证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 三花智控（002050）2018年报点评 推荐（维持） 制冷板块稳定增长，汽零板块未来可期 目标价：18元 当前价：16.47元 事项：  公司发布2018年年报，2018年公司实现营业总收入108.36亿元，同比增长13.10%，归母净利润 12.92亿元，同比增4.56%；单季度来看，18Q4公司实现营业总收入25.71亿元，同比增7.49%，归母净利润2.69亿元，同比增4.68%，符合市场预期。 评论：  受益空调销量创新高，制冷业务保持较快稳定增长。2018年公司实现营收108.36亿元，同比增长13.10%。分板块来看，各主要品类均保持两位数增长。其中，制冷业务单元实现营收59.61亿元，同比增长21.03%，占公司收入占比达55.01%（+3.61pct），主要受益于2018年空调行业实现了超9200万台的内销量。根据产业在线数据，2019年1-2月家用空调产量2219.8万台，同比微增2.16%，根据调研显示，目前3月份排产数据良好，我们预计下游行业景气度回升将带动19Q1上游零部件行业需求上行。汽零业务单元实现营收14.32亿元，同比增长18.33%，占公司收入比重13.22%（+0.59pct）。其中，新能源汽车借助政策推动和产业升级，实现高速增长，随着海内外各大车厂的新能源汽车的陆续量产，新能源汽零行业的前景将更加明朗。  成本压力降低毛利率，汇兑收益改善费用率。2018年公司实现利润总额15.39亿元，同比增长4.25%。报告期内公司毛利率28.59%，同比减少2.64pct，主要由于原材料价格上涨，下游空调整机厂压力上升向零部件企业传导，未来随着“成本加成”的定价机制和产品结构优化升级毛利率将略有改善。费用方面，公司着重打造全球营销网络和生产基地优势，销售费用、管理费用分别同比增长8.74%、6.91%，财务费用同比下降141.84%，主要系汇兑损益变动。同时，公司继续加大研发力度，研发投入4.37亿元，同比增长33.62%。现金流方面，经营活动现金流量净额较上年同期上升93.89%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加。  新增上汽大众9亿大单，汽零板块成长可期。制冷空调电器零部件业务通过聚焦空调等行业，继续拓展主导产品市场占有率，实现业务的稳健增长。汽零业务方面，公司近日公告，旗下子公司三花汽零被确定为上汽大众新能源电动汽车平台水冷板项目的供货商，相关车型预计于2020年批量上市，生命周期内预计销售额累计约人民币9亿元。短期来看，公司还将受益于Tesla在上海建厂释放新能源汽车产能。长期来看，在新能源车的发展中，公司拥有领先行业的研发实力和优质客户储备，预期未来可以凭借现有资源和能力，从提供热管理零部件向提供全面的产品线转型，实现产业结构升级，进一步带动客单价的提升，打开长期发展新空间。  投资建议：我们调整公司19-21年EPS预测至0.72/0.84/0.97元（原预测值：0.70/0.80/-元），对应PE分别为23/20/17倍。三花智控作为空调核心零部件的主要供应商，行业领导者地位稳固，未来伴随家电政策向绿色节能品类的倾斜，有望刺激一级能效变频空调的消费，料将进一步加大公司在传统领域的优势地位。同时在新能源汽车业务领域，三花汽零陆续拿下多家国际名企热管理部件的订单，未来有望和传统制冷业务各占半壁江山。根据公司利润分配预案，2018年现金分红总额占利润分配总额比例高达81.24%。基于以上，上调公司目标价18元（原目标价16元），对应19年25倍PE，维持“推荐”评级。  风险提示：空调行业景气度大幅下行；新能源汽车补贴下滑；原材料价格大幅波动。 主要财务指标 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万) 10,836 12,439 14,371 16,689 同比增速(%) 13.1% 14.8% 15.5% 16.1% 归母净利润(百万) 1,292 1,534 1,799 2,070 同比增速(%) 4.6% 18.7% 17.3% 15.0% 每股盈利(元) 0.61 0.72 0.84 0.97 市盈率(倍) 27 23 20 17 市净率(倍) 4 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年4月2日收盘价 证券分析师：董广阳 电话：021-20572598 邮箱：dongguangyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518040001 联系人：龚源月 电话：021-20572560 邮箱：gongyuanyue@hcyjs.com 总股本(万股) 213,065 已上市流通股(万股) 186,075 总市值(亿元) 350.92 流通市值(亿元) 306.47 资产负债率(%) 37.6 每股净资产(元) 4.0 12个月内最高/最低价 18.75/10.4 《三花智控（002050）2018年业绩快报点评：汽零板块成长可期，传统业务发展稳健》 2019-03-02 -38%-22%-7%9%18/0418/0618/0818/1018/1219/022018-04-04～2019-04-02 沪深300 三花智控 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 其他白色家电 2019年04月03日 三花智控（002050）2018年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 单位：百万元 2018 2019E 2020E 2021E 货币资金 1,349 1,957 2,863 3,838 营业收入 10,836 12,439 14,371 16,689 应收票据 2,229 2,559 2,956 3,433 营业成本 7,738 8,849 10,160 11,733 应收账款 1,846 2,004 2,315 2,689 税金及附加 86 98 114 132 预付账款 50 57 65 75 销售费用 532 784 891 1,001 存货 2,027 2,318 2,661 3,073 管理费用 582 871 1,049 1,335 其他流动资产 2,186 2,511 2,901 3,369 研发费用 437 502 575 668 流动资产合计 9,687 11,406 13,761 16,477 财务费用 -52 31 38 40 其他长期投资 31 32 32 33 资产减值损失 55 59 54 56 长期股权投资 13 13 13 13 投资收益 -21 -2 -4 -9 固定资产 2,942 3,170 3,373 3,554 其他收益 49 40 40 40 在建工程 611 750 890 1,029 资产处置收益 61 40 40 40 无形资产 535 571 507 455 营业利润 1,546 1,825 2,141 2,462 其他非流动资产 113 111 110 109 营业外收入 2 5 5 5 非流动资产合计 4,245 4,647 4,925 5,193 营业外支出 9 6 6 6 资产合计 13,932 16,053 18,686 21,670 利润总额 1,539 1,824 2,140 2,461 短期借款 1,105 1,602 2,099 2,596 所得税 228 267 314 360 应付票据 1,143 1,307 1,500 1,733 净利润 1,311 1,557 1,826 2,101 应付账款 1,582 1,809 2,077 2,399 少数股东损益 19 23 27 31 预收款项 10 11 13 15 归属母公司净利润 1,292 1,534 1,799 2,070 其他应付款 170 170 170 170 NOPLAT 1,267 1,583 1,859 2,135 一年内到期的非流动负债 482 482 482 482 EPS(摊薄)（元） 0.61 0.72 0.84 0.97 其他流动负债 301 498 665 869 流动负债合计 4,793 5,879 7,006 8,264 主要财务比率 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 222 222 222 222 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 成长能力 其他非流动负债 217 188 188 188 营业收入增长率 13.1% 14.8% 15.5% 16.1% 非流动负债合计 439 410 410 410 EBIT增长率 -7.1% 24.7% 17.4% 14.9% 负债合计 5,232 6,289 7,416 8,674 归母净利润增长率 4.6% 18.7% 17.3% 15.0% 归属母公司所有者权益 8,615 9,656 11,135 12,830 获利能力 少数股东权益 85 108 135 166 毛利率 28.6% 28.9% 29.3% 29.7% 所有者权益合计 8,700 9,764 11,270 12,996 净利率 12.1% 12.5% 12.7% 12.6% 负债和股东权益 13,932 16,053 18,686 21,670 ROE 14.9% 15.7% 16.0% 15.9% ROIC 13.5% 14.7% 14.7% 14.5% 偿债能力 现金流量表 2018 2019E 2020E 2021E 资产负债率 37.6% 39.2% 39.7% 40.0% 单位：百万元 1,330 1,270 1,307 1,402 债务权益比 23.3% 25.5% 26.5% 26.8% 经营活动现金流 1,570 1,912 2,313 2,597 流动比率 202.1% 194.0% 196.4% 199.4% 现金收益 -170 -291 -343 -412 速动比率 159.8% 154.6% 158.4% 162.2% 存货影响 -508 -555 -771 -916 营运能力 经营性应收影响 308 393 463 556 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.8 经营性应付影响 130 -189 -355 -423 应收帐款周转天数 58 56 54 54 其他影响 -1,279 -727 -725 -725 应付帐款周转天数 71 69 69 69 投资活动现金流 -1,033 -728 -727 -726 存货周转天数 90 88 88 88 资本支出 63 0 0 0 每股指标(元) 股权投资 -309 1 2 1 每股收益 0.61 0.72 0.84 0.97 其他长期资产变化 -203 65 324 298 每股经营现金流 0.62 0.60 0.61 0.66 融资活动现金流 472 497 497 497 每股净资产 4.04 4.53 5.23 6.02 借款增加 -589 -382 -380 -438 估值比率 股利及利息支付 107 107 107 107 P/E 27 23 20 17 股东融资 386 447 704 736 P/B 4 4 3 3 其他影响 22 318 324 277 EV/EBITDA 21 17 14 13 资料来源：公司公告，华创证券预测 三花智控（002050）2018年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 家电组团队介绍 组长、高