营业收入保持平稳，资产减值损失拖累净利润

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2019年03月31日 公司研究●证券研究报告 海澜之家（600398.SH） 公司快报 营业收入保持平稳，资产减值损失拖累净利润 事件 公司披露年报，2018年实现营业收入190.90亿元，同比增长4.89%，实现归母净利34.55亿元，同比增长3.78%。基本每股收益0.77元。拟每10股派红利3.8元（含税）。 投资要点  海澜之家品牌毛利润平稳增长，资产减值损失拖累净利润：门店方面，公司门店数量持续扩张，由2017年的5792家增加值2018年的6673家，净增加881家，推动营收增长。其中海澜之家品牌净增594家至5097家，爱居兔品牌净增231家至1281家。 营收方面，2018年海澜之家品牌、爱居兔、圣凯诺、其他品牌分别占据营收的81%、6%、11%与2%，海澜之家品牌贡献主要收入。分品牌看，主品牌海澜之家营收增长2.6%，一季度较快的增速覆盖了下半年的下滑，18年主品牌直营比率提升推动毛利率提升3.1pct，使毛利润增长约10%。爱居兔营收增长22.7%，四季度增速放缓，折扣促销使毛利率下降，毛利润增长5.6%。圣凯诺品牌营收增长12.8%，四季度承接毛利率较低的业务，推动圣凯诺全年营收增长12.8%。 利润方面，主品牌直营比率提升推动公司毛利率提升，直营门店及其初期投入也带动销售费用率及管理费用率小幅增长，另有资产减值损失拖累净利润，占营收比例由2017年的0.7%提升至2018年的2%，最终公司净利率同比微降0.19pct至18.1%，归母净利增速与营收增速基本持平。  库龄1至2年库存商品占比提升，新品牌培育使经营活动现金流降低：存货方面，公司期末存货同比增加11.6%，主要是OVV、海澜优选等品牌增加备货。2018年末库龄1年以内库存商品占比约74%，同比略有降低，库龄1至2年库存占比由19%提升至24%。现金流方面，2018年经营活动现金流量净额同比下降16%至24.2亿元，主要是新品牌培育需要资金投入所致。  目前回购计划进行中，未来回购计划提振市场信心：公司计划回购股份资金不低于6.66亿元，不超9.98亿元，以回购资金上限及回购价格上限测算，回购股份约占总股本的1.85%，回购股份将予以注销，截止3月底，公司已回购总股本的0.38%，目前回购计划进行中。海澜之家计划2018年至2022年每年以前一会计年度归母净利的20%~30%资金回购公司股份，目前及未来的大额回购计划提振市场信心。  投资建议：我们预测公司2019年至2021年每股收益分别为0.82、0.87和0.92元。净资产收益率分别为21.1%、20.1%和19.1%。目前PE（2019E）约为12倍，维持“买入-A”建议。  风险提示：服装终端零售不及预期使公司营收增速承压；公司库存或仍处于较高水平；门店调整及品牌推广或不及预期。 纺织服装 | 大众品牌III 投资评级 买入-A(维持) 股价(2019-03-29) 9.77元 交易数据 总市值（百万元） 43,894.24 流通市值（百万元） 43,894.24 总股本（百万股） 4,492.76 流通股本（百万股） 4,492.76 12个月价格区间 7.44/14.75元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -5.65 -8.72 -9.39 绝对收益 -1.01 15.21 -11.86 分析师 王冯 SAC执业证书编号：S0910516120001 wangfeng@huajinsc.cn 021-20377089 报告联系人 吴雨舟 wuyuzhou@huajinsc.cn 021-20377061 相关报告 海澜之家：回购公司股份彰显稳健发展信心，全年仍有望实现平稳增长 2018-12-02 海澜之家：三季度业绩增速放缓，全年仍有望保持平稳增长 2018-10-30 海澜之家：上半年营收净利稳健增长，存货继续改善 2018-08-30 海澜之家：全年业绩稳步增长，营运能力提升 2018-03-26 海澜之家：5.31%股权引入战略投资者腾讯，互 联 网 大 平 台 带 来 新 零 售 合 作 机 遇 2018-02-05 -36%-27%-18%-9%0%9%18%2018!-042018!-082018!-12海澜之家 大众品牌 上证指数 公司快报/大众品牌 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务数据与估值 会计年度 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营收入(百万元) 18,200.1 19,089.7 20,335.9 21,684.1 22,941.7 同比增长(%) 7.1% 4.9% 6.5% 6.6% 5.8% 营业利润(百万元) 4,360.5 4,555.2 4,905.6 5,208.7 5,490.3 同比增长(%) 7.1% 4.5% 7.7% 6.2% 5.4% 净利润(百万元) 3,328.9 3,454.8 3,699.5 3,922.8 4,134.9 同比增长(%) 6.6% 3.8% 7.1% 6.0% 5.4% 每股收益(元) 0.74 0.77 0.82 0.87 0.92 PE 13.2 12.7 11.9 11.2 10.6 PB 3.9 3.4 2.5 2.2 2.0 数据来源：贝格数据华金证券研究所 公司快报/大众品牌 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E （百万元） 2017 2018 2019E 2020E 2021E 营业收入 18,200.1 19,089.7 20,335.9 21,684.1 22,941.7 年增长率 减:营业成本 11,110.4 11,293.5 12,164.9 12,971.7 13,669.7 营业收入增长率 7.1% 4.9% 6.5% 6.6% 5.8% 营业税费 148.0 141.3 162.7 173.5 183.5 营业利润增长率 7.1% 4.5% 7.7% 6.2% 5.4% 销售费用 1,549.0 1,799.4 1,911.6 2,060.0 2,248.3 净利润增长率 6.6% 3.8% 7.1% 6.0% 5.4% 管理费用 1,054.0 1,100.3 1,169.3 1,246.8 1,319.2 EBITDA增长率 7.1% 7.1% 7.3% 5.3% 4.9% 财务费用 -120.4 -3.8 42.3 3.8 -18.8 EBIT增长率 6.8% 7.2% 9.4% 5.3% 5.0% 资产减值损失 126.5 383.3 150.0 140.0 130.0 NOPLAT增长率 6.8% 7.0% 8.0% 5.3% 5.0% 加:公允价值变动收益 -3.3 -8.9 0.5 0.5 0.5 投资资本增长率 -1061.3% 81.1% 26.5% 4.4% -12.5% 投资和汇兑收益 12.8 161.0 170.0 120.0 80.0 净资产增长率 10.6% 17.2% 35.2% 11.2% 10.7% 营业利润 4,360.5 4,555.2 4,905.6 5,208.7 5,490.3 加:营业外净收支 35.0 22.6 27.0 21.7 22.8 盈利能力 利润总额 4,395.5 4,577.8 4,932.6 5,230.4 5,513.2 毛利率 39.0% 40.8% 40.2% 40.2% 40.4% 减:所得税 1,066.1 1,121.9 1,233.2 1,307.6 1,378.3 营业利润率 24.0% 23.9% 24.1% 24.0% 23.9% 净利润 3,328.9 3,454.8 3,699.5 3,922.8 4,134.9 净利润率 18.3% 18.1% 18.2% 18.1% 18.0% EBITDA/营业收入 24.6% 25.2% 25.3% 25.0% 24.8% 资产负债表 EBIT/营业收入 23.2% 23.7% 24.3% 24.0% 23.8% 2017 2018 2019E 2020E 2021E 偿债能力 货币资金 7,842.0 10,526.3 13,680.5 15,552.7 18,201.9 资产负债率 55.5% 55.7% 47.5% 45.5% 44.3% 交易性金融资产 53.1 15.6 16.1 16.6 17.1 负债权益比 124.5% 126.0% 90.6% 83.4% 79.5% 应收帐款 664.2 685.1 842.9 843.6 940.7 流动比率 1.42 1.69 2.01 2.15 2.24 应收票据 16.6 2.8 31.2 0.6 31.2 速动比率 0.74 0.95 1.23 1.32 1.46 预付帐款 519.1 489.5 689.5 514.6 756.9 利息保障倍数 -35.05 ########## 117.00 1,359.61 -291.46 存货 8,492.7 9,473.6 10,125.4 10,989.8 11,033.6 营运能力 其他流动资产 53.8 574.5 591.7 609.5 627.8 固定资产周转天数 60 68 71 65 61 可供出售金融资产 1,071.6 549.1 576.6 605.4 635.7 流动营业资本周转天数 -44 -33 -13 -1 -2 持有至到期投资 - - - - - 流动资产周转天数 360 372 423 452 472 长期股权投资 714.6 769.5 769.5 769.5 769.5 应收帐款周转天数 14 13 14 14 14 投资性房地产 741.3 750.2 750.2 750.2 750.2 存货周转天数 169 169 173 175 173 固定资产 3,138.7 4,035.6 3,977.7 3,901.1 3,810.8 总资产周转天数 489 516 561 580 590 在建工程 810.2 169.0 118.3 82.8 58.0 投资资本周转天数 17 51 70 75 68 无形资产 493.8 531.1 533.1 536.4 540.9 其他非流动资产 486.8 1,019.5 1,039.1 942.5 950.6 费用率 资产总额 25,098.3 29,591.4 33,741.9 36,115.4 39,124.7 销售费用率 8.5% 9.4% 9.4% 9.5% 9.8% 短期债务 - - - - - 管理费用率 5.8% 5.8% 5.8% 5.8% 5.8% 应付帐款 6,827.5 5,768.5 6,862.7 6,973.8 7,607.2 财务费用率 -0.7% 0.0% 0.2% 0.0% -0.1% 应付票据 1,758.8 2,258.4 946.2 1,071.7 1,054.7 三费/营业收入 13.6% 15.2% 15.4% 15.3% 15.5% 其他流动负债 3,860.5 4,858.6 5,084.0 5,204.9 5,473.7 投资回报率 长期借款