医药生物行业“科创板”系列报告之一：医药“科创”时代开启，创新驱动力换挡在即

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2019年3月7日 医药生物 医药“科创”时代开启，创新驱动力换挡在即 ——医药生物行业“科创板”系列报告之一 行业深度 ◆对标纳斯达克，生物制药板块有望成为科创板的主力板块 18年11月5日，习总书记宣布将在上交所设立科创板并试点注册制，体现出资本市场重大制度创新的顶层设计思路。3月1日，上交所发布了实施相关业务规则和配套指引。我们认为科创板对于医药行业战略意义深远。对标成熟市场，纳斯达克生物制药板块市值高达10050 亿美元（19年3月5日），占纳市市值8%权重，是最重要板块之一。同时，纳市也是全球生物医药研发的助推器。我们认为，科创板拓宽了创新型医药企业融资渠道，未来生物制药板块也可能成为科创板的主力板块。 ◆科创板是医药行业创新升级的助推器，新兴科技+“卖水人”有望受益 生物医药是由创新研发驱动的行业。从历史上看，抗生素、心血管药物、抗肿瘤药物等重磅品种的问世，都驱动制药工业迎来发展浪潮。科创板上市标准中对生物医药重点提及，其中标准二要求公司最近三年研发投入占比不低于15%，标准五要求药企需取得一项一类新药二期临床试验批件。我们认为，科创板的推出将极大促进医药新兴技术的发展，加速技术革新，推动整个医药产业升级。具体而言，我们建议重点关注创新研发驱动的公司，或创新服务商“卖水人”，包括创新型药企/器械企业、前沿疗法、CRO/CMO企业等。 ◆估值体系转变：风险修正的现金流折现法（rNPV法）更为适合 科创板允许未盈利的研发型企业上市，这将带来估值体系的转变。对比国际生物制药行业及金融机构对于药物研发项目的评估方法，我们认为风险修正的现金流折现法更适用于研发型企业的估值。我们构建了适用于在研产品估值的rNPV估值方法。我们认为，医药企业估值体系有望从PEG估值走向“PEG+在研管线折现估值”。 ◆投资建议：科创板将助力国内医药创新大潮，开启“科创”新时代，我们认为受益的公司分为三类：CRO/CMO、参控公司有望登陆科创板的上市公司、有望登陆科创板的公司，重点推荐泰格医药、药明康德、昭衍新药、药石科技、安科生物，建议关注北陆药业、凯莱英、康龙化成、乐普医疗、海正药业。 ◆风险提示：板块系统性风险；研发进度不及预期；制度推进不及预期。 证券 代码 公司 名称 股价 （元） EPS（元） PE（X） 投资 评级 17A 18E 19E 17A 18E 19E 300347 泰格医药 63.50 0.60 0.95 1.31 106 67 49 买入 603259 药明康德 98.28 1.05 1.85 1.99 94 53 50 买入 603127 昭衍新药 69.01 0.66 0.94 1.30 104 73 53 买入 300009 安科生物 15.88 0.28 0.26 0.36 57 60 45 买入 300725 药石科技 82.25 0.61 1.20 1.79 135 68 46 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2019年3月6日 注：昭衍新药18年数据为年报披露的真实数据 增持（维持） 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 宋硕 (执业证书编号：S0930518060001) 021-52523872 songshuo@ebscn.com 联系人 吴佳青 021-52523697 wujiaqing@ebscn.com 行业与上证指数对比图 -40%-25%-10%5%20%01-1803-1805-1806-1808-1809-1811-1801-19医药生物沪深300 资料来源：Wind 2019-03-07 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 科创板将加速医药产业创新升级 ............................................................................................... 3 1.1、 对标纳斯达克，科创板将是我国医药产业发展的助推器 ........................................................................ 3 1.2、 生物制药板块有望成科创板主力 ............................................................................................................. 7 2、 新兴技术+“卖水人”有望受益 ..................................................................................................... 8 2.1、 创新药：“由仿到创”升级进行中 .............................................................................................................. 8 2.2、 前沿疗法：我国正在CAR-T领域迎头赶上 ............................................................................................ 9 2.3、 高端器械：技术突破正起步 .................................................................................................................. 10 2.4、 CRO/CMO企业：创新“卖水人” ............................................................................................................ 11 3、 估值体系有望重构，rNPV法更为适合 .................................................................................... 12 4、 受益公司梳理 .......................................................................................................................... 14 5、 相关上市公司推荐 ................................................................................................................... 16 5.1、 泰格医药：国内临床CRO龙头，国际化稳步推进 ............................................................................... 16 5.2、 药明康德：全球竞争中走出的临床前CRO龙头 .................................................................................. 18 5.3、 昭衍新药：深耕安评24年，成就“金字招牌” ........................................................................................ 19 5.4、 药石科技：分子砌块细分龙头，小市场有大作为 ................................................................................. 20 5.5、 安科生物：生长激素优势企业，精准医疗前景广阔 .............................................................................. 22 6、 风险提示 ................................................................................................................................. 24 2019-03-07 医药生物 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 1、科创板将加速医药产业创新升级 科创板体现顶层设计，我们认为科创板注册制于医药行业战略意义深远。18年11月5日，习总书记宣布将在上交所设立科创板并试点注册制，体现出资本市场重大制度创新的顶层设计思路。时隔仅四个月，19年3月1日，上交所发布实施了相关业务规则和配套指引，明确了科创板定位于“面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求”的企业（包括未盈利企业），并执行注册制。 科创板上市共有5套标准，对于生物医药企业重点提及，其中标准二要求公司最近三年研发投入合计占总营业收入的比例不低于15%，标准五要求医药企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批件。我们认为，这两套标准为目前创新药械企业、CRO/CMO、前沿疗法公司上市提供便利，拓宽了融资渠道。 表1：科创板与港交所生物技术创新板、纳斯达克全球市场上市标准比较 指标 科创板 港交所 生物科技创新板 纳斯达克 全球市场 上市要求 1、预计市值不低于人民币10亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000万元，或者预计市值不低于人民币10亿元，最近一年净利润为正且营业收入不低于人民币1亿元； 1、仅限生物科技公司，预期最低市值不得少于15亿港元 1、股东权益不低于1500万美元，最近一年(或最近三年中的两年)税前盈利不少于100万美元，公众股东持股量在100万股以上，流通市值800万美元以上，股价不低于4美元，持有100股以上的股东数不低于400个 2、预计市值不低于人民币15亿元，最近一年营业收入不低于人民币2亿元，且最近三年研发投入合计占最近三年营业收入的比例不低于15%； 2、拥有至少一种已通过概念开发流程（如美国食品和药物管理局的一期临床试验 2、股东权益不低于3000万美元，公众股东持股量在100万股以上，流通市市值1800万美元以上，股价不低于4美元，持有100股以上的股东数不低于400个，营运历史2年以上 3、预计市值不低于人民币20亿元，最近一年营业收入不低于人民币3亿元，且最近三年经营活动产生的现金流量净额累计不低于人民币1亿元； 3、曾有至少一名资深投资者进行投资 3、公众股东持股量在100万股以上，总市值7500万美元以上，流通市值2000万美元以上，股价不低于4美元，持有100股以上的股东数不低于400个 4、预计市值不低于人民币30亿元，且最近一年营业收入不低于人民币3亿元； 4、具备125%营运资金，至少在上市前两年主要从事现有业务。 4、最近一年(或最近三年中的两年)总资产和总营收达到7500万美元以上，流通市值2000万美元以上，股价不低于4美元，持有100股以上的股东数不低于400个 5、预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。医药行业企业需取得至少一项一类新药二期临床试验批件，其他符合科创板定位的企业