1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 营销新变化：数字经济下半场，营销技术(Martech）方案运营商将受益于行业整合 ■互联网上半场反映的是“流量信仰”至上，是典型的消费互联网，追求增量，即以消费者需求为核心，通过提供更优质的服务与产品抢夺流量入口。在此后二十年的演进中，流量获取的方式由轻到重，背后是需求的不断复杂化、重度化，归根于上半场互联网公司遵从并膜拜于流量信仰，以至于这种“重”与“复杂”达到了临界点，流量信仰逐步开始崩塌，体现在共享单车、共享充电宝、无人货架等越来越多的“流量至上”的商业模式出现了困局。 ■互联网下半场将逐步形成“数据信仰”。当流量获取的方式越来越重、越来越复杂，必然要求互联网企业对已获取“流量”进行更深入的挖掘，即存量盘活，当企业将看待“流量”的视角由“入口”转变为“资产”后，“数据”的价值将迅速放大，而这部分数据资产潜在价值被充分开发的过程将引领未来20年中国互联网行业的蝶变——消费互联网向产业互联网转变。简言之，前20年互联网企业看什么都是流量，关注新流量的获取，创造出一批互联网巨头，后20年互联网企业看什么都是数据，关注存量流量的运营，着眼于数据积累与运营的科技公司有望异军突起。 ■宣亚国际研发并输出领先的营销技术，进而整合营销行业。公司聚焦客户关注的营销挑战及压力，提供富有竞争力的营销技术解决方案及运营服务，持续为客户创造最大价值。战略层面，公司转型为营销技术方案运营商，将在数据、分析和运营三个维度建立起强大的护城河和壁垒，从而形成极具差异化的体系竞争力，目标在国内营销行业脆弱竞争格局中脱颖而出，成长为营销龙头公司。战术层面，公司高效整合内部资源，正在打通前、中、后台架构和体系衔接，提高营销服务水平，最终对应到量（规模化复制）和价（利润率提高）上。形成小前台（超级品牌小组）+大中台（业务能力+技术产品）+超级后台（高效且合规）的战术体系。 ■投资建议：具备营销服务能力优势及先进技术能力的营销公司有望在当前脆弱营销行业格局中脱颖而出。关注正积极转型为营销技术方案运营商，建立前中后台一体化管理体系。同时建议关注营销技术出身的每日互动。 ■风险提示：行业竞争恶化、营销公司战略转型不及预期的风险、技术研发投入产出比低于预期的风险。 Table_Tit le 2019年04月13日 传媒 Table_BaseI nfo 行业动态分析 证券研究报告 投资评级 领先大市-A 调低评级 Table_Fir st St ock 首选股票 目标价 评级 Table_Char t 行业表现 资料来源：Wind资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -0.90 -10.78 -2.09 绝对收益 6.20 18.10 0.94 焦娟 分析师 SAC执业证书编号：S1450516120001 jiaojuan@essence.com.cn 021-35082012 相关报告 5G、国网融合、超高清视频 2019-04-02 教育月观点04期：教育板块年报及一季报业绩靓丽 2019-04-01 内 容 产 业 正 在 发 生 深 刻 变 革 2019-03-04 教育月观点03期：政策密集加持，教育板块预计将持续走强 2019-03-04 教育科技行业深度：当科技加持教育 2019-01-28 -38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%4%201 8-04201 8-08201 8-12传媒 沪深300 20312934/36139/20190414 09:36 行业动态分析/传媒 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 1. 数字经济上半场：流量信仰 互联网企业创造的“数字化连接”，形成了更低成本的流量，互联网公司先成就了自己，也带动传统商业完成了更高效率进步。 互联网上半场是典型的消费互联网。满足基本物质需求的人们注重追求多种多样的精神需求，在此基础之上衍生出信息、阅读、购物、社交、旅游、支付、金融等新层次的消费需求。其本质为互联网企业打造和建设互联网商业基础设施，创建开放、平等、自由、共享的商业环境，不断重塑并教育用户消费习惯，使服务与产品更方便、更快捷、更有效的连接到用户。因此互联网上半场是典型的以消费者需求为核心，通过提供更优质的服务与产品抢夺流量入口，在此后二十年的演进中，流量获取的方式由轻到重，背后是需求的不断复杂化、重度化。流量获取方式的重度化构筑了越来越高的进入壁垒，反映在投入规模越来越大、回报周期越来越长，价值转换的过程（变现）也是一个从简单到复杂的过程，增大了追求流量信仰的互联网企业失败概率。 中国第一波互联网公司主要为搜狐、新浪、网易三大门户网站，它们将线下图文内容线上化，满足用户更高效、更丰富的阅读及浏览需求，成为中国第一批原生数字流量平台，此时“流量”需求是最轻度的信息获取需求。而随着数字化内容越发丰富，用户不满足于三大门户网站，对信息的更多需求催生了搜索需求，百度后来居上通过搜索引擎抢先于三大门户网站汇聚流量，最终取代了用户对门户网站的单纯信息阅览的需求。后来的腾讯、阿里将更为复杂的需求线上化分别实现了巨大流量的汇聚，腾讯通过即时通讯工具QQ将人与人之间的社交需求线上化，并且不仅售卖流量，同时还分销自己的产品与服务（网游、网文、视频等），阿里则通过淘宝网将人与商品之间的需求线上化，极大的提高了传统商业体系的运转效率。 而到了移动互联网时代，流量获取方式的越来越复杂，因此价值转换的方式也更为复杂。比如美团、滴滴、携程等生活服务类企业获取流量已非单纯的写代码，它们的商业模式很重，需要同时匹配线下非常巨大资本投入，才能通过教育用户将高频刚需线上化。比如腾讯视频、爱奇艺、优酷等在线视频，内容与用户流量的粘性关联度极高，因此内容的投入规模非常巨大。这些移动互联网企业，除了核心应用之外，还通过拓展业务边界以期获得更大规模的收入体量，比如美团从外卖进军酒店与旅游、爱奇艺探索金融变现等等。小米构筑的生态更为复杂和沉重，它同时尝试构建完整的硬件体系，以手机为核心汇聚流量，以期在IoT时代成为新的互联网巨头公司。 图1：流量获取由轻到重 资料来源：安信证券研究中心 20312934/36139/20190414 09:36 行业动态分析/传媒 3 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 因此流量获取由轻到重、变现方式由简单到复杂，归根于互联网上半场中国互联网公司遵从并膜拜于流量信仰，以至于这种“重”与“复杂”达到了临界点，流量信仰逐步开始崩塌，体现在共享单车、共享充电宝、无人货架等越来越多的“流量至上”的商业模式出现了困局。以智能音箱为例，可以反映以下几点：1）流量获取方式越来越重，甚至延伸到线下硬件体系，投入规模也越来越高；2）巨大的投入规模加强了马太效应，巨头赢者通吃，新进入者已难以通过流量切入新市场。 中国互联网公司对智能音箱的疯狂，本质上是寄托了行业对互联网生态的高期望——通过语音，智能音箱有望成为未来新的连接与用户需求的入口，简言之，智能音箱是“流量信仰”下的模式升级。2018年，各大巨头公司的巨额补贴战让国内智能音箱的销量在一年时间超过美国市场三年的积累，因为入口的意义必须建立在足够庞大的规模之上，因此从阿里、小米、百度等拥有渠道的公司，到喜马拉雅等内容平台公司，甚至联想、海尔等传统硬件制造商都在设法通过巨额补贴快速催熟智能音箱大众市场。如2017年双十一期间，天猫精灵每台售价由499元直降至99元，通过亏损数亿元的代价，直接将该款智能音箱的销量推上百万级别；此外小度智能音箱售价从249元直降至69元，带屏幕的小度在家更是从1300元直降299元。 智能音箱到最后成为巨头之间的游戏，巨头压价后，率先被挤出局的便是代工厂和方案集成商，根据《第一财经》，2017年快速发展起来的数百家智能音箱山寨品牌在一年内几乎消失殆尽。而阿里、小米与百度合计占据智能音箱超过90%的市场。根据Canalys统计，2018年8月，中国智能音箱销量为45万，其中天猫精灵最多，占比36%，小米小爱其次，占比34%，小度、叮咚（京东）分占三四位，占比分别为16%、11%。但低价催熟的市场并未成为新的流量入口，用户对低价“轻松”可得的智能音箱更多的是基于好奇心理，因为试错成本很低，智能音箱的实际体验并不及人意。 图2：2018年第三季度全球智能音箱市场格局 资料来源：Strategy Analytics，安信证券研究中心 2. 数字经济下半场：数据信仰 “流量信仰”的普及让其相对先进性已经进入瓶颈，需要以另外的先进性来建立平台和生态，当上半场“连接”、“数字化”完成后，结合AI技术，把丰富的数据如何运用来提升商业效率，是互联网公司继续站在商业体系顶端，获得持续成长的关键。 当流量获取的方式越来越重、越来越复杂，必然要求互联网企业对已获取“流量”进行更深入的挖掘，即存量盘活，当企业将看待“流量”的视角由“入口”转变为“资产”后，“数20312934/36139/20190414 09:36 行业动态分析/传媒 4 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 据”的价值将迅速放大。互联网企业在信息化、互联网化、移动互联网化乃至未来的物联网化进程中已经且仍将沉淀出非常重要的资产——大量的数据资产，这部分数据资产仍有极大的潜在价值尚未被充分挖掘，而这部分潜在价值被充分开发的过程将引领未来20年中国互联网行业的蝶变——消费互联网向产业互联网转变。数据信仰新视角之下，是将原先割裂的数据通过技术手段（AI）进行有效链接，针对数据资产提升运用效率及效果，并解决需求痛点、创造额外价值，基于此再进行高溢价的收费。 简言之，前20年互联网企业看什么都是流量，关注新流量的获取，创造出一批互联网巨头，后20年互联网企业看什么都是数据，关注存量流量的运营，着眼于数据积累与运营的科技公司有望异军突起。 图3：流量信仰向数据信仰转变 资料来源：安信证券研究中心 目前巨头公司基于“数据信仰”思考的布局已初现端倪，这是因为流量红利见顶阶段，单纯依靠流量来支撑商业体系的效率正逐步衰减。以往流量是一种低成本高效率的优势资源，而现在在流量获取成本越来越贵的情况下，巨头公司如不帮助自身商业体系的其他公司更有效率的赚取更多的利益，那么自己的流量与服务也无法售卖更多。 以腾讯为例，腾讯已于2018年下半年完成第三次组织架构调整，将原先的七大事业群调整为六大事业群，宣布向B端转型。其中，新成立了云与智慧产业事业群（CSIG）、平台与内容事业群（PCG），整合社交与效果广告部与原网络媒体事业群广告线成立新的广告营销服务线（AMS），其整合初衷系打通自身庞大但低效利用的数据资产和数据技术能力：1）腾讯的客户数据分散在各部门成为部门的“私有资产”，整合即期待内部打通并形成畅通的分享机制；2）腾讯各部门算法研究各自为政，体现在各部门均有自己的算法工程师，尚未整合打通具备强大技术实力的数据算法研究部门，导致腾讯一些核心业务发展受到较大影响。比如2016年腾讯力推朋友圈广告之初，对标是国外社交巨头Facebook，但时至今日朋友圈广告增速相比Facebook差距较大，同时增速也不及字节跳动，关键原因即算法不够精准。 20312934/36139/20190414 09:36 行业动态分析/传媒 5 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图4：腾讯新六大事业群架构 资料来源：腾讯官网，安信证券研究中心 未来20年，所有互联网公司本质都将为数据公司，其业务即生产数据，生产的数据量越多，维度越丰富，公司发展及进化的潜力越大，巨头公司本身具备大量多维度的数据资产，实现有效战略转型是关键，而着眼于技术的新兴公司也有望实现弯道超车，在此基础上迅速长大。 3. 宣亚国际：研发并输出领先的营销技术，进而整合营销行业 目前国内广告公司，尤其是互联网广告代理