2018年报点评：土储布局奠定销售增长基础 少数股东损益占比料将改善

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 土储布局奠定销售增长基础 少数股东损益占比料将改善 ——保利地产（600048）2018年报点评 2019年04月16日 强烈推荐/维持 保利地产 财报点评 投资要点：  事件：公司发布2018年年度报告，公司2018年实现营业收入1945亿元亿元，同比增长32.7%%，实现归属母公司股东的净利润189亿元，同比增长20.9%。  结算均价提升驱动营收增长，高竣工驱动未来业绩释放。2018年公司实现营业收入1945亿元亿元，同比增长32.7%%，实现归属母公司股东的净利润189亿元，同比增长20.9%。从驱动因素看，结算面积增长9.7%，结算均价提升21%，营收增长的主要因素来自于结算均价。公司本年计划竣工面积为2750万平方米，同比增长24%，加之待结算资源充足，结算均价均价预计仍将稳中有升，本年业绩释放值得期待。  土储充足布局合理，本年销售有望再上新台阶。2018年公司实现销售收入4048亿元，同比增长31%；实现销售面积2766万平方米，同比增长23%。公司目前土储9154万平方米，满足公司未来2到3年的开发需要，同时布局合理，一二线城市占比 60%，城市群周边的核心三四线城市占比 30%，我们认为对公司本年销售情况可以适度乐观。  拿地平稳扩张，楼面地价保持稳定。2018年公司新增容积率面积3116万平方米，达到销售面积的114%，拿地延续稳健扩张态势，为销售规模持续增长奠定基础；平均楼面地价6186元/平方米，相对2017年6118元/平方米的楼面地价保持稳定。  少数股东损益占比提升拖累业绩，未来料将边际改善。公司2018年归母净利润增速低于营收增速，主要原因在于少数股东损益占净利润的比例由2017年的20.6%大幅上升至2018年的27.7%。考虑到公司整体权益比例在70%左右，从财务报表结算角度，我们认为公司少数股东损益占比不会进一步上升，未来归母净利润增速预计高于营收增速。  盈利预测与投资评级：央企龙头，销售较高速增长，业绩稳健释放，土储充足且集中布局一二线，估值低廉，确定性和成长性兼备。我们预计公司2019年-2021年实现营业收入分别为2407亿元、2970亿、3623亿元；归母净利润分别为253亿元、312亿元和381亿元；EPS分别为2.13元、2.62元和3.2元，对应PE分别为6.5X、5.3X和4.3X。维持“强烈推荐”评级。  风险提示：1、房地产市场大幅回落；2、货值释放不及预期。 财务指标预测 指标 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 146,342 194,555 240,665 296,981 362,317 增长率（%） -5.4% 32.9% 23.7% 23.4% 22.0% 净利润（百万元） 15,626 18,904 25,345 31,222 38,078 增长率（%） 25.8% 21.0% 34.1% 23.2% 22.0% 净资产收益率（%） 14.6% 15.5% 19.4% 20.9% 22.1% 每股收益(元) 1.32 1.59 2.13 2.62 3.20 PE 10.48 8.70 6.50 5.27 4.32 PB 1.53 1.35 1.26 1.10 0.96 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 任鹤 执业证书编号: S1480519010002 交易数据 52周股价区间（元） 13.84-13.24 总市值（亿元） 1646.27 流通市值（亿元） 1629.37 总股本/流通A股（万股） 1189503/1177293 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.74 52周股价走势图 资料来源：Wind，东兴证券研究所 -20.9%-0.9%19.1%4/176/178/1710/1712/172/17保利地产 沪深300 P2 东兴证券财报点评 保利地产（600048）：土储布局奠定销售增长基础 少数股东损益占比料将改善 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 流动资产合计 646157 766481 971911 1142273 1329226 营业收入 146342 194555 240665 296981 362317 货币资金 67801 113431 237908 318703 416624 营业成本 100872 131339 161246 200462 246375 应收账款 1855 2006 1319 1627 1985 营业税金及附加 12457 16122 21997 27144 33116 其他应收款 63642 119195 63642 63642 63642 营业费用 3866 5912 5944 7335 8949 预付款项 54151 26045 60000 60000 60000 管理费用 2845 3495 4091 5049 6159 存货 439040 474505 574300 659053 742501 财务费用 2392 2585 3966 4135 4206 其他流动资产 18813 30717 34406 38911 44138 资产减值损失 66 2351 0 0 0 非流动资产合计 50295 80012 79030 88367 97704 公允价值变动收益 -1 190 0 0 0 长期股权投资 23451 48489 48489 48489 48489 投资净收益 1680.43 2689.75 3765.65 5271.91 7380.67 固定资产 4101.35 4593.98 4820.77 14169.92 23519.07 营业利润 25527 35593 47186 58128 70891 无形资产 41 119 107 95 83 营业外收入 325.18 366.18 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 0 0 0 0 0 营业外支出 152.65 178.51 0.00 0.00 0.00 资产总计 696452 846494 1050940 1230640 1426930 利润总额 25699 35780 47186 58128 70891 流动负债合计 362950 444897 613588 756621 911470 所得税 6022 9631 12127 14939 18219 短期借款 3067 3011 17000 19000 21000 净利润 19677 26149 35059 43189 52672 应付账款 45457 46049 88354 109842 135000 少数股东损益 4051 7245 9714 11967 14594 预收款项 225306 299795 420128 538920 665731 归属母公司净利润 15626 18904 25345 31222 38078 一年内到期的非流动负债 26428 45707 23816 23816 23816 EBITDA 28691 39204 51815 62925 75760 非流动负债合计 175262 215103 231044 246011 261011 EPS（元） 1.32 1.59 2.13 2.62 3.20 长期借款 147654 181874 196874 211874 226874 主要财务比率 应付债券 27452 33065 34000 34000 34000 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E 负债合计 538212 660000 844633 1002632 1172481 成长能力 少数股东权益 51260 64572 74286 86253 100847 营业收入增长 -5.4% 32.9% 23.7% 23.4% 22.0% 实收资本（或股本） 11858 11895 11895 11895 11895 营业利润增长 10.4% 39.4% 32.6% 23.2% 22.0% 资本公积 15462 15246 15246 15246 15246 归属于母公司净利润增长 25.8% 21.0% 34.1% 23.2% 22.0% 未分配利润 71261 84559 94190 106055 120524 获利能力 归属母公司股东权益合计 106980 121923 130797 149530 172377 毛利率(%) 31.1% 32.5% 33.0% 32.5% 32.0% 负债和所有者权益 696452 846494 1049716 1238415 1445705 净利率(%) 13.4% 13.4% 14.6% 14.5% 14.5% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 1.0% 2.2% 2.2% 2.4% 2.5% 2017A 2018A 2019E 2020E 2021E ROE(%) 14.6% 15.5% 19.4% 20.9% 22.1% 经营活动现金流 -29296 11893 132482 94146 113977 偿债能力 净利润 19677 26149 35059 43189 52672 资产负债率(%) 77% 78% 80% 81% 81% 折旧摊销 772.18 1026.25 0.00 662.74 662.74 流动比率 1.8 1.7 1.6 1.5 1.5 财务费用 2392 2585 3966 4135 4206 速动比率 0.6 0.7 0.6 0.6 0.6 应收账款减少 0 0 687 -309 -358 营运能力 预收帐款增加 0 0 120333 118792 126811 总资产周转率 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 投资活动现金流 -16951 -13459 3586 5272 7381 应收账款周转率 84.4 100.8 144.8 201.6 200.6 公允价值变动收益 -1 190 0 0 0 应付账款周转率 3.4 4.3 3.6 3.0 3.0 长期股权投资减少 0 0 0 0 0 每股指标（元） 投资收益 1680 2690 3766 5272 7381 每股收益(最新摊薄) 1.3 1.6 2.1 2.6 3.2 筹资活动现金流 67398 46498 -11592 -18624 -23437 每股净现金流(最新摊薄) 1.8 3.8 10.5 6.8 8.2