敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年4月4日 新希望（000876.SZ） 农林牧渔 猪鸡共进，业绩腾飞 ——新希望（000876.SZ）2018年年报点评 公司简报 买入（维持） 当前价：15.14元 分析师 刘 晓波 (执业证书编号：S0930512080003) 021-52523800 liuxb@ebscn.com 王琦 (执业证书编号：S0930517120001) 021-52523836 wangqi16@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 42.16 总市值(亿元)：327.16 一年最低/最高(元)：5.59/15.49 近3月换手率：81.59% 股价表现(一年) -30%3%35%68%100%03-1805-1807-1808-1810-1811-1801-1902-19新希望沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 25.89 69.14 108.05 绝对 33.16 104.59 111.53 资料来源：Wind 相关研报 养殖领航，农牧龙头快成长——新希望（000876.SZ）首次覆盖报告 ·································· 2019-02-21 事件1： 公司发布2018年年报，实现营业收入690.63亿，同比增长10.38%；实现归母净利润17.05亿，同比下降25.23%。2018年公司业绩低于预期，主因生猪行业低迷拖累业绩增长。 事件2： 公司发布公开发行可转债预案，拟募集资金总额不超过50亿元，将全部用于生猪养殖产能的拓展。 ◆生猪产业：出栏量快速增长，业绩弹性高 2018年公司生猪养殖业务销售收入达32.24亿，同比增长27.85%。生猪业务快速发展，主要受益于产能的释放。2018年公司销售种猪、仔猪、肥猪255.37万头，同比增长48.54%。但由于2018年生猪价格低迷，公司生猪业务利润水平下滑，毛利率下降10.64个百分点至16.23%。同时公司司养殖成本进一步下降，出栏肥猪完全成本达到12.40元/kg，其中“自产仔猪+农户合作育肥”模式的完全成本已降到12.12元/kg。 未来看，生猪养殖进入量利同增时代：一方面公司生猪产能不断释放，截止至2018年底已完成约2500万头的生猪产能布局。根据规划，2019年-2021年公司生猪出栏将分别为350万头、800-1000万头、1500-1800万头；另一方面非洲猪瘟导致行业产能大幅去化，预计2019年二季度末起生猪价格将大幅上涨，且预计高景气度至少可持续2-3年。 ◆禽产业：景气度高涨，盈利大增 禽养殖业务盈利能力大幅提升。2018年公司禽养殖产业共实现营业收入25.75亿元，同比增长104.2%，毛利率水平则提高15.84个百分点至24.51%。从量上看，“公司+农户”模式快速发展，促进公司商品代养殖出栏量快速增长， 2018年公司销售自养商品鸡、委托代养商品鸡鸭共2.6亿只，同比增长28.75%；销售鸡苗、鸭苗4.5亿只，同比下降24.63%。 禽屠宰方面，受制于供给减少，公司2018年销售鸡肉、鸭肉产品179.13万吨，同比小幅下降5.63%。 连续四年的引种下滑，行业供给大幅减少，2018年以来禽链价格不断创新高，且有望贯穿19年。受行业景气度上行推动，预计2019年公司禽养殖业务继续维持高盈利。 ◆饲料产业：稳健发展，产品结构进一步优化 2018年公司饲料业务实现营业收入394亿，同比增长10.83%。一方面，公司饲料销量持续增加，2018年共销售各类饲料产品1704万吨，同比增加8.37%；另一方面产品结构进一步优化，饲料整体毛利率水平提升0.19个百分点。饲料业务稳健发展，为公司拓展养殖产能提供保障。 2019-04-04 新希望 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 ◆持续看好公司，维持“买入”评级 我们维持对公司2019-2020年的盈利预测，同时新增2021年的盈利预测。预计公司2019-2020年的EPS分别为0.87元、1.42元和1.74元。公司为综合性农牧龙头，禽、猪两大高景气行业同发展，公司业绩将快速增长：一方面禽链景气度持续高涨，另一方面生猪行业迎来向上周期，公司生猪养殖业务量利同增。持续看好公司，维持“买入”评级。 ◆风险提示：感染疫情风险、产品价格下降风险、产能释放不及预期风险。 业绩预测和估值指标 指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入（百万元） 62,567 69,063 79,579 91,326 103,692 营业收入增长率 2.77% 10.38% 15.23% 14.76% 13.54% 净利润（百万元） 2,280 1,705 3,654 5,981 7,344 净利润增长率 -7.66% -25.23% 114.36% 63.69% 22.78% EPS（元） 0.54 0.40 0.87 1.42 1.74 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.94% 7.90% 14.48% 19.99% 20.63% P/E 28 37 17 11 9 P/B 3.1 3.0 2.5 2.1 1.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年4月3日 2019-04-04 新希望 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 0%2%4%6%8%10%12%14%201720182019E2020E2021E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 62,567 69,063 79,579 91,326 103,692 营业成本 57,468 63,033 71,942 80,108 90,169 折旧和摊销 1,244 1,172 154 33 566 营业税费 134 138 159 183 207 销售费用 1,541 1,650 1,592 2,174 2,385 管理费用 1,938 2,052 2,173 2,740 3,214 财务费用 300 341 769 855 1,073 公允价值变动损益 0 2 0 0 0 投资收益 2,214 2,182 2,102 2,317 2,473 营业利润 3,328 3,241 4,857 7,487 9,069 利润总额 3,211 2,991 4,725 7,337 8, 80 少数股东损益 652 1,017 650 750 900 归属母公司净利润 2,280 1,705 3,654 5,981 7,344 资产负债表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产 42,452 47,944 53,200 61,188 72,709 流动资产 11,067 13,591 15,232 18,727 24,157 货币资金 3,071 5,451 4,775 5,480 6,222 交易型金融资产 6 5 7 7 7 应收帐款 525 568 796 913 1,555 应收票据 33 64 40 46 207 其他应收款 753 415 879 1,405 2,613 存货 5,111 5,395 6,584 7,971 9,783 可供出售投资 345 319 360 400 420 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 17,645 18,728 19,779 20,938 22,174 固定资产 8,120 8,715 11,431 14,530 18,480 无形资产 1,396 1,391 ,321 1,255 1,192 总负债 16,217 20,608 21,550 24,098 29,058 无息负债 7,290 8,510 8,159 8,958 10,002 有息负债 8,927 12,098 13,391 15,141 19,057 股东权益 26,235 27,336 31,649 37,090 43,651 股本 4,216 4,216 4,216 4,216 4,216 公积金 4,437 4,640 4,640 4,640 4,640 未分配利润 12,4 1 12,997 16,525 21,215 26,876 少数股东权益 5,402 5,761 6,411 7,161 8,061 现金流量表（百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 经营活动现金流 2,712 3,337 434 3,593 3,745 净利润 2,280 1,705 3,654 5,981 7,344 折旧摊销 1,244 1,172 154 335 566 净营运资金增加 1,058 -685 3,302 2,716 4,407 其他 -1 869 1,146 -6,676 -5,440 -8,572 投资活动产生现金流 -2,557 -2,392 -1,648 -2,512 -4,184 净资本支出 -2,129 -3,403 -2,500 -3,500 -5,000 长期投资变化 17,645 18,728 -1,051 -1,159 -1,237 其他资产变化 -18,073 -17,717 1,903 2,147 2,053 融资活动现金流 -167 1,403 538 -377 1,180 股本变化 48 0 0 0 0 债务净变化 3,294 3,171 1,293 1,750 3,916 无息负债变化 1,087 1,220 -351 799 1,044 净现金流 -106 2,345 -676 705 742 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 -50%0%50%100%150%02000400060008000201720182019E2020E2021E净利润_增长率净利润增长率 0%5%10%15%20%020000400006000080000100000120000201720182019E2020E2021E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%25%201720182019E2020E2021E资本回报率ROEROAROICWACC 2019-04-04 新希望 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 关键指标 2017 2018 2019E 2020E 2021E 成长能力（%YoY） 收入增长率 2.77% 10.38% 15.23% 14.76% 13.54% 净利润增长率 -7.66% -25.23% 114.36% 63.69% 22.78% EBITDA增长率 8.55% 3.40% 38.06% 72.94% 29.49% EBIT增长率 -4.11% 11.99% 136.15% 70.97% 27.29% 估值指标 PE 28 37 17 11 9 PB 3 3 3 2 2 EV/EBITDA 26 25 19 11 9 EV/EBIT 50 45 20 12 10 EV/NOPLAT 54 49 22 13 11 EV/Sales 1 1 1 1 1 EV/IC 4 4 3 2 2 盈利能力（%） 毛利率 8.15% 8.73% 9.60% 12.28% 13.04% EBITDA率 4.12% 3.86% 4.62% 6.96% 7.94% EBIT率 2.13% 2.16% 4.43% 6.60% 7.40% 税前净利润率 5.13% 4.33% 5.94% 8.03% 8.66% 税后净利润率（归属母公司） 3.64% 2.47% 4.59% 6.55% 7.08% ROA 6.91% 5.68% 8.09% 11.00% 11.34% ROE（归属母公司）（摊薄） 10.94% 7.90