有色策略周报（贵金属）：避险情绪积聚，沪金震荡偏强

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 有色金属： 研究员 郑琼香 0755-83213347 zhengqx@citicsf.com 从业资格号：F0260068 投资咨询号：Z0002147 许勇其 021-60812994 xuyongqi@citicsf.com 从业资格号：F3028549 投资咨询号：Z0012503 覃静 0755-83212747 qinjing@citicsf.com 从业资格号：F3080758 投资咨询号：Z0013731 杨力 021-60812976 yangli@citicsf.com 从业资格号：F3039855 投资咨询号：Z0013210 联系人： 范鹏程 021-60812978 fanpengcheng@citicsf.com 近期相关报告： 鲍威尔释放鸽派信号 贵金属震荡偏强 2019-01-03 国内降准释放利好国外就业市场疲弱打压美元贵金属强势回归 2018-12-05 中信期货研究|有色策略周报（贵金属） 2019 03-11 避险情绪积聚 沪金震荡偏强 策略摘要 品种 观点 中期展望 贵金属 观点：避险情绪积聚 沪金震荡偏强 信息分析： （1）2月美国股市躁动显然加速了资金向风险资产转移的速度，并且美元的高位盘整也为金价下跌做了铺垫。黄金ETF持仓多与少，往往对价格有着较强的指导性，目前持仓下滑，似乎预示着市场并不看好黄金，正在向收益更高的证券资产转移。 （2）欧洲央行将今年的经济增长预期，从1.7%下调到1.1%，并暗示2021年前，2%通胀目标都有可能无法实现。在本周利息会议之前，欧洲央行货币前瞻指引政策描述，是至少在2019年夏末之前维持利率不变，暗示首次加息可能在四季度。然而，欧元区疲弱的通胀与就业，经济增长压力陡增，年内加息景愿破灭。 逻辑：短期虽有欧央行鸽派预期打压，但美国货币及财政刺激逐步消退，金融市场美联储加息放缓的预期下再次来到短期顶部，一旦前期边境墙事件、地缘政治、贸易摩擦负面影响显现，恐将再次掉头向下。自迈入2019年以来，欧洲和美国的通胀率都在温和回落，但是以回落幅度相比，美国要更猛一些。通胀包涵的维度很广，也是欧美央行重要的利率执行基准。在欧美通胀弱化的情况下，美国单方面加息显然不是明智之举。美元无法保持坚挺，短期价格洼地，适当逢低补仓可行。 操作建议：逢低补仓 风险因素： 上行风险：欧央行提前结束量化宽松，开启货币政策正常化 下行风险：美国就业及通胀大幅改善，鲍威尔释放持续加息预期 震荡偏强 中信期货研究|有色金属周报（黄金白银） 2 / 7 一周市场回顾及后市展望 上周金价逐步企稳，虽有欧洲央行鸽派预期打压，但价格下跌幅度有限。印度支那半岛军事冲突似乎被市场忽略，避险情绪貌似总打不起精神，着实令人大跌眼镜。宏观上美国最新GDP环比增速大幅下移，也并没有令投资人回避美元资产。贵金属价格对利好因素反应迟钝，黄金是在沉默中默默沉沦？还是在不经意间激进勃发？ 黄金ETF持仓下滑 在连增四个月之后，全球黄金ETF持有量在2月份大幅下滑。据世界黄金协会数据，全球黄金ETF持有量2月份下降33吨，使得其总持仓量降至2479吨。以目前金价计算，大约流出了12亿美元。北美地区基金大幅抛售黄金，在2月份卖出了29吨黄金，占到黄金ETF下降总量的近90%。 2月美国股市躁动显然加速了资金向风险资产转移的速度，并且美元的高位盘整也为金价下跌做了铺垫。黄金ETF持仓多与少，往往对价格有着较强的指导性，目前持仓的下滑，预示着市场似乎并不看好黄金，正在向收益更高的证券资产转移。 欧央行维持利率无变化 欧洲央行将今年的经济增长预期，从1.7%下调到1.1%，并暗示2021年前，2%通胀目标都有可能无法实现。在本周利息会议之前，欧洲央行货币前瞻指引政策描述，是至少在2019年夏末之前维持利率不变，暗示首次加息可能在四季度。然而，欧元区疲弱的通胀与就业，经济增长压力陡增，年内加息景愿破灭。 本次议息会议欧洲央行宣布维持利率不变，并且年内不会加息，同时重启新一轮定向长期再融资操作，下调经济增速和通胀预期。第一次加息时间推迟至2020年，认为经济需要进一步刺激。全球贸易局势持续存在不确定性，而英国退欧对欧元区经济造成持久性伤害。目前欧元区增长低于预期，产出缺口扩大，行长德拉吉预计，2019年欧元区增长率仅为1.1％，不到欧洲央行一年前预测的一半。 本周预期： 短期虽有欧央行的鸽派预期打压，但是美国货币及财政刺激逐步消退，金融市场美联储加息放缓的预期下再次来到短期顶部，一旦前期边境墙事件、地缘政治、贸易摩擦负面影响显现，恐将再次掉头向下。自迈入2019年以来，欧洲和美国的通胀率都在温和回落，但是以回落幅度相比，美国要更猛一些。通胀包涵的维度很广，也是欧美央行重要的利率执行基准。在欧美通胀弱化的情况下，美国单方面加息显然不是明智之举。美元无法保持坚挺，短期价格洼地，适当逢低补仓可行。 中信期货研究|有色金属周报（黄金白银） 3 / 7 相关图表 一、价格及持仓数据： 1、内盘金银价格及持仓数据 图1: SHFE黄金价格、持仓量变化 单位：元/克 图2: SHFE白银价格、持仓量变化 单位：元/千克 -400 00-200 000200 00400 00600 00800 00200210220230240250260270280290300201 8/0 3/1 5201 8/0 4/1 5201 8/0 5/1 5201 8/0 6/1 5201 8/0 7/1 5201 8/0 8/1 5201 8/0 9/1 5201 8/1 0/1 5201 8/1 1/1 5201 8/1 2/1 5201 9/0 1/1 5201 9/0 2/1 5持仓量变化（右轴）期货收盘价(活跃合约):黄金 -100 000-800 00-600 00-400 00-200 000200 00400 00600 00800 00100 000300 0310 0320 0330 0340 0350 0360 0370 0380 0390 0400 0201 8/0 3/1 5201 8/0 4/1 5201 8/0 5/1 5201 8/0 6/1 5201 8/0 7/1 5201 8/0 8/1 5201 8/0 9/1 5201 8/1 0/1 5201 8/1 1/1 5201 8/1 2/1 5201 9/0 1/1 5201 9/0 2/1 5持仓量变化（右轴）期货收盘价(活跃合约):白银 数据来源：Wind 中信期货研究部 2、外盘持仓数据 图3: COMEX黄金持仓头寸 单位：张 图4: COMEX白银持仓头寸 单位：张 -100 000-500 000500 00100 000150 000200 000250 0000100 000200 000300 000400 000500 000600 000201 8/0 3/1 3201 8/0 4/1 3201 8/0 5/1 3201 8/0 6/1 3201 8/0 7/1 3201 8/0 8/1 3201 8/0 9/1 3201 8/1 0/1 3201 8/1 1/1 3201 8/1 2/1 3201 9/0 1/1 3201 9/0 2/1 3COMEX黄金总持仓COMEX黄金总投机持仓（右轴）COMEX黄金投机净头寸 -400 00-300 00-200 00-100 000100 00200 00300 00400 00500 00600 00700 000500 00100 000150 000200 000250 000300 000201 8/0 3/1 3201 8/0 4/1 3201 8/0 5/1 3201 8/0 6/1 3201 8/0 7/1 3201 8/0 8/1 3201 8/0 9/1 3201 8/1 0/1 3201 8/1 1/1 3201 8/1 2/1 3201 9/0 1/1 3201 9/0 2/1 3COMEX白银总持仓COMEX白银总投机持仓COMEX白银投机净头寸（右轴） 数据来源：Wind 中信期货研究部 3、ETF持仓数据 图5: SPDR黄金ETF持仓 单位：吨 图6: SLV白银ETF持仓 单位：吨 600650700750800850900201 8/0 3/1 6201 8/0 4/1 6201 8/0 5/1 6201 8/0 6/1 6201 8/0 7/1 6201 8/0 8/1 6201 8/0 9/1 6201 8/1 0/1 6201 8/1 1/1 6201 8/1 2/1 6201 9/0 1/1 6201 9/0 2/1 6SPDR:黄金ETF:持有量(吨) 900 0920 0940 0960 0980 0100 00102 00104 00106 00201 8/0 3/1 2201 8/0 4/1 2201 8/0 5/1 2201 8/0 6/1 2201 8/0 7/1 2201 8/0 8/1 2201 8/0 9/1 2201 8/1 0/1 2201 8/1 1/1 2201 8/1 2/1 2201 9/0 1/1 2201 9/0 2/1 2SLV:白银ETF:持仓量(吨) 数据来源：Wind 中信期货研究部 中信期货研究|有色金属周报（黄金白银） 4 / 7 二、核心逻辑： 4、实际利率变化 图7: 美国国债利率变化 单位：% 图8: 美联储通胀预期变化 单位：% 00.511.522.531.31.82.32.83.33.82018/0...2018/0...2018/0...2018/0...2018/0...2018/0...2018/0...2018/1...2018/1...2018/1...2019/0...2019/0...美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:3个月（右轴） 1.61.71.81.922.12.22.32.42.52.6201 8/0 1/3 0201 8/0 2/2 8201 8/0 3/3 1201 8/0 4/3 0201 8/0 5/3 1201 8/0 6/3 0201 8/0 7/3 1201 8/0 8/3 1201 8/0 9/3 0201 8/1 0/3 1201 8/1 1/3 0201 8/1 2/3 1USD Inflation swap Forward 5Y 数据来源：Wind 中信期货研究部 5、信用违约、黑天鹅风险 图9: TED利差