科创板系列三：科创板，资本市场新征程

科创板，资本市场新征程 ——科创板系列三 安信策略团队 陈 果 SAC执业证书编号：S1450517010001 彭玮骏 SAC执业证书编号：S1450518040003 夏凡捷 SAC执业证书编号：S1450517070002 2019.04.02 20159223/36139/20190403 11:20 科创板，19年资本市场头等大事 2019.1.23 2019.3.2 2018.11.5 2019.1.30 国家主席习近平宣布在上海证券交易所设立科创板并试点注册制 中国证监会就《科创板上市公司持续监管办法（试行）》和《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》公开征求意见 上海证券交易所就设立科创板并试点注册制相关配套业务规则公开征求意见。 中央全面深化改革委员会第六次会议审议通过《在上海证券交易所设立科创板并试点注册制总体实施方案》、《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》 证监会和上交所发布设立科创板并试点注册制主要制度规则：共2+6个相关政策 20159223/36139/20190403 11:20 科创板诞生背后：中国资本市场改革试验田 证券市场顶层设计 科创板 注册制 金融供给侧改革 整治市场乱象 健全基础制度 解决资本市场对新经济企业支持不足问题 引导国内资本流向科技创新型公司 完善A股投资、定价、融资功能 发行、定价、信批、减持、退市等基础制度大改 改革试验田 20159223/36139/20190403 11:20 科创板带来基础制度变革 20159223/36139/20190403 11:20 交易所 证监会 形式审核 实质审核 注册制：证监会转向形式审核 •交易所：负责审核。交易所主要通过向发行人提出审核问询、发行人回答问题方式开展审核工作，基于科创板定位，判断发行人是否符合发行条件、上市条件和信息披露要求。 •证监会：履行发行注册程序。主要关注交易所发行上市审核内容有无遗漏，审核程序是否符合规定，以及发行人在发行条件和信息披露要求的重大方面是否符合相关规定。中国证监会认为存在需要进一步说明或者落实事项的，可以要求交易所进一步问询。 •打破市场“双重审核”疑虑 •证监会对交易所发审形成监督 •注册制不是不审核 •注册制的审核更加严格 •交易所不对“真实性、准确性、完整性”负责 20159223/36139/20190403 11:20 谁决定发行成败？市场而非发审委 •决定发行成败的钥匙：市值 •谁来决定市值：市场 市值不低于 评价指标 具体标准 10亿元 净利润、营收 最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000 万元， 或者最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1 亿元 15亿元 营收、研发 最近一年营业收入不低于人民币2 亿元， 且最近三年累计研发投入占最近三年累计营业收入的比例不低于15% 20亿元 营收、现金流 最近一年营业收入不低于人民币3 亿元， 且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1 亿元 30亿元 营收 最近一年营业收入不低于人民币3 亿元 40亿元 产品 主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果。医药行业企业需至少有一项核心产品获准开展二期临床试验，其他符合科创板定位的企业需具备明显的技术优势并满足相应条件。 •股本要求：发行后股本总额不低于人民币3000万元； 公开发行的股份达到公司股份总数的25%以上； 公司股本总额超过人民币4亿元的，公开发行股份的比例为10%以上。 • 市值要求：5套市值与财务标准 20159223/36139/20190403 11:20 注册制实行后，科创板IPO是否会泛滥？ •注册制下的科创板，IPO是否会泛滥？ •科创板IPO是否会对主板、中小板、创业板IPO造成分流？ •科创板IPO是否会造成市场资金分流？ 科创板虽是注册制，但并非不审核，要求更严 科创板对科技创新层面要求更高，能达到的公司很少，对现有IPO储备影响小 发行交给市场，如果市值难以达到预估水平，可能造成发行失败 符合条件公司不多，预计对市场资金分流影响不大 20159223/36139/20190403 11:20 注册制下的科创板发审流程：审核时长大幅缩短 •审核周期大幅缩短，最快4个月内出结果：5个工作日内上交所做出是否受理决定+3个月内上交所做出是否同意股票公开发行并上市的审核意见，+20个工作日内证监会作出注册决定。 1. 提交申请 2. 受理申请 5个工作日内 3. 首轮审核问询 20个工作日内 业务与技术咨询 约见问询/调阅资料 信批质量现场检查 4. 出具审核意见 进行沟通 提交上市委员会审议 10个工作日内 如需继续问询 多轮审核问询 不需要继续问询 3个月内 3个月内 每次审议会议由五名委员参加，其中会计、法律专家至少各一名 5. 证监会注册 20个工作日内 注册成功 退回交易所 （重新报送/终止） 20159223/36139/20190403 11:20 科创板未来进程预估：预计首批7月面世 2月： 基金公司开始申报科创板基金 3月： 科创板预约开户开始进行 3月2日： 科创板“2+6”主要规则出台 3月4日： 上交所开始审核系统EKEY申请 3月11日-13日：审核系统试用期 3月18日： 首批科创板上市公司开始上报 6月： 首批科创板上市公司开始招股 7月： 首批科创板上市公司挂牌开板 20159223/36139/20190403 11:20 “1+4”配售机制，形成合理定价 网上+网下配售 战略配售 高管参与 绿鞋机制 保荐机构 •科创板IPO应如何定价？“23倍市盈率”红线不再适用 •科创板IPO采取“1+4”配售机制 •保留网上+网下配售，加大网下比例，提高机构话语权 •新增4类配售机制，绑定各方利益 总股本≤4亿股，网下初始发行比例≥70% 总股本≥4亿股or未盈利，网下初始发行比例≥80% 50 ≤ 网上有效申购倍数≤100，回拨比例为5% 网上有效申购倍数≥ 100，回拨比例为10% 回拨后网下发行比例≤ 80% 因此最终网下发行比例为60%-80%或70%-80% 网下发行至少50%给公募产品、社保基金、养老金、企业年金和保险资金 扣除战略配售后再算网上网下比例 20159223/36139/20190403 11:20 询价机制如何定价？4个均价是关键 •网下投资者：证券公司、基金管理公司、信托公司、财务公司、保险公司、合格境外机构投资者和私募基金管理人 •价格制定：初步询价确定发行价格，或者在初步询价确定发行价格区间后，通过累计投标询价确定发行价格。 •填报报价：每个账户填：配售对象、每股价格、对应拟申购股数—不同拟申购价格不超过3个 •4个关键均值：剔除最高报价部分后有效报价的中位数和加权平均数，以及公募产品、社保基金和养老金的报价中位数和加权平均数。 •风险公告：发行价格（或者发行价格区间中值）超过4个关键均值孰低值的，需发投资风险特别公告，一般避免超过4个关键均值。 20159223/36139/20190403 11:20 战略配售：绑定战略投资者利益 •强制性：可选，非强制 •首次公开发行股数≥1亿股，战略投资者获配≤本次公开发行股数30% •首次公开发行股数≤1亿股，战略投资者获配≤本次公开发行股数20% •约定持有期限：不少于12个月 •定价影响力：被动接受价格 绑定战略投资者，长期持有减轻抛压，利于顺利发行 20159223/36139/20190403 11:20 保荐机构：跟投机制将投行与投资者利益绑定 •强制性：科创板试行保荐机构相关子公司跟投制度。（征求意见稿→正式文件，带有强制性） •跟投形式：参与本次发行战略配售，并对获配股份设定限售期 •跟投主体：发行人的保荐机构依法设立的相关子公司或者实际控制该保荐机构的证券公司依法设立的其他相关子公司 子公司跟投，与投行分属两个部门，一方面形成防火墙，另一方面形成利益博弈 通过两个部门间利益博弈，平衡投行与投资者利益，避免超高发行价损害投资者利益 20159223/36139/20190403 11:20 高管参与：绑定公司高管与核心员工利益 •强制性：可选，非强制 •参与主体：公司高管与核心员工 •参与方式：设立专项资产管理计划参与本次发行战略配售 •参与份额：获配的股票数量不得超过首次公开发行股票数量的10% •持有期限：不少于12个月 给予高管与核心技术人员低价入股的机会 绕开上市前股东不超过200人的限制 避免了股份支付带来的利润减项 较长时间锁定高管和核心技术人员 20159223/36139/20190403 11:20 绿鞋机制：超额配售选择权绑定投行与发行人利益 •强制性：可选，非强制 •数量限制：不得超过首次公开发行股票数量的15% •实施条件：应当与参与本次配售并同意作出延期交付股份安排的投资者达成协议 •超额配售：主承销商超额配售+30个自然日内以不高于发行价回购股票 •延期支付：向发行人支付超额配售股票募集的资金，向同意延期交付股票的投资者交付股票 稳定上市初期价格水平，避免破发 尽可能多发股票，尽可能降低发行成本，实现发行人与投行共赢 实现市场化定价 20159223/36139/20190403 11:20 交易机制设计：确保定价的有效性 •上市后的前5个交易日：不设价格涨跌幅限制，T+1 无价格涨跌幅限制将显著降低摩擦成本，相比“双限”更利于价值发现 前期股价必将大幅波动，没有涨跌停又没有T+0可能会加剧投资者风险 •5个交易日后：20%的涨跌停，T+1 减少涨跌停的数量，一定程度上提升交易效率 •融券规定：科创板股票自上市首日起可作为融资融券标的。证券公司可以按规定借入科创板股票。 便利个股做空机制，提升定价效率，战略配售份额作券源成为关键 •盘后固定价格交易：15:05至15:30为盘后固定价格交易时间 20159223/36139/20190403 11:20 投资者保护机制 •设置相对较高的准入门槛：（一）申请权限开通前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元（不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券）；（二）参与证券交易24个月以上（现有A股市场符合条件的个人投资者约300万人，加上机构投资者，交易占比超过70%） •严格退市制度：四大类：重大违法类、交易类、财务类、规范类。上市公司股票被终止上市的，不得申请重新上市。 •严格信息披露制度：强化行业信息披露、突出经营风险披露、增加股权质押高风险情绪披露（控股股东质押超过50%需披露）、优化重大交易与关联交易披露决策程序（市值代替净资产作为测算指标） •股份减持：未盈利情况下，控股股东、实际控制人、董监高3年内不得减持首发前股份，第4和第5年每年减持不得超过2%，实现盈利后，可以自当年年度报告披露后次日起减持首发前股份；核心技术人员股份锁定期，由3年调整为1年，期满后每年可以减持25％的首发前股份 20159223/36139/20190403 11:20 其他制度设计 股权激励 •放开持股5%以上股东及实控人参与股权激励限制 •新增限制性股票类型 •放开限制性股票授予价格原则上不低于市场参考价50%价格限制 •授予规模上限有总股本10%增加至20% 重组制度 •实施注册制，上交所审核，证监会注册，更加便利 •严格限制“炒壳”行为，应与上市公司主营业务具有协同交易 •规范“商誉”会计处理，足额计提减值损失 股权结构 •AB股：允许设置差异化表决权企业上市 •红筹股：允许红筹和VIE架构，大幅降低具有较强竞争力的未上市红筹企业的上市标准 •CDR：红筹公司可在