证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 中环股份（002129）重大事项点评 强推（维持） 接力扩产，冲刺光伏硅片头把交椅 目标价：14.70元 当前价：9.86元 事项：  3月19日，中环股份与呼和浩特市人民政府就共同在内蒙古自治区呼和浩特市投资建设“中环五期25GW单晶硅项目”达成合作事宜，签署《共同打造“中环五期25GW单晶硅项目”合作协议书》。“中环五期25GW单晶硅项目”总投资约90亿元，建成达产后年产能将达到25GW。 评论：  接力光伏硅片扩产，公司龙头地位料将进一步加强。光伏平价临近，高效PERC电池正逐步取代传统铝背场电池成为行业主流工艺，有望成为未来光伏行业电池片环节扩产的主要方向。从光伏硅片供需格局看，用于单晶PERC电池的单晶硅片供给偏紧，中环股份已于2019年初率先对单晶硅片提价。多年来，中环与隆基在光伏硅片环节一直保持双寡头竞争格局，除现有成熟产能外，参考隆基股份此前的产能规划，预计到2020年中，隆基股份将形成45GW的单晶硅片产能。此次中环股份接力光伏硅片扩产，新增五期单晶硅产能25GW，达产后将形成50GW单晶硅片产能，有望超越隆基成为全球最大的高效太阳能用单晶硅生产基地，龙头地位料将得到进一步巩固。  硅片扩产提升规模效益，有望显著增厚公司业绩。公司具备完善的光伏产业链布局，中环五期项目建设进一步提升光伏硅片产能，有助于扩大规模效益、降本提效、发挥上下游产业链的战略协同效应，从而增强公司在新能源材料产业的竞争力，提升全球市占率。参照中环股份四期项目及四期改造项目建设情况，假设未来三年单晶硅片产能分别提升5GW、10GW和10GW，我们预计产能释放有望自2020年起持续增厚公司业绩，带动光伏业务放量增长。  定增投资半导体硅片项目，半导体业务有望开启放量模式。公司拟通过非公开发行方式，拟募集资金不超过50亿元，用于投资半导体8-12英寸半导体硅片生产线项目。公司深耕半导体业务数十年，在半导体直拉材料、区熔材料和抛光片领域占据技术领先优势，2018年底公司8寸和12寸硅片分别形成了30万片/月和2万片/月的产能，远期将分别形成105万片/月、17万片/月的产能，进一步扩大公司在半导体大硅片领域的竞争优势，巩固龙头地位。  盈利预测：考虑到光伏硅片产能释放有望从2020年起增厚公司业绩，我们调增原先盈利预测，预计2018-2020年公司实现归母净利润6.0、13.75、23.61亿元（原预测值为6.0、13.75、21.93亿元），EPS 0.22、0.49、0.85元（原预测值0.22、0.49、0.79元），对应PE 45、20和11倍。考虑到国内半导体、光伏行业处在高速发展期，公司产能持续增加，给予2019年30倍PE目标估值，目标价14.70元，预期涨幅空间49.1%，维持“强推”评级。  风险提示：半导体或光伏硅片价格下降。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 9,644 13,855 15,890 25,109 同比增速(%) 42.2% 43.7% 14.7% 58.0% 归母净利润(百万) 585 600 1,375 2,361 同比增速(%) 45.4% 2.7% 129.1% 71.7% 每股盈利(元) 0.21 0.22 0.49 0.85 市盈率(倍) 46.23 45 20 11 市净率(倍) 2.29 2 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2019年3月19日收盘价 证券分析师：李佳 电话：021-20572564 邮箱：lijia@hcyjs.com 执业编号：S0360514110001 证券分析师：鲁佩 电话：021-20572564 邮箱：lupei@hcyjs.com 执业编号：S0360516080001 证券分析师：赵志铭 电话：021-20572557 邮箱：zhaozhiming@hcyjs.com 执业编号：S0360517110004 总股本(万股) 278,516 已上市流通股(万股) 264,424 总市值(亿元) 274.62 流通市值(亿元) 260.72 资产负债率(%) 59.3 每股净资产(元) 4.7 12个月内最高/最低价 11.93/0.0 《中环股份（002129）重大事项点评：光伏硅片需求旺季，龙头公司引领涨价潮流》 2019-01-30 《中环股份（002129）2018年业绩预增点评：调增2018年业绩预测，光伏、半导体硅片龙头增长趋势开启》 2019-01-31 《中环股份（002129）2018年业绩快报点评：硅片龙头内部不断优化，有望显著受益光伏平价趋势》 2019-02-28 -44%-23%-3%18%18/0318/0518/0718/0918/1119/012018-03-20～2019-03-18 沪深300 中环股份 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 光伏设备 2019年03月20日 中环股份（002129）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 6,001 3,628 7,643 9,734 营业收入 9,644 13,855 15,890 25,109 应收票据 704 1,011 1,160 1,832 营业成本 7,726 11,610 12,091 18,918 应收账款 1,354 1,931 1,899 2,503 税金及附加 40 71 81 128 预付账款 670 1,008 1,049 1,642 销售费用 109 168 187 295 存货 1,649 2,478 2,217 2,902 管理费用 726 1,096 1,295 2,021 其他流动资产 912 1,298 1,498 2,361 财务费用 439 177 309 366 流动资产合计 11,290 11,354 15,466 20,974 资产减值损失 41 28 45 45 其他长期投资 610 768 844 1,189 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 1,240 1,240 1,240 1,240 投资收益 76 44 44 44 固定资产 11,444 17,347 20,486 23,123 其他收益 10 8 8 8 在建工程 3,666 1,666 -1,134 -3,734 营业利润 649 757 1,934 3,387 无形资产 816 734 661 595 营业外收入 37 152 96 97 其他非流动资产 1,941 1,614 1,571 1,540 营业外支出 3 3 3 3 非流动资产合计 19,717 23,369 23,668 23,953 利润总额 683 906 2,027 3,481 资产合计 31,007 34,723 39,134 44,927 所得税 92 199 446 766 短期借款 4,065 5,065 5,565 5,565 净利润 591 707 1,581 2,715 应付票据 990 1,488 1,550 2,425 少数股东损益 6 107 206 354 应付账款 2,032 3,054 3,180 4,976 归属母公司净利润 585 600 1,375 2,361 预收款项 350 503 577 912 NOPLAT 970 845 1,822 3,001 其他应付款 418 418 418 418 EPS(摊薄)（元） 0.21 0.22 0.49 0.85 一年内到期的非流动负债 2,155 2,155 2,155 2,155 其他流动负债 219 288 410 607 主要财务比率 流动负债合计 10,229 12,971 13,855 17,058 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 4,166.00 7,166.00 9,166.00 9,166.00 成长能力 应付债券 1,652.00 1,652.00 1,652.00 1,652.00 营业收入增长率 42.2% 43.7% 14.7% 58.0% 其他非流动负债 1,961 52 52 52 EBIT增长率 99.0% -3.5% 115.7% 64.7% 非流动负债合计 7,779 8,870 10,870 10,870 归母净利润增长率 45.4% 2.7% 129.1% 71.7% 负债合计 18,008 21,841 24,725 27,928 获利能力 归属母公司所有者权益 11,803 11,580 12,902 15,138 毛利率 19.9% 16.2% 23.9% 24.7% 少数股东权益 1,196 1,302 1,507 1,861 净利率 6.1% 5.1% 10.0% 10.8% 所有者权益合计 12,999 12,882 14,409 16,999 ROE 4.5% 4.7% 9.5% 13.9% 负债和股东权益 31,007 34,723 39,134 44,927 ROIC 4.5% 3.6% 7.4% 11.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 58.1% 62.9% 63.2% 62.2% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 107.7% 124.9% 129.0% 109.4% 经营活动现金流 739 1,343 3,800 4,743 流动比率 110.4% 87.5% 111.6% 123.0% 现金收益 2,000 2,113 3,667 5,143 速动比率 94.3% 68.4% 95.6% 105.9% 存货影响 -214 -829 260 -685 营运能力 经营性应收影响 -1,334 -1,249 -204 -1,914 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.6 经营性应付影响 715 1,672 262 3,006 应收帐款周转天数 43 43 43 32 其他影响 -429 -365 -185 -807 应付帐款周转天数 80 79 93 78 投资活动现金流 -4,788 -5,000 -2,000 -2,000 存货周转天数 72 64 70 49 资本支出 -5,274 -5,052 -2,041 -2,033 每股指标(元) 股权投资 74 0 0 0 每股收益 0.21 0.22 0.49 0.85 其他长期资产变化 412 52 41 33 每股经营现金流 0.27 0.48 1.36 1.70 融资活动现金流 5,281 1,284 2,215 -652 每股净资产 4.24 4.16 4.63 5.44 借款增加 2,868 4,000 2,500 0 估值比率 股利及利息支付 -511 -271 -143 -246 P/E 46.23 45 20 11 股东融资 903 0 0 0 P/B 2.29 2 2 2 其他影响 5,792 1,555 2,358 -406 EV/EBITDA 30 27 15 11 资料来源：公司公告，华创证券预测 中环股份（002129）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 机械组团队介绍 所长助理、首席分析师：李佳 伯明翰大学经济学硕士。2014年加入华创证券研