请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 5 电力设备新能源 证券研究报告 | 公司研究 中环股份(002129.SZ) 【联讯电新公司点评】中环股份：业绩符合预期，产能顺利释放助公司成长 2019年03月31日 事项： 公司公告，2018年公司实现营收137.6亿元，同比增长42.63%，经营性现金流净额17亿元，同比增长62.37%，归属上市公司股东净利润6.33亿元，同比增长8.16%；报告期末总资产为427亿元，同比增长37.70%，归属于上市公司股东的净资产为133亿元，同比增长12.90%。公司预计2019年一季度实现归母净利润1.8-2.2亿元，同比增长44.03％-76.04％。 评论：  业绩符合预期，经营情况显著改善 公司2018年全年归母净利润6.33亿元，公司2019年一季度归母净利润1.8-2.2亿元，符合预期。主要原因为公司光伏硅片新增产能和半导体硅片新增产能陆续达产，营收快速增长。并且公司通过严格成本控制、有效实施精益化管理，内部经营管理及智能制造的不断提升、优势产能的不断释放，有效降低了经营成本。 我们认为，公司在四季度光伏硅片价格企稳后，盈利能力改善明显，说明了公司产能释放和降本增效情况都在向好的方向发展。并且，天津半导体硅片也在四季度贡献了可观的利润，对于公司后续半导体大硅片业务的进一步发展打下了基础。  光伏硅片产能陆续释放，五期项目有望上马，进一步提高公司盈利能力 2018年，公司新能源材料业务营收120.9亿元，同比增长41%，主要原因为公司内蒙古四期及改造项目产能爬坡完成，目前已经达产，公司2018年末整体太阳能级单晶硅材料年产能合计达到25GW以上。2018年，光伏硅片销量较去年增长135.45%，产量较去年增长140.62%。公司未来通过管理优化、流程再造、精益制造向数字化、智能化转型，持续推进内蒙古地区晶体制造基地超越设计产能到30GW。 此外，公司还将适时推动内蒙古五期扩产项目，填补优质产能缺口。继续推进具有全球差异化竞争优势的5GW高效叠瓦组件项目。公司目前已经与呼和浩特市人民政府签署了《共同打造“中环五期25GW单晶硅项目”合作协议书》，预计投资90亿元，五期项目完成后，公司光伏硅片产能有望实现翻倍增长。 我们认为，目前国内的电价、补贴规模政策尚未出台，国内市场尚未完全启动，但海外市场需求旺盛，2月份单晶硅片企业的订单饱和甚至供不应求，促使中环上调单晶硅片价格，未来供需状况有望继续保持，前期由于531政策导致的价格下降影响将逐渐消除，单晶硅片价格将向合理盈利区间回归，在二季度时不排除由于硅片供需紧张带来的进一步涨价。公司产能持续扩张，公司不仅能够进一步提高市场占有率，后续新产能带来的低成本使得公司的盈利能力更为突出。  半导体硅片业绩开始释放，成为公司又一增长点 2018年，公司半导体材料业务营收10.1亿元，同比增长73%，主要原因为公司天 买入(维持) 当前价： 9.92元 目标价： 14元 分析师：韩晨 CFA 执业编号：S0300518070003 电话：021-51759955 邮箱：hanchen@lxsec.com 分析师：夏春秋 CFA 执业编号：S0300517050001 电话：021-51782230 邮箱：xiachunqiu@lxsec.com 相关研究 《【联讯电新公司深度】中环股份（一）：续写光伏梦，打造中环“芯”》2018-11-30 《【联讯电新公司点评】中环股份（002129）：非公开发行助力大硅片扩产顺利实施》2019-01-08 《【联讯电新公司点评】中环股份：业绩上修为预增，硅片提价利好未来业绩》2019-01-30 中环股份(002129.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 5 津地区8英寸30万片/月产能已于去年三季度达产，产能消化充分，公司子公司中环领先全年实现净利润1.59亿元。公司未来无锡地区新建产能的陆续释放，以及天津地区6英寸产能的扩充，将进一步提升公司规模化竞争能力。此外，5寸GPP扩产项目，将进一步提高市场占有率。 公司拟募集资金总额不超过人民币50亿元，投资8-12英寸半导体硅片项目，本次募投项目投产后，8英寸硅片产能将进一步增加，12英寸硅片将实现量产。2019年无锡8英寸75万片/月产能将逐步释放，未来业绩将实现双轮驱动。  研发持续投入，公司未来可期，提高目标价至14元 2018年公司研发投入7.75亿元，同比增长55.49%，占营业收入的 5.64%，增加0.47个百分点，公司持续的研发投入将使公司未来获得进一步的技术优势。由于光伏硅片价格企稳反弹，我们提高2019,2020年公司业绩，预计2019-2021年营收分别为179.4亿元、209.3亿元和284.3亿元；归母净利润分别为12.5亿元、16.7亿元和22.4亿元，EPS 分别为0.45元、0.60元和0.80元，对应PE 为22 X、17 X和12 X，考虑到公司在太阳能单晶领域的龙头地位、在半导体硅片领域的先发优势，提高目标价至14元，维持“买入”评级。  风险提示 光伏产业链价格下跌的风险；半导体硅片产能释放不及预期的风险；未来大硅片价格下降的风险。 中环股份(002129.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 5 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2018 2019E 2020E 2021E 现金流量表 2018 2019E 2020E 2021E 流动资产 13,893 14,171 14,454 14,743 经营活动现金流 1,708 1,438 1,637 1,526 现金 6,740 3,162 1,964 1,857 净利润 789 1,542 2,058 2,766 应收账款 2,721 2,803 2,915 3,032 折旧摊销 1,482 1,497 1,512 1,527 其它应收款 122 125 130 135 财务费用 618 682 837 1,137 预付账款 726 748 778 809 投资损失 -65 -68 -72 -72 存货 1,709 1,760 1,830 1,903 营运资金变动 -4,383 -239 -426 -449 其他 1,876 5,574 6,837 7,007 其它 3,266 -1,976 -2,272 -3,384 非流动资产 28,804 30,821 32,978 35,286 投资活动现金流 -5,759 -3,658 -1,567 -829 长期投资 2,204 2,424 2,667 2,933 资本支出 5,418 6,231 7,166 8,240 固定资产 17,226 18,088 18,992 19,941 长期投资 2,204 2,424 2,667 2,933 无形资产 1,539 1,554 1,570 1,586 其他 -13,381 -12,313 -11,399 -12,003 其他 7,835 8,755 9,750 10,826 筹资活动现金流 3,081 -1,358 -1,268 -804 资产总计 42,697 44,991 47,432 50,030 短期借款 3,954 4,072 4,235 4,404 流动负债 17,214 17,731 18,440 19,178 长期借款 5,878 7,054 8,465 10,158 短期借款 3,954 4,072 4,235 4,404 其他 -6,750 -12,484 -13,968 -15,366 应付账款 4,488 4,623 4,808 5,000 现金净增加额 -969 -3,578 -1,198 -107 其他 8,773 9,036 9,397 9,773 非流动负债 9,759 9,856 9,955 10,055 主要财务比率 2018 2019E 2020E 2021E 长期借款 5,878 7,054 8,465 10,158 成长能力 其他 3,880 2,802 1,490 -103 营业收入 42.63% 30.44% 16.63% 35.87% 负债合计 26,973 27,587 28,395 29,232 营业利润 -23.23% 190.24% 39.11% 41.22% 少数股东权益 2,399 2,423 2,447 2,472 归属母公司净利润 10.07% 97.38% 33.58% 34.01% 归属母公司股东权益 13,325 14,981 16,590 18,326 获利能力 负债和股东权益 42,697 44,991 47,432 50,030 毛利率 17.35% 20.10% 21.70% 21.50% 净利率 4.60% 6.96% 7.97% 7.86% 利润表 2018 2019E 2020E 2021E ROE 5.50% 9.31% 11.29% 13.89% 营业收入 13,756 17,943 20,927 28,433 营业成本 11,369 14,337 16,386 22,320 偿债能力 营业税金及附加 62 67 72 76 资产负债率 63.17% 61.32% 59.86% 58.43% 营业费用 171 179 230 313 流动比率 0.81 0.80 0.78 0.77 管理费用 996 1,292 1,580 2,113 速动比率 0.71 0.70 0.68 0.67 财务费用 618 682 837 1,137 资产减值损失 190 192 194 195 营运能力 公允价值变动收益 0 0 0 0 总资产周转率 0.37 0.41 0.45 0.58 投资净收益 65 230 354 520 应收账款周转率 6.75 6.50 7.32 9.56 营业利润 491 1,425 1,982 2,799 应付账款周转率 3.49 3.15 3.47 4.55 营业外收入 390 394 398 402 每股指标(元) 营业外支出 8 8 8 8 每股收益 0.23 0.45 0.60 0.80 利润总额 873 1,811 2,372 3,193 每股经营现金 0.61 0.52 0.59 0.55 所得税 84 269 314 426 每股净资产 5.65 6.25 6.84 7.47 净利润 789 1,542 2,058 2,766 估值比率 少数股东损益 157 293 390 531 P/E 31.83 22.13 16.56 12.36 归属母公司净利润 633 1,249 1,668 2,235 P/B 1.28 1.59 1.45 1.33 EBITDA 2,519 2,922 3,494 4,326 EV/EBITDA 16.03 17.82 15.47 12.71 资料来源：公司财务报告、联讯证券研究院 中环股份(002129.SZ)公司研究。。。。。。