宏观点评：一季度经济喜大于忧，是时候上修了么？

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 宏观经济研究 2019年04月17日 宏观点评 一季度经济喜大于忧，是时候上修了么？ 事件：中国一季度GDP累计同比增长6.4%（预期 6.3%，前值 6.4%）；1-3月规上工业增加值同比6.5%（预期5.6%，前值5.3%）；1-3月社会消费品零售总额同比8.3%（预期8.3%，前值8.2%）；1-3月固定资产投资同比6.3%（预期6.3%，前值6.1%），其中：房地产投资累计同比11.8%，前值11.6%；制造业投资累计同比4.6%，前值5.9%；基建投资累计同比4.4%，前值4.3%。 核心结论： 1、一季度经济数据有喜有忧，总体喜大于忧。我们认为，一季度经济虽整体呈现向好态势，但仍需关注数据中的隐忧，尤其是出口、地产投资和制造业投资后续将承压。  三大亮点：3月消费增速回升，就业改善、地产销售回暖、物价上涨是主因；地产投资增速继续走高，施工面积增速创近46个月新高；工业生产超预期回升，减税可能带来了“抢生产”效应。  三大隐忧：全球经济增速放缓，二季度出口承压；一季度土地成交断崖式下跌，“房住不炒”大基调不变的前提下，地产投资难以达到以往景气度；民间投资连续第4个月下滑，上半年制造业投资仍然承压。 2、二季度是政策观察期，关键在于地方政府、金融机构的积极性。基于我们的四个跟踪维度（尽职免责政策的细则；表外融资走势；PPP落地情况；微观调研和基建企业的订单情况），各方积极性的回升尚需时日。 3、经济节奏：信用底向经济底传导可期，仍判断全年经济增速先下后平，但小幅上调经济增长中枢。分季看，一季度6.4%，之后三个季度连续走平至6.3%（之前判断为6.2%）。 政策节奏：二三季度总体无大忧，四季度可能需谨慎；要密切关注边际变化。站在当前时点，对经济面的确可以乐观一些，但尚不足以让宽松总基调“踩刹车”。换言之，鉴于经济有企稳迹象，意味着短期内不会出台更大力度的宽松举措，但年初以来已定的各项宽松政策大概率还会执行，比如降准仍然可期（预计最晚6月份），具体看，  1季度：政策释放期（2019年政府工作报告已公布全年的主要政策）  2季度：政策观察期（核心是地方政府和金融机构积极性是否回升）  3季度：政策可能继续偏友好（内外经济压力、建国70周年）  4季度：政策可能偏谨慎（民企股权质押和就业问题有望阶段性缓解） 风险提示：政策执行力度不及预期；海外主要经济体经济增速大幅下滑。 作者 分析师 熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 研究助理 王梅郦 邮箱：wangmeili@gszq.com 研究助理 何宁 邮箱：hening@gszq.com 相关研究 1、《出口只是“假反弹”，二季度将“真回落”——3月进出口数据点评》2019-04-14 2、《社融大超预期，经济和政策的节奏将怎么走？—3月金融数据点评》2019-04-14 3、《3月通胀如期反弹，全年有惊无险——兼看减税是否拉低通胀？》2019-04-11 4、《本轮国企改革有望比肩股权分臵，激发新一轮制度红利——兼评格力混改》2019-04-09 5、《3月PMI喜忧并存，经济仍将先下后平，二季度降准“降息”可期》2019-03-31 20395947/36139/20190418 09:11 2019年04月17日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 内容目录 一季度经济数据有喜也有忧，总体喜大于忧 .............................................................................................................. 3 三大亮点：名义消费增速回升、地产投资再走高、工业生产大超预期................................................................... 3 亮点一：3月消费增速回升，就业改善、地产销售回暖、物价上涨是主因 ...................................................... 3 亮点二：地产投资增速继续走高，施工面积增速创近46个月新高 ................................................................. 3 亮点三：工业生产超预期回升，减税可能带来“抢生产”效应 ...................................................................... 4 三处隐忧：出口贸易仍然承压、土地成交断崖式下跌、民间投资意愿低迷 ............................................................ 5 隐忧一：全球经济增速放缓，二季度出口仍有较大压力 ................................................................................ 5 隐忧二：土地成交清淡，地区投资分化 ....................................................................................................... 5 隐忧三：民间投资意愿较为低迷，制造业投资增速大幅下滑 ......................................................................... 6 二季度是政策效果验证期，关键在于地方政府、金融机构的积极性............................................................................. 7 维度一：关注尽职免责政策细则等各部委文件 .................................................................................................... 8 维度二：关注表外融资走势............................................................................................................................... 8 维度三：关注 PPP 落地情况 ............................................................................................................................ 9 维度四：关注微观调研、基建相关行业的订单情况 ........................................................................................... 10 信用底向经济底传导可期，货币宽松总基调未变，关注边际变化 .............................................................................. 11 风险提示 .............................................................................................................................................................. 11 图表目录 图表1：PMI从业人员指数3月有所反弹 .................................................................................................................. 3 图表2：地产链3月消费增速大幅回升 ..................................................................................................................... 3 图表3：地产建安投资增速大幅回升 ......................................................................................................................... 4 图表4：施工面积增速连续第12个月回升 ................................................................................................................ 4 图表5：3月工业生产环比大幅上升 ......................................................................................................................... 5 图表6：原材料工业生产增速大幅高于制成品 ........................................................................................................... 5 图表7：摩根大通全球制造业PMI走势领先中国出口增速 .......................................................................................... 5 图表8：全球制造业PMI和OECD综合领先指标持续下滑 .......................................................................................... 5 图表9：今年一季度土地购臵面积及成交价款均出现断崖式下跌 ................................................................................. 6 图表10：东部、中部地区地产投资增速低于房地产投资整体增速 ............................................................................... 6 图表11：民间投资增速已连续4个月持平或走低 ...................................................................................................... 7 图表12：工业企业利润增速的回落将拖累制造业投资 ............................................................................................... 7 图表13：跟踪各方积极性的四个维度 ........................................