整体物业：看到强劲的FY18收益

部门注意洛根房地产│ 中国│ 平均深圳投资中性（没变化）重点企业本报告并非针对或打算分发给任何地方，州，国家或其他司法管辖区的公民或居民或位于任何地方，州，国家或其他司法管辖区的任何个人或实体，或打算将其分发或使用。违反法律或法规。添加，目标价HK $ 16.50，HK $ 15.34关闭我们认为投资者对其新的H股发行提议过于看空，如果实现的话，我们认为可以大大改善其资产负债表。我们认为该股的市盈率为3.4倍19财年市盈率。世茂房地产添加，目标价HK $ 25.20，HK $ 19.78关闭我们认为世茂在18-20财年的销售和利润均高于平均水平。其较资产净值折让45％及19财年市盈率5倍，表明股价具有潜在的潜在上行空间。时代中国控股有限公司添加，目标价HK $ 12.90，HK $ 11.48关闭我们预计，《时代》将是大湾区发展计划的最大受益者之一，大湾区的土地储备约占90％。该股票的FY19市盈率为4倍，收益率为6.5％，看起来并不昂贵。汇总评估指标市盈率（x）Dec-18F Dec-19F Dec-20F本报告并非针对或打算分发给任何地方，州，国家或其他司法管辖区的公民或居民或位于任何地方，州，国家或其他司法管辖区的任何个人或实体，或打算将其分发或使用。违反法律或法规。4.153.372.96世茂房地产6.715.284.35时代中国控股有限公司5.174.003.27P / BV（x）12月18F 12月19F 12月20F本报告并非针对或打算分发给任何地方，州，国家或其他司法管辖区的公民或居民或位于任何地方，州，国家或其他司法管辖区的任何个人或实体，或打算将其分发或使用。违反法律或法规。0.620.550.49世茂房地产0.840.730.64时代中国控股有限公司0.930.750.61股息率12月18日至12月19日至12月20日广州富力9.52％10.81％11.89％世茂房地产5.62％6.22％7.53％时代中国控股有限公司5.36％6.51％7.72％物业-整体看到强劲的FY18收益我们估计18财年开发商的收入增长了约45％中国开发商将在未来2-3周内宣布其2018财年业绩。我们估计，我们覆盖的20家开发商的核心收益平均同比增长约45％，这主要得益于强劲的收入增长和毛利率改善。恒大，RF，融创，敏捷，洛根和时代的盈利预计将同比增长40-297％。可能的失败和失败格林敦和碧桂园可能会错过我们的盈利预测，而合景泰富也可能会错过，因为我们了解到某些项目的预订可能会延迟。同时，由于大湾区（GBA）强劲的房地产市场，时代中国可能有可能超出我们的预期。最后，鉴于期望值非常低，中国海外发展可能会报告好于预期的结果。毛利率同比增长0.6％至31.7％在待确认项目的较高售价（主要在2016年和2017年销售良好）的推动下，开发商的2018财年毛利率平均可提高0.6个百分点至31.7％。世茂，绿城，融创，洛根和时代中国的利润率在18财年可能会实现1.6-3.5％的强劲增长，这是由于2017财年的利润率较低或今年承认了一些超高利润率的项目。2018财年股息率可能达到5％大多数中国开发商将支付其收益的约30-50％作为股息。鉴于其便宜的估值（18财年市盈率范围为4-10倍），股息支付意味着平均股息收益率为5％（范围为3-11％）。2018年净负债率上升;最近再融资明显改善鉴于信贷环境趋紧以及大多数开发商的持续扩张，我们预计净负债比率将在2018年适度增加。不过，恒大和融创的净负债比率应会在去杠杆策略上有所改善。同时，大多数 开发商已为其美元债券再融资，该债券将于2019年到期。顶尖球员：世茂，龙湖和GBA扮演时代，洛根和敏捷龙湖，世茂，RF和CIFI是我们的中型和大型股买入。同时，我们重申对GBA的正面看法，并相信时代（Times），洛根（Logan）和敏捷（Agile）等开发商将是该地区未来10年快速发展的直接受益者，分析师20年。■ 我们预计中国开发商在18财年基数较低，利润率和销量增长较高的情况下，将在18财年实现强劲的收入增长约45％。■ 碧桂园，合景泰富和绿城可能会错过我们的预测，而时报和中海外发展可能会击败。我们预计开发商将提供约5％的股息收益率。■ 顶级人才：Longfor，Shimao，RF和CIFI。我们也喜欢大湾区（GBA）的戏剧，例如时代，洛根和敏捷。维持行业中性。 2007香港降低.恒大CFA成龙Ť(852) 2539 1324Ë楚先生Ť(852) 2539 1327Ë麦国荣Ť(852) 2539 1328Ë图1：FY18业绩摘要摘要自2019年1月上旬以来，市场已将2019年联邦基金加息的可能性降低考虑在内。此外，美国联邦储备委员会（Federal Reserve）对未来联邦基金利率的走势采取了鸽派语调，理由是美联储鉴于全球经济和金融的发展以及通货膨胀压力的减轻，将对“美国联邦基金利率”的目标范围的调整“更加耐心”。鉴于市场预期美国未来加息步伐放缓，自今年初以来，人民币兑美元已经走强。据彭博社报道，在2019年的前两个月，离岸人民币兑美元汇率已升值2.9％。我们认为，人民币升值意味着离岸债务的美元等值利息支付会减少，这有助于减轻投资者对开发商离岸债务利息负担的担忧。图4：美国期货隐含的加息概率（2019年1月9日）(%)核心收益（万元）DPS净负债率FY17 FY18F yoy chg FY17 FY18F pts chg FY17 FY18F yoy chg FY17 FY18F yoy chg FY17 FY18F pts chg敏捷51,40258,41014%39.8%41.1%1.2%5,6227,89941%0.771.0132%71%80%9%中海外163,972207,77027%33.4%33.6%0.2%34,30240,45518%0.800.9620%27%28%1%华润置地101,644118,77917%40.2%38.7%-1.5%15,77619,69325%0.800.9924%36%43%7%万科（中国）-H 237,345353,51449%32.3%33.8%1.5%27,36535,80631%0.901.1831%9%23%15%CIFI 31,82438,92922%27.1%27.9%0.8%4,0825,49635%0.210.2520%51%62%11% 碧桂园226,900 356,827 57％25.9％25.4％-0.5％20,326 29,196 44％0.40 0.53 34％57％59％2％ 恒大311,022 619,624 99％36.1％35.9％-0.2％27,767 61,874 123％0.00 1.11 na 183％92％-91％ 格林敦41,953 46,029 10％19.2％21.0％1.7％1,804 1,634 -9％0.20 0.20 0％75％77％2％ 广州富力59,278 84,205 42％35.4％34.4％-0.9％6,614 10,179 54％1.10 1.25 14％180％164％-16％ 特设工作组11,543 17,373 51％34.8％33.5％-1.3％3,523 4,499 28％0.41 0.50 22％68％82％14％龙湖72,075 96,572 34％33.9％34.8％0.9％9,770 12,467 28％0.76 0.84 11％48％52％4％ 世茂物业70,426 75,830 8％30.4％32.0％1.6％6,930 8,801 27％0.82 0.95 16％56％56％0％远洋公司45,837 59,874 31％24.5％24.4％-0.1％3,850 5,277 37％0.27 0.27 -2％62％69％7％SOHO中国1,963 1,813 -8％74。0％74。0％0。0％（898）265 -129％0。92 0。03 -97％51％49％-2％融创65,874 141,152 114％20。7％24。2％3。5％2,922 11,604 297％0。50 0。53 5％257％191％-65％禹州21,701 28,443 31％35。4％34。9％-0。5％2,924 3,857 32％0。26 0。34 30％58％64％6％ 洛根地产27,690 39,290 42％34。4％36。2％1。9％4,434 6,425 45％0。32 0。50 58％57％72％15％深圳投资10,254 14,553 42％34。6％34。0％-0。6％4,010 2,321 -42％0。16 0。14 -15％36％37％1％ 时报中国23,110 31,490 36％27。9％29。5％1。6％2,477 3,482 41％0。41 0。53 27％58％59％2％平均52％31。1％31。7％0。6％48％20％75％71％-4％资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告本报告结束时提供了重要的披露，包括任何必需的研究证明。 如果此报告在美国分发，则由CGS-CIMB SECURITIES（USA），INC。分发。 并且被认为第三方相关研究由EFA平台提供支持属性中国物业-整体三月7，2019图2：中国房地产同行比较共享光盘。至彭博社（Bloomberg）价格TP Mkt上限每股净资产值（NAV）/每股净资产值（NAV）上行市盈率（x）P / BV（x）产量净负债率（％）公司股票代号（港元）（港元）评分（百万美元）（港元）2018F2019F2020F2018F2019F2018F2019F2018F2019F科力688港币加华润置地1109 HK加。 万科-H 2202 HK加CIFI884港币加CGS-CIMB实体 洛根房地产│ 深圳投资时代中国│ 平均降低广州富力2777 HK加 克格勃(%) 1813 HK加盼望加加世茂地产813港币加(%)(%)2017苏纳克1918年香港保持2017苏纳克1918年香港2017苏纳克1918年香港2017苏纳克1918年香港图6：离岸人民币兑美元汇率（2018年1月– 2019年2月）禹州28.7029.70FY18F40,54533.01339.27.86.76.11.21.11.02.83.33.8272826开发商基本上为2019年到期的几乎所有离岸债券再融资大湾区（BBA）30.5531.20FY18F27,28339.022211.59.27.66.61.51.41.33.13.84.6364341截至2019年3月7日，我们所涵盖的香港上市中国内地开发商在本年度迄今已发行150亿美元的离岸债券，而他们有超过120亿美元的债券要在2019年赎回。恒大发行的金额最大，为美元。年初至今在香港上市的开发商之间的债券发行规模为30亿美元。在2019年前两个月，在香港上市的开发商基本上完成了今年到期的离岸债券的再融资，我们认为这可以缓解投资者对开发商在不久的将来偿还离岸债务的担忧。大湾区平均在香港上市的开发商30.9530.80FY18F48,04234.210(0)10.78.17.26.62.21.81.63.44.45.092330发行金额（百万美元）A股开发商的中小盘总体平均水平5.165.50FY18F5,35111.05377.76.14.84.11.41.10.94.55.66.7516258资料来源：CGS-CIMB研究，公司报告，彭博3380港币11.207.50毛利率31,49312.510(33)10.27.05.65.22.21.81.54.25.66.7575949图7：自2019年1月以来我们覆盖的香港上市中国开发商发行的美元债券Ë25.2024.50FY18F43,88333.024(3)10.44.64.03.72.51.61.40.05.211.01839274本报告的内容（包括其中表达的观点和观点