业绩符合预期，“单抗+微球”平台研发效率提高，利好有望不断兑现

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩符合预期，“单抗+微球”平台研发效率提高，利好有望不断兑现 事件：公司公布2018年Q1季报，Q1公司实现收入23.69亿元，同比增长11.43%，实现归属于上市公司净利润3.47亿元，同比增长26.31%，扣费归母净利润2.85亿元，同比增长19.56%。 ■业绩符合预期，艾普拉唑、亮丙瑞林和基层品种领衔增长。西药制剂药品销售收入16.07亿元（+16.07%），中药制剂5.31亿元(-6.99%)。其中艾普拉唑实现收入1.40亿元（+44.61%），亮丙瑞林1.78亿元（+21.74%），促卵泡激素实现收入1.05亿元(+6.81%)，鼠神经因子1.17亿元（-17.80%），参芪扶正2.98亿元（-24.74%）。鼠神经因子和参芪扶正出现大幅下降，一方面预计受医保控费和药占比影响，另一方面是因为鼠神经因子和参芪扶正2017Q1基数较高所致，预计全年参芪扶正在下降20%以内。鼠神经因子2017年Q1广东失标，在12月份重回广东市场，预计2018Q1是增速低点，全年增速有望回升，预计增速在两位数。主要在基层推广的产品快速增长，雷贝拉唑0.73亿元（+66.63%），抗病毒颗粒收入1.81 元（+36.91%），注射用伏立康唑0.89亿（+59.65%）。原料药板块5.75亿元(+21.93%),特色原料药景气度持续。 ■二线品种放量增长+基层品种快速增长有望驱动制剂板块继续稳定增长。受益于进入医保和招标进入更多省份，艾普拉唑肠溶片继续保持高速增长，1月份重磅品种艾普拉唑针剂获批，从产品空间、产品特点，市场培育情况以及公司销售能力等角度来看，艾普拉唑类（针剂+肠溶片）在未来3-5年内有望成为销售额15亿以上大品种。根据我们草根调研，艾普拉唑注射剂渠道铺陈顺利，已进入江苏省医保，在十几个省份实现挂网，预计很快能实现销售，2019年将是销售放量期。亮丙瑞林微球受益于瑞林类行业高增长，渠道下沉覆盖率提升，以及对原研产品的进口替代，有望未来保持20%左右的增长。受益于渠道下沉，基层品种快速增长，消化道产品线雷贝和丽珠得乐等，抗微生物系列抗病毒颗粒和注射伏立康唑，精神领域的氟伏沙明及哌罗匹隆快速增长。目前主要在基层销售的品种包括消化道雷贝和丽珠得乐等、抗微生物系列、精神领域品种等等，2017年销售规模已达18亿左右，这些品受益于公司基层队伍构建渠道下沉，实现快速增长，对制剂板块增长形成有力支撑。随着小厂逐步退出市场，公司基层渠道优势将发挥的更为充分，这些品种潜力巨大。 ■“单抗+微球”平台研发效率提高，利好有望不断兑现。根据我们的草根调研，目前微球临床规则发生变更，研发进度有望加快。单抗平台，随着临床人才队伍的建设完善，临床速度在加快，国际化进程Tabl e_Title 2018年04月24日 丽珠集团（000513.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 化学制剂 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 80元 股价（2018-04-23） 66.04元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 36,535.40 流通市值（百万元） 23,278.92 总股本（百万股） 553.23 流通股本（百万股） 352.50 12个月价格区间 47.82/78.69元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -7.64 -5.18 51.13 绝对收益 -7.78 -14.79 42.98 盛丽华 分析师 SAC执业证书编号：S1450517090002 shenglh9@essence.com.cn 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 Tab le_Report 相关报告 丽珠集团：业绩符合预期，“单抗+微球”平台价值逐步显现/盛丽华 2018-03-26 丽珠集团：重磅产品艾普拉唑针剂获批，助力业绩高增长/盛丽华 2018-01-09 丽珠集团：三季度业绩符合预期，迎政策风口创新药估值中枢有望上移/崔文亮 2017-10-25 丽珠集团：中报业绩符合预期，艾普拉唑有望成为未来增长的发动机/崔文亮 2017-08-23 -10%2%14%26%38%50%62%2017-042017-082017-12丽珠集团 化学制剂 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 也在加快，研发效率提高。目前PD-1在美国的一期临床基本结束，预计最快2年内临床完成，有望于19年申报NDA。未来3-5年研发有望进入集中收获期。单抗研发壁垒高，目前是海归人员主导，影响研发成功的关键因素在于研发团队质量，且研发投入大，单抗公司有望在构架上打开渠道，引进人才和资金速度有望加快，研发管线层次将不断丰富。 ■投资建议：维持买入-A 的投资评级，我们预计公司2018-2020年的收入增速分别为10.9%、13.1%、14.6%，EPS分别为1.89、2.26、2.68元，对应当前股价，2018-19年PE分别为35/29X；维持买入-A 的投资评级，考虑到公司创新药研发进展顺利，催化剂不断， 6个月目标价至80元，对应2018年动态市盈率42倍。 ■风险提示：参芪扶正销售下滑超预期；艾普拉唑增速不达预期；管线品种临床实验进展不达预期。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 7,651.8 8,531.0 9,462.3 10,700.4 12,258.7 净利润 784.4 4,428.7 1,045.9 1,249.2 1,484.8 每股收益(元) 1.42 8.01 1.89 2.26 2.68 每股净资产(元) 11.76 19.47 21.16 23.08 25.48 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 46.6 8.2 34.9 29.2 24.6 市净率(倍) 5.6 3.4 3.1 2.9 2.6 净利润率 10.3% 51.9% 11.1% 11.7% 12.1% 净资产收益率 11.7% 39.9% 8.9% 9.7% 10.4% 股息收益率 0.5% 0.0% 0.5% 0.5% 0.4% ROIC 17.0% 97.2% 30.5% 31.5% 43.5% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/丽珠集团 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 7,651.8 8,531.0 9,462.3 10,700.4 12,258.7 成长性 减:营业成本 2,747.8 3,083.1 3,426.7 3,913.3 4,436.7 营业收入增长率 15.6% 11.5% 10.9% 13.1% 14.6% 营业税费 120.4 129.0 141.9 160.5 183.9 营业利润增长率 26.5% 545.5% -78.1% 19.7% 19.6% 销售费用 3,070.4 3,265.2 3,624.1 4,012.6 4,597.0 净利润增长率 26.0% 464.6% -76.4% 19.4% 18.9% 管理费用 724.6 934.0 1,003.0 1,112.8 1,262.6 EBITDA增长率 20.7% 355.1% -72.8% 15.6% 15.8% 财务费用 5.4 -39.0 -68.1 -75.8 -88.3 EBIT增长率 22.5% 501.2% -77.9% 20.2% 19.7% 资产减值损失 107.2 117.9 100.0 100.0 100.0 NOPLAT增长率 23.9% 504.8% -78.3% 20.2% 19.7% 加:公允价值变动收益 -0.9 2.8 -1.8 0.2 0.5 投资资本增长率 6.1% -30.7% 16.6% -13.3% -12.7% 投资和汇兑收益 1.3 4,297.1 5.0 5.0 5.0 净资产增长率 47.7% 58.1% 8.7% 9.0% 10.3% 营业利润 876.5 5,657.8 1,237.9 1,482.0 1,772.3 加:营业外净收支 128.6 67.1 94.6 101.4 97.9 利润率 利润总额 1,005.1 5,724.9 1,332.5 1,583.4 1,870.2 毛利率 64.1% 63.9% 63.8% 63.4% 63.8% 减:所得税 175.1 1,237.2 241.5 287.0 338.9 营业利润率 11.5% 66.3% 13.1% 13.9% 14.5% 净利润 784.4 4,428.7 1,045.9 1,249.2 1,484.8 净利润率 10.3% 51.9% 11.1% 11.7% 12.1% EBITDA/营业收入 16.3% 66.4% 16.3% 16.7% 16.9% 资产负债表 EBIT/营业收入 11.5% 62.1% 12.4% 13.1% 13.7% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 2,061.9 7,415.8 7,979.9 9,527.4 11,279.2 固定资产周转天数 157 141 122 99 77 交易性金融资产 6.0 8.7 7.1 7.3 7.7 流动营业资本周转天数 20 2 -3 12 12 应收帐款 1,513.2 1,414.5 2,004.0 1,831.0 2,512.0 流动资产周转天数 225 365 443 450 460 应收票据 513.0 1,151.6 125.6 1,450.8 500.0 应收帐款周转天数 67 62 65 65 64 预付帐款 87.7 126.5 168.0 134.4 209.7 存货周转天数 49 46 47 48 47 存货 1,099.2 1,102.6 1,391.3 1,478.6 1,738.5 总资产周转天数 438 558 607 578 559 其他流动资产 689.7 130.2 273.3 364.4 256.0 投资资本周转天数 207 162 129 115 87 可供出售金融资产 147.3 193.5 173.5 171.4 179.5 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 91.1 92.6 110.9 124.9 136.1 ROE 11.7% 39.9% 8.9% 9.7% 10.4% 投资性房地产 - - - - - ROA 7.9% 28.2% 6.8% 7.0% 7.8% 固定资产 3,341.0 3,321.2 3,100.3 2,790.4 2,483.6 ROIC 17.0% 97.2% 30.5% 31.5% 43.5% 在建工程 201.7 70.3 -93.5 -240.5 -387.9 费用率 无形资产 313.7 289.1 273.7 256.1 227.8 销售费用率 40.1% 38.3% 38.3% 37.5% 37.5% 其他非流动资产 管理费用率 9.5% 10.9% 10.6% 10.4% 10.3%