欧神诺完成并表 瓷砖业务同比增长53.36%

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 欧神诺完成并表 瓷砖业务同比增长53.36% ■事件：公司发布2018年年报，全年实现营收43.08亿元，同比增长707.31%；归母净利润实现3.81亿元，同比增长598.10%；扣非归母净利润实现3.54亿元，同比增长800.82%。 ■18年完成欧神诺收购事项，成功进入高端瓷砖领域：2018年1月5日，上市公司完成收购标的资产过户工作，欧神诺成为控股子公司。欧神诺专注为精装修为主的大型房地产开发商服务，在瓷砖行业的B端市场具备先发优势。目前欧神诺通过快速布局全国产能，建立起多个区域的供应链基地，规模生产的成本优势及物流成本优势显著高于同行业其他品牌，并能够快速响应房地产客户的需求。同时公司在工程渠道方面，多年积累了碧桂园、万科、恒大、雅居乐、荣盛等大型房地产客户；经销商方面，拥有华耐、惠泉等全国性的大型经销商。2018年欧神诺实现营收36.82亿元，同比增长53.36%；实现净利润3.56亿元，同比增长60.27%。第一大客户仍为碧桂园，2018年销售额为20.41亿元，占公司总销售额的47.36%。 ■两大业务板块深度整合，下游渠道协同效应明显：公司原有卫浴业务以“帝王”品牌为主，主打零售渠道的销售模式。公司通过对卫浴产品新材料的研究与开发，成功将亚克力板材应用到坐便器等卫浴产品中，并申请了国家专利。与欧神诺合并后，公司卫浴业务借助欧神诺的渠道优势及客户服务经验，积极开拓直销工程业务。根据中陶家居网，2018年全国卫浴类马桶、浴室柜、淋浴门总需求量为5.05亿万件，同比下滑10.76%，但公司卫浴业务整体呈现逆势增长。2018年，亚克力板业及子公司实现营收1.46亿元，同比增长33.07%；工业-卫生洁具销量为44.31万台，同比增长11.25%；工业-亚克力板销量为5247.34万吨，同比增长8.44%。 ■收购完成后，销售毛利率及ROE水平明显提升：公司2018年ROE为13.30%，同比提高4.45个百分点，主要来自于资产周转率的加快，从17年的0.56倍提升至18年的1.22倍。公司2018年销售毛利率为35%，同比提高5.60个百分点；销售净利润略有下降，由17年10.22%降至18年8.72%，主要原因为销售费用及所得税率的提高。 ■投资建议：我们预计公司2019年-2021年的收入增速分别为30.4%、30.6%、30.7%，净利润增速分别为45.3%、32.2%、31.8%，首次给予买入-A 的投资评级。 Table_Tit le 2019年03月30日 帝欧家居（002798.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 陶瓷 投资评级 买入-A 首次评级 6个月目标价： 26.6元 股价（2019-03-29） 23.90元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 9,211.66 流通市值（百万元） 3,760.69 总股本（百万股） 385.43 流通股本（百万股） 157.35 12个月价格区间 12.67/61.16元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 32.44 42.57 50.84 绝对收益 40.92 78.23 39.89 邵琳琳 分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 杨光 分析师 SAC执业证书编号：S1450517080001 yangguang1@essence.com.cn 010-83321033 Tabl e_Repor t 相关报告 -44%-33%-22%-11%0%11%22%33%201 8-03201 8-07201 8-11帝欧家居 陶瓷 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■风险提示：工程端客户拓展不达预期、原材料价格波动对业绩影响的不确定性 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入 533.7 4,308.3 5,615.9 7,333.8 9,586.1 净利润 54.5 380.6 553.0 731.1 963.3 每股收益(元) 0.14 0.99 1.43 1.90 2.50 每股净资产(元) 2.73 8.42 9.98 11.88 14.38 盈利和估值 2017 2018 2019E 2020E 2021E 市盈率(倍) 168.9 24.2 16.7 12.6 9.6 市净率(倍) 8.8 2.8 2.4 2.0 1.7 净利润率 10.2% 8.8% 9.8% 10.0% 10.0% 净资产收益率 5.2% 11.6% 14.4% 16.0% 17.4% 股息收益率 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 11.5% 97.9% 17.7% 18.4% 23.0% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/帝欧家居 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E (百万元) 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 533.7 4,308.3 5,615.9 7,333.8 9,586.1 成长性 减:营业成本 376.8 2,800.3 3,656.5 4,783.1 6,278.9 营业收入增长率 24.8% 707.3% 30.4% 30.6% 30.7% 营业税费 5.1 39.6 53.4 66.0 87.2 营业利润增长率 75.1% 613.2% 46.7% 32.2% 30.9% 销售费用 76.7 678.2 892.9 1,167.5 1,525.1 净利润增长率 7.7% 598.1% 45.3% 32.2% 31.8% 管理费用 54.7 170.7 278.0 361.6 471.6 EBIT DA增长率 -18.2% 1680.2% 10.4% 35.3% 32.1% 财务费用 -3.0 32.8 40.5 48.5 65.3 EBIT增长率 -27.0% 2293.8% 16.5% 31.4% 31.1% 资产减值损失 2.5 45.3 60.2 69.9 59.9 NOPLAT增长率 688.9% 45.0% 31.4% 31.2% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -7.3% 701.7% 26.2% 5.3% 17.1% 投资和汇兑收益 6.4 8.2 3.5 6.0 5.9 净资产增长率 79.4% 208.6% 18.5% 19.0% 21.1% 营业利润 61.0 434.9 637.9 843.3 1,103.9 加:营业外净收支 -0.1 -6.4 -7.2 -9.3 -5.5 利润率 利润总额 60.8 428.5 630.7 834.0 1,098.4 毛利率 29.4% 35.0% 34.9% 34.8% 34.5% 减:所得税 6.3 52.8 77.8 102.9 135.1 营业利润率 11.4% 10.1% 11.4% 11.5% 11.5% 净利润 54.5 380.6 553.0 731.1 963.3 净利润率 10.2% 8.8% 9.8% 10.0% 10.0% EBIT DA/营业收入 7.2% 16.0% 13.5% 14.0% 14.1% 资产负债表 EBIT /营业收入 4.6% 13.5% 12.1% 12.2% 12.2% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 运营效率 货币资金 590.7 505.7 1,010.9 1,320.1 1,725.5 固定资产周转天数 87 57 85 78 71 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 186 45 69 64 59 应收帐款 45.7 52.2 642.1 2,117.0 1,528.9 流动资产周转天数 514 174 203 198 192 应收票据 8.5 222.8 90.4 180.5 212.0 应收帐款周转天数 65 68 70 68 68 预付帐款 7.8 32.0 133.6 32.7 164.6 存货周转天数 73 33 58 53 48 存货 125.3 652.7 1,152.7 996.5 1,558.8 总资产周转天数 647 296 386 352 319 其他流动资产 221.8 163.6 182.2 189.2 178.3 投资资本周转天数 294 158 243 214 182 可供出售金融资产 - 2.5 0.8 1.1 1.5 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 5.2% 11.6% 14.4% 16.0% 17.4% 投资性房地产 5.1 2.2 2.2 2.2 2.2 ROA 4.3% 6.5% 8.9% 9.0% 10.9% 固定资产 133.6 1,240.4 1,414.8 1,753.4 2,019.7 ROIC 11.5% 97.9% 17.7% 18.4% 23.0% 在建工程 1.8 137.9 322.7 289.1 275.6 费用率 无形资产 40.0 729.8 693.7 657.7 621.6 销售费用率 14.4% 15.7% 15.9% 15.9% 15.9% 其他非流动资产 管理费用率 10.3% 4.0% 5.0% 4.9% 4.9% 资产总额 1,259.5 5,821.3 6,209.7 8,111.8 8,866.0 财务费用率 -0.6% 0.8% 0.7% 0.7% 0.7% 短期债务 - 369.3 780.7 822.5 878.4 三费/营业收入 24.1% 20.5% 21.6% 21.5% 21.5% 应付帐款 131.4 971.7 323.8 1,571.7 823.7 偿债能力 应付票据 - 611.4 133.1 331.1 481.3 资产负债率 16.6% 44.3% 38.1% 43.6% 37.5% 其他流动负债 负债权益比 19.9% 79.5% 61.5% 77.3% 60.1% 长期借款 - 270.0 648.7 413.7 560.4 流动比率 5.08 1.41 1.91 1.57 1.98 其他非流动负债 速动比率 4.47 1.11 1.22 1.25 1.41 负债总额 208.7 2,578.3 2,365.6 3,536.6 3,327.1 利息保障倍数 -8.23 17.73 16.75 18.39 17.91 少数股东权益 - -4.0 -4.0 -4.0 -4.0 分红指标 股本 99.8 385.4 385.4 385.4 385.4 DPS(元) 0.07 - - - - 留存收益 1,031.9 2,909.7 3,462.6 4,193.7 5,157.4 分红比率 48.9% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 1,050.8 3,243.1 3,844.1 4,575.2 5,538.8 股息收益率 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 现金流量表 业绩和估值指标 2017 20