业绩略低于预期，长期受益于口腔医疗快速发展

生物医药 2019年02月28日 正海生物 (300653) 业绩略低于预期，长期受益于口腔医疗快速发展 请务必阅读正文后免责条款 公司报告 公司事项点评 公司报告 公司半年报点评 推荐（维持） 现价：58.57元 主要数据 行业 生物医药 公司网址 www.zhbio.com 大股东/持股 秘波海/42.53% 实际控制人 秘波海 总股本(百万股) 80 流通A股(百万股) 43 流通B/H股(百万股) 0 总市值（亿元） 46.86 流通A股市值(亿元) 25.35 每股净资产(元) 6.35 资产负债率(%) 9.70 行情走势图 相关研究报告 《正海生物*300653*活性生物骨注册获受理，研发项目顺利推进》 2018-11-09 《正海生物*300653*前三季度业绩略超预期，生物膜规格增加获批》 2018-10-21 《正海生物*300653*生物再生材料龙头业绩靓丽，核心品种高增长延续》 2018-08-10 《正海生物*300653*一季度业绩凯歌再奏，经销占比提升促净利大增》 2018-04-26 《正海生物*300653*公司业绩超预期，在研品种储备充实》 2018-03-30 证券分析师 叶寅 投资咨询资格编号 S1060514100001 021-22662299 YEYIN757@PINGAN.COM.CN 研究助理 韩盟盟 一般从业资格编号 S1060117050129 021-20600641 HANMENGMENG005@PINGAN.COM.CN 投资要点 事项：公司发布2018年业绩快报，实现营业收入2.16亿元，同比增长17.92%；实现归母净利润8582万元，同比增长39.15%；EPS为1.07元。公司业绩略低于预期。 平安观点：  受生物膜增速下滑影响，公司业绩略低于市场预期：2018年公司实现营业收入2.16亿元，同比增长17.92%。实现归母净利润8582万元，同比增长39.15%。公司业绩增速略低于此前预期。我们认为主要有两方面原因，一是2017年下半年业绩基数高，二是生物膜销售额增速下滑。2018年公司生物膜实现收入9643万元，同比增长11.73%。生物膜国内市场主要由天新福、冠昊生物和正海生物三家占据，竞争激烈导致收入增速有所波动。但我们认为正海生物凭借优秀的产品品质和积极的市场开拓，市占率逐步提升的趋势未改。  口腔修复膜和骨修复材料增速提升，受益于种植牙行业高速增长：2018年公司口腔修复膜、骨修复材料分别实现收入1.05亿元、1119万元，分别增长21.22%、33.46%，增速分别较2017年提升3.26个和11.65个PP。国内口腔修复膜市场主要由进口品牌盖氏占据，正海生物市占率10%左右，有望凭性价比优势持续进口替代。2017年我国种植牙约200万颗，其中约一半存在骨量不足的情况，需要用到骨修复材料，同时公司的口腔修复膜和骨修复材料可配合使用。我们判断未来种植牙行业仍将保持30%以上的高速增长，看好公司口腔修复膜和骨修复材料持续放量。  在研品种促更新换代，不乏重磅品种：目前公司在研品种较多，其中活性生物骨、引导组织再生膜、新一代生物膜等为现有品种升级版，将进一步提升产品竞争力。预计未来几年公司不断有新产品获批，其中活性生物骨在注册审评中，预计在2020年落地，引导组织再生膜在进行临床试验，预计2020年获得注册证，其他品种如尿道修复补片、新一代生物膜、鼻腔止血材料等有望在2021年获批。子宫内膜修复材料是潜在大品种，考 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 151 183 216 264 325 YoY(%) 17.6 21.4 17.9 22.4 23.2 净利润(百万元) 45.5 62 86 113 140 YoY(%) 7.0 35.6 39.3 31.3 24.6 毛利率(%) 92.8 93.7 93.7 93.5 93.4 净利率(%) 30.2 33.7 39.9 42.8 43.2 ROE(%) 19.9 12.8 16.2 17.9 18.5 EPS(摊薄/元) 0.57 0.77 1.07 1.41 1.76 P/E(倍) 103.1 76.0 54.5 41.5 33.4 P/B(倍) 20.5 9.7 8.9 7.4 6.2 -50%0%50%100%150%200%Feb-18May-18Aug-18Nov-18正海生物沪深300证券研究报告 正海生物﹒公司事项点评 请务必阅读正文后免责条款 2 / 4 虑到人工流产和剖腹产人群庞大，市场规模比现有品种高出一个数量级，预计在3-4年内拿到注册证书。  盈利预测与投资评级：我们看好生物再生材料在政策支持、人口老龄化和进口替代趋势下走上快速发展之路。根据业绩快报，将公司2018-2020年EPS预测调整为1.07元、1.41元和1.76元（原预测为1.17元、1.48元和1.82元），当前股价对应2019年PE为41.5倍，维持“推荐”评级。  风险提示：1）产品集中风险：目前公司收入主要集中于口腔修复膜和生物膜，尽管拥有丰富的在研产品，但新产品上市需要的时间较长，若主导品种市场环境、下游需求、竞争态势发生重大变化，则公司业绩将受到重大影响；2）新产品研发风险：公司拥有多项在研产品，主要是三类医疗器械，研发过程投入大、环节多、周期长，具有一定的不确定性，存在一定的风险。3）政策风险：公司产品多为高值耗材，若未来国家发布相关政策，如限制价格，将对公司产生不利影响。 正海生物﹒公司事项点评 请务必阅读正文后免责条款 3 / 4 资产负债表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 456 500 601 726 现金 99 135 217 327 应收账款 44 49 64 75 其他应收款 0 1 1 1 预付账款 1 2 2 3 存货 9 9 13 15 其他流动资产 304 304 305 305 非流动资产 74 80 87 95 长期投资 0 0 0 0 固定资产 25 29 35 41 无形资产 18 19 21 23 其他非流动资产 32 31 31 31 资产总计 531 580 688 822 流动负债 31 34 39 45 短期借款 0 0 0 0 应付账款 7 10 12 16 其他流动负债 24 24 28 29 非流动负债 17 17 17 17 长期借款 0 0 0 0 其他非流动负债 17 17 17 17 负债合计 48 51 56 62 少数股东权益 0 0 0 0 股本 80 80 80 80 资本公积 269 269 269 269 留存收益 134 206 296 401 归属母公司股东权益 483 529 632 760 负债和股东权益 531 580 688 822 现金流量表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 经营活动现金流 65 82 97 128 净利润 62 86 113 140 折旧摊销 4 4 5 6 财务费用 -2 -2 -4 -7 投资损失 -6 -2 -2 -2 营运资金变动 6 -4 -14 -9 其他经营现金流 1 0 0 0 投资活动现金流 -262 -8 -9 -12 资本支出 11 5 7 8 长期投资 0 0 0 0 其他投资现金流 -252 -2 -3 -3 筹资活动现金流 192 -38 -6 -6 短期借款 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 普通股增加 20 0 0 0 资本公积增加 173 0 0 0 其他筹资现金流 -2 -38 -6 -6 现金净增加额 -5 36 82 111 利润表 单位：百万元 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 183 216 264 325 营业成本 12 14 17 21 营业税金及附加 1 2 1 2 营业费用 76 79 90 107 管理费用 36 32 37 45 财务费用 -2 -2 -4 -7 资产减值损失 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 投资净收益 6 2 2 2 营业利润 71 93 125 158 营业外收入 1 7 7 6 营业外支出 0 0 0 0 利润总额 72 100 132 164 所得税 10 14 19 24 净利润 62 86 113 140 少数股东损益 0 0 0 0 归属母公司净利润 62 86 113 140 EBITDA 73 100 131 161 EPS（元） 0.77 1.07 1.41 1.76 主要财务比率 会计年度 2017A 2018E 2019E 2020E 成长能力 - - - - 营业收入(%) 21.4 17.9 22.4 23.2 营业利润(%) 58.2 32.0 33.8 26.6 归属于母公司净利润(%) 35.6 39.3 31.3 24.6 获利能力 毛利率(%) 93.7 93.7 93.5 93.4 净利率(%) 33.7 39.9 42.8 43.2 ROE(%) 12.8 16.2 17.9 18.5 ROIC(%) 11.8 15.2 16.7 17.2 偿债能力 资产负债率(%) 9.0 8.8 8.1 7.5 净负债比率(%) -20.4 -25.5 -34.3 -43.1 流动比率 14.8 14.6 15.3 16.2 速动比率 14.5 14.4 15.0 15.9 营运能力 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.4 应收账款周转率 4.7 4.7 4.7 4.7 应付账款周转率 1.6 1.6 1.6 1.6 每股指标（元） 每股收益(最新摊薄) 0.77 1.07 1.41 1.76 每股经营现金流(最新摊薄) -2.57 1.02 1.21 1.60 每股净资产(最新摊薄) 6.04 6.61 7.90 9.50 估值比率 P/E 75.98 54.54 41.54 33.35 P/B 9.70 8.86 7.42 6.17 EV/EBITDA 62.9 45.5 34.3 27.1 平安证券研究所投资评级： 股票投资评级: 强烈推荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数20%以上） 推 荐 （预计6个月内，股价表现强于沪深300指数10%至2