家，净增347家，增长为近五年最高值。公司计划19年新增专卖店、专柜120家，海外门店5-10家。18年公司珠宝首饰业务营收同增14.2%，为全年收入增长作出重要贡献。我们建议投资者现阶段关注公司收入端的变化趋势，考虑到二三季度收入端基数相对高，上述两季度表现对公司全年业绩将有较重大影响。 ◆维持盈利预测，维持“买入”评级 我们维持对公司19-20年全面摊薄EPS分别为2.66/ 3.06元的预测，新增对21年预测3.43元，公司行业龙头地位稳固，经营效率有望提升，维持“买入”评级。 ◆风险提示： 金价及人民币汇率波动大于预期，渠道拓展速度低于预期。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 39810 43784 47215 51151 55781 营业收入增长率 13.86% 9.98% 7.84% 8.34% 9.05% 净利润（百万元） 1136 1205 1389 1600 1792 净利润增长率 7.44% 6.02% 15.34% 15.15% 12.03% EPS（元） 2.17 2.30 2.66 3.06 3.43 ROE（归属母公司)（摊薄） 20.26% 19.46% 19.83% 19.35% 18.53% P/E 20 19 16 14 13 P/B 4.1 3.7 3.3 2.8 2.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年04月25日 买入（维持） 当前价：43.75元 分析师 唐佳睿 CFA, CAIA, FRM (执业证书编号：S0930516050001) 021-52523866 tangjiarui@ebscn.com 孙路 (执业证书编号：S0930518060005) 021-52523868 sunlu@ebscn.com 邬亮 (执业证书编号：S0930518040003) 010-58452047 wuliang16@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 5.23 总市值(亿元)：228.87 一年最低/最高(元)：28.38/49.15 近3月换手率：22.75% 股价表现(一年) -30%-15%0%15%30%04-1807-1810-1801-19老凤祥沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 -0.62 -20.89 15.80 绝对 2.20 3.89 18.36 资料来源：Wind 相关研报 业绩基本符合预期，期待变革后效率红利——老凤祥（600612.SH）2018年业绩快报点评 ····································· 2019-03-08 骨干员工入伙工艺美术基金等议案通过，期待国改后续进程——老凤祥（600612.SH）临时股东大会决议公告点评 ····································· 2018-12-19 2019-04-25 老凤祥 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 图表1：公司1Q2019毛利率较上年同期上升0.28个百分点 营业收入 (万元） 营业收入 增速（%） 营业成本 （万元） 营业成本 增速（%） 毛利 （万元） 毛利 增速（%） 毛利率 （%） 毛利率变动（百分点） 4Q2016 640172.64 1.80 565833.07 0.12 74339.58 16.67 11.61 1.48 1Q2017 1296270.75 14.16 1202219.44 14.73 94051.31 7.38 7.26 -0.46 2Q2017 992920.49 11.95 910465.78 11.43 82454.71 18.05 8.30 0.43 3Q2017 1007486.19 20.83 922001.43 22.51 85484.77 5.29 8.48 -1.25 4Q2017 684320.25 6.90 614121.18 8.53 70199.07 -5.57 10.26 -1.35 1Q2018 1412522.64 8.97 1311143.38 9.06 101379.26 7.79 7.18 -0.08 2Q2018 1112392.62 12.03 1017453.91 11.75 94938.71 15.14 8.53 0.23 3Q2018 1125570.00 11.72 1030124.44 11.73 95445.55 11.65 8.48 -0.01 4Q2018 727962.08 6.38 658792.03 7.27 69170.06 -1.47 9.50 -0.76 1Q2019 1500542.02 6.23 1388595.53 5.91 111946.48 10.42 7.46 0.28 TTM 4466466.72 9.01 4094965.92 8.97 371500.80 9.42 8.32 0.03 资料来源：公司公告 图表2：公司1Q2019归母净利润同比增长11.94% 归母净利润 （万元） 归母净利润 增速（%） 全面摊薄 EPS（元） 净利率 （%） 扣非归母净利润（万元） 扣非归母净利润增速（%） 全面摊薄扣非 EPS（元） 扣非净利率 （%） 4Q2016 25421.00 -19.72 0.49 3.97 23464.06 31.37 0.45 3.67 1Q2017 31086.09 28.80 0.59 2.40 28385.94 11.71 0.54 2.19 2Q2017 27173.15 -3.49 0.52 2.74 26938.62 18.57 0.51 2.71 3Q2017 31428.45 12.09 0.60 3.12 28766.32 7.35 0.55 2.86 4Q2017 23931.90 -5.86 0.46 3.50 18257.62 -22.19 0.35 2.67 1Q2018 33392.31 7.42 0.64 2.36 31926.80 12.47 0.61 2.26 2Q2018 31596.46 16.28 0.60 2.84 30921.49 14.78 0.59 2.78 3Q2018 33791.37 7.52 0.65 3.00 32431.10 12.74 0.62 2.88 4Q2018 21673.77 -9.44 0.41 2.98 12983.27 -28.89 0.25 1.78 1Q2019 37379.70 11.94 0.71 2.49 34792.77 8.98 0.67 2.32 TTM 124441.30 7.35 2.38 2.79 111128.64 4.95 2.12 2.49 资料来源：公司公告 图表3：公司的单季度营收同比增速（2017Q2-2019Q1） 图表4：公司的单季度毛利率（2017Q2-2019Q1） -10-5051015202517Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1老凤祥的单季度营收同比增速（%）老凤祥的单季度毛利同比增速（%） 02468101217Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q1老凤祥的单季度毛利率（%） 资料来源：公司公告 资料来源：公司公告 2019-04-25 老凤祥 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%2%4%6%8%10%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 39810 43784 47215 51151 55781 营业成本 36488 40175 43284 46866 51061 折旧和摊销 84 85 77 86 96 营业税费 175 191 236 256 279 销售费用 661 710 755 880 909 管理费用 457 470 515 547 641 财务费用 170 210 187 11 -11 公允价值变动损益 0 -115 0 0 0 投资收益 1 94 0 0 0 营业利润 1920 2109 2252 2586 2896 利润总额 1965 2150 2252 2586 2896 少数股东损益 334 359 300 340 380 归属母公司净利润 1136.20 1204.54 1389.35 1599.87 1792.26 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 13424 15486 16178 18134 20323 流动资产 12411 14617 15469 17452 19677 货币资金 4358 4750 5628 6806 8089 交易型金融资产 80 110 100 100 100 应收帐款 683 443 659 714 778 应收票据 0 344 57 61 67 其他应收款 45 0 0 0 0 存货 7210 8901 8647 9363 10202 可供出售投资 113 5 5 5 5 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 固定资产 374 346 328 301 265 无形资产 100 98 93 89 84 总负债 6710 8102 7679 8034 8438 无息负债 2777 2394 6650 7004 7409 有息负债 3934 5708 1029 1029 1029 股东权益 6714 7385 8499 10101 11885 股本 523 523 523 523 523 公积金 846 847 847