科创板系列报告（四）之环保篇：以海外市场探究环保估值体系

DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 科创板系列报告（四）之环保篇：以海外市场探究环保估值体系 ——环保行业深度报告 2019年03月31日 看好/维持 环保 深度报告 报告摘要： 海外市场的估值方式：在港股、美股上市的环保公司大多处于成长期或成熟期，拥有稳定的现金流和稳健的业绩增长，因此基本都采用PE法进行定价，与此同时业绩增速较快、成长性较好的环保公司能享受估值溢价。 上市后的交易情况：在短期内，首发估值低的公司在上市后90天内大幅跑赢首发估值高的公司，我们认为这或是由于在上市后的较短时间内，首发高估值环保企业的高成长溢价无法得到业绩层面的验证，上涨动能与市场表现或不如首发低估值的环保公司。而在长周期内，由于市政环保行业具备抗周期性，尤其是环保运营公司，具有业绩稳定、确定性高的特点，水务、固废在美股都产生了10年20年持续上涨的大牛股。持续稳健的利润增长、优异的现金流表现、稳定的分红水平是驱动股价长期上涨的主要因素。而在港股市场，由于2012年开始，环保行业市场关注度快速提升加上政策密集出台带来的订单催化，板块大部分的超额收益都产生于2012-2015这段时期，而在早期粗放的政策催化、订单推动股价逻辑之后，投资者的投资风格也向美股转变，看重有现金流的增长，产生了像粤海投资那样穿越牛熊的大牛股。 科创板的环保公司估值选择：我们认为期权定价、DCF、PE、PEG、EV/EBITDA都是可选的定价方法。但从海外上市的环保企业定价模式来看，预计环保科创企业在上市时已经具备较好的盈利能力，应更多的采用PE/PEG法，同时由于科创版标的成长性强，科创板环保相对主板会享受更高的溢价。 投资策略：维持行业“看好”评级，结合海外市场环保公司上市后的表现，短期我们建议更多配置首发估值低的企业。长期看好科创板具有技术创新、经营稳健、盈利能力和现金流预期较好的企业。  技术方面：技术创新型公司，例如使用生物法处理废气尾气的大气治理公司，膜技术、磁分离技术领先的水处理公司，成套设备高效率公司，生物法技术、资源化利用水平先进的固废处理公司等。  经营方面：虽然科创版并不要求企业盈利，但企业的盈利预期必须较高，现金流预期必须要好，由于环保产业的天生特点，该产业必须要在政府财政实力充盈的地区发展，其运营才能得到保障。投资者应有限关注在我国经济发达地区经营的公司。 风险提示：政策执行力度不及预期；行业订单释放不及预期。 分析师： 洪一 010-66554046 hongy i@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480510120014 研究助理： 沈一凡 010-66554020 sheny f@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480118080040 市场指数走势图 资料来源：东兴证券研究所 相关研究报告 P2 东兴证券深度报告 科创板系列报告（四）之环保篇：以海外市场探究环保估值体系 DONGXING SECURITIES 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 海外上市环保公司整体情况 .................................................................................................................................................................. 4 1.1 港股上市环保公司 ........................................................................................................................................................................ 4 1.2 美股上市环保公司 ........................................................................................................................................................................ 4 2. 环保公司海外上市的交易与定价 .......................................................................................................................................................... 5 2.1 港股上市环保公司交易情况与定价 ............................................................................................................................................ 5 2.2 美股上市环保公司交易情况与定价 ............................................................................................................................................ 9 3. 海外上市环保公司盈利变化 ................................................................................................................................................................ 11 3.1 港股上市公司盈利变化 .............................................................................................................................................................. 11 3.2 美股上市公司盈利变化 ..............................................................................................................................................................15 4. 以海外市场为鉴：对A股科创板的思考 ...........................................................................................................................................16 4.1 从生命周期视角看企业估值适用性 ..........................................................................................................................................16 4.2 环保科创企业的估值方法选择 ..................................................................................................................................................18 4.3 科创版企业投资策略 ..................................................................................................................................................................18 4.4 科创板环保重点公司：金达莱-分散式农村污水处理龙头 .....................................................................................................19 5. 风险提示.................................................................................................................................................................................................19 表格目录 表1：港股主要上市环保公司列表............................................................................................................................................................. 4 表2：美股主要上市环保公司列表............................................................................................................................................................. 5 表3：龙头环保公司分红率与道琼斯工业平均对比............................................................................................................................... 11 表4：生命周期不同阶段企业业绩特征 ..................................................................................................................................................17 表5：不同估值方法及其适用性...............................................................................................................................................................17 插图目录 图1:14家港股环保公司首发估值与市值.................................................................................................................................................. 6 图2:粤丰环保营收与净利润增速 ..........