宏观固收周报（4.8~4.14）：融资回升经济乐观预期强化，政策发力节奏存在放缓可能

请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_ReportInfo] 2019年04月14日 证券研究报告•宏观固收报告 宏观固收周报（4.8-4.14） 融资回升经济乐观预期强化，政策发力节奏存在放缓可能 西南宏观固收观点 西南证券研究发展中心  高频数据显示经济继续弱平稳。本周6大发电集团耗煤量同比继续下跌，显示生产面依然偏弱。而30个大中城市商品房销售同比涨幅收窄，显示需求尚未出现全面回升态势。商务部生产资料价格环比持平，显示需求并未明显回升。总体上，高频数据显示经济继续弱平稳。  3月出口回升主要受季节性因素推动，外需依然保持疲弱。春节错位因素可能是出口回升的主要原因，去年春节偏晚开工晚形成了3月低基数，进而推升了今年3月出口同比。观察本年春节位置以及上一年春节位置和今年较为类似的2016年和2008年，均可以看到3月出口大幅回升，而4月出口再度回落的情况。发达国家经济走弱与人民币汇率近期升值共同决定出口增速总体疲弱，中美贸易协议接近达成将收窄对外顺差。虽然近期部分发达国家经济数据有所改善，但趋势上依然在下行通道中，因而我国外需将持续走弱。同时，叠加近期人民币汇率升值，对出口将逐步产生抑制作用。因此，出口增速将总体疲弱。虽然近期信息显示中美贸易协定接近达成，部分关税存在取消的可能，但这不一定会明显推升出口增速。一方面，对出口的影响需要取决于协定细节；另一方面，去年贸易战期间透支了未来的出口需求，因而协定达成后不一定会出现出口明显回升情况。而另一方面，中美协定可能会加大中国自美进口，进而收窄中国对外顺差，未来对外顺差将有所收窄。  实体经济融资持续回升，助力经济乐观预期强化，但也带来宽松政策发力节奏放缓担忧。3月信贷社融数据大幅放量，出现超预期回升，并且结构有所改善，企业和居民中长期贷款都有所回升。这将继续推升对经济乐观预期。相较于3月2.2-2.4万亿社融预期对应10.5%的社融增速，3月社融存量实际增速较预期值高出0.2个百分点，对应名义GDP将较预期提升0.1个百分点。年中之前随着低基数效应的持续，以及实体经济融资需求改善，社融将延续回升态势，这将推动整体货币增速回升。因而对经济乐观预期或在未来几个月持续。这将对周期类权益资产形成利好。但另一方面，随着实体融资显著放量和经济逐步企稳，政策发力节奏或有所放缓，松紧适度的货币政策要求社融增速要与名义GDP大体一致，这与当前社融增速高出名义GDP增速3个百分点以上的情况不符。因而未来存在政策发力节奏放缓，流动性宽裕状况减弱可能，我们预计近期央行降准可能性下降，下次降准可能在年中左右。  实体融资回升将为周期类权益资产带来利好，但对流动性短期调整的担忧可能会压制债市以及对流动性较为敏感的权益类资产。实体经济融资持续回升，这带来经济乐观预期上升，因而周期类权益资产将获得利好。但同时，经济乐观预期上升，以及政策发力节奏放缓，流动性宽裕状况减弱等都可能增加债市调整风险。同样，对宽松流动性较为依赖的成长类权益资产也存在部分被压制可能。  风险提示：政策调整速度超预期。 [Table_Author] 分析师：杨业伟 执业证号：S1250517050001 电话：010-57631229 邮箱：yyw@swsc.com.cn 联系人：张伟 电话：010-57758579 邮箱：zhwhg@swsc.com.cn 相关研究 1. 实体融资持续回升的经济影响及政策启示 (2019-04-14) 2. 季节性因素推升出口，外需依然总体疲弱 (2019-04-14) 3. 通胀如期回升，但无需过度担忧 (2019-04-12) 4. 全球流动性分析框架 (2019-04-09) 5. 经济弱平稳，贸易谈判顺利推进 (2019-04-07) 6. 地方政府隐性债务管控“欲速则不达” (2019-04-07) 7. 美债利率曲线倒挂预示经济衰退？这次或不一定 (2019-04-01) 8. 季节性因素推升PMI，经济继续弱平稳 (2019-03-31) 9. 经济继续弱势运行，无需过度担忧通胀——月度经济预测 (2019-03-28) 10. 需求放缓企业盈利走弱，季节因素夸大走弱程度 (2019-03-27) 20332686/36139/20190415 09:14 宏观固收周报（4.8-4.14） 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 政策跟踪 ........................................................................................................................................................................... 1 2 高频数据跟踪 .................................................................................................................................................................... 2 2.1 实体经济：生产面弱平稳，高炉开工率持续回升 ........................................................................................................ 2 2.2 房地产市场：房地产市场继续强韧，一线城市保持强势 ............................................................................................. 3 2.3 食品价格：农产品价格回升，猪肉止跌 ........................................................................................................................ 4 2.4 生产资料价格：生产资料价格与上周持平 .................................................................................................................... 5 2.5 实体经济价格：动力煤价格回升，螺纹钢涨幅扩大..................................................................................................... 6 3 债券市场跟踪 .................................................................................................................................................................... 7 3.1 流动性：央行无投放，短端利率大幅上行 .................................................................................................................... 7 3.2 利率债：长端利率上行，期限利差扩大 ........................................................................................................................ 8 3.3 利率衍生品：国债期货价格小幅回升 ............................................................................................................................ 9 3.4 信用债总览：企业债收益率上行，期限利差收窄 ...................................................................................................... 10 3.5 不同行业及地区信用债：信用利差走势分化 .............................................................................................................. 11 3.6 债券市场净融资：地方债净融资回升，同业存净融资下行 ....................................................................................... 12 4 其他资本市场跟踪 .......................................................................................................................................................... 13 4.1 汇率：人民币即期汇率小幅升值，中美利差扩大 ...................................................................................................... 13 4.2 股票市场：A股回调，两融余额持续回升 ................................................................................................................... 14 4.3 期货市场：商品价格上行，石油价格上涨 .................................................................................................................. 15 4.4 实体经济利率：实体融资利率稳中趋降 ...................................................................................................................... 16 20332686/36139/20190415 09:14 宏观固收周报（4.8-4.14） 请务必阅读正文后的重要声明部分 1 1 政策跟踪 本周值得关注的政策热点： 中共中央办公厅、国务院办公厅近日印发《关于促进中小企业健康发展的指导意见》，要求营造良好发展环境，破解融资难融资贵问题，完善中小企业融资政策，进一步落实普惠金融定向降准政策；支持利用资本市场直接融资，加快中小企业首发上市进度，为主业突出、规范运作的中小企业上市提供便利。 发改委：印发《2019年新型城镇化建设重点任务》：城区常住人口100万-300万的II型大城市要全面取消落户限制；城区常住人口300万-500万的I型大城市要全面放开放宽落户条件，并全面取消重点群体落户限制；健全城市投融资机制，在坚决遏制地方政府隐性债务增量前提下综合运用多种货币政策工具，积极助力新型城镇化