2018年第四季度中国货币政策执行报告点评：货币政策空间较大，债市短期或延续震荡

本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料sxzqyjfzb@i618.com.cn。客户应全面理解本报告结尾处的"免责声明"。 证券研究报告：债券研究/点评报告 固定收益研究 报告原因：事件点评 货币政策空间较大，债市短期或延续震荡 ——2018年第四季度中国货币政策执行报告点评 2019年2月22日 点评报告 分析师：郭瑞 执业证书编号：S0760514050002 分析师：李淑芳 执业证书编号：S0760518100001 邮箱：sxzqyjs@i618.com.cn 地址：太原市府西街69号国贸中心A座28层 山西证券股份有限公司 网址：http://www.i618.com.cn 事件 2月21日，央行公布《2018年第四季度中国货币政策执行报告》。 点评 保持流动性合理充裕，从供需两方面夯实货币政策传导将常态化。四季度货币政策总体展望中删除了“中性”、“货币总闸门”、“保持政策的连续性和稳定性”，增加了“强化逆周期调节”。从对央行货币政策报告的追溯来看，重点字眼出现调整一般意味着货币政策方向变化的确认。保持流动性合理充裕为宽信用传导提供有利环境。其中货币供给方面，一是继续运用好定向降准、TMLF、再贷款、再贴现等货币政策工具，二是推动商业银行永续债等资本补充工具的产品创新。需求方面更为强调金融机构的结构性服务作用，引导金融机构做好重点领域和薄弱环节的金融服务，包括加大对民营和小微企业支持力度，加大对高新技术企业、新兴产业和和制造业转型升级的支持，加大对乡村振兴、深度贫困、重点群体、重大战略领域的支持力度。 进一步疏通央行政策利率向市场利率和信贷利率的传导，再次证明降息是可选项而非必选项。1月15日，央行副行长朱鹤曾指出降息仍需进一步论证，需要对目前已经出台的政策做动态评估。此次四季度货币政策执行报告指出进一步疏通政策利率向市场利率和信贷利率的传导，提升金融机构贷款定价能力，进一步深化利率市场化将使得传统上的降息需求降低。此外，传统存贷利率下调对债券市场中长期走势并非利好。从逻辑上来讲，一方面传统存贷利率下调有利于宽信用的传导，能加速经济恢复，虽然降息之初对收益率走势影响不大，但随着经济基本面好转，预期上对债市逐渐形成压力；另一方面，随着货币供应量进一步扩张，在存款准备金率未进一步走低的情况下，会消耗银行体系超储，从 债券研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 2 而减少债券市场增量资金来源。 图表 1 传统存贷利率下调不利于债市中长期走势 数据来源：Wind 山西证券研究所 主要经济体货币政策转向对国内货币政策压制减弱。今年以来美联储逐渐转鸽。2019 年 1 月 30 日，美联储维持联邦基金利率在 2.25%-2.50%不变，但删去渐进式加息表述，表示在决定未来利率调整时将保持耐心，同时可根据经济和金融发展形势调整资产负债表正常化进程。1月24日欧央行利率决议会议上，欧元区三大利率维持不变，欧央行货币正常化进程延长。根据媒体报道，日本央行行长1月4日曾表示，耐心采取连续性措施并长期对抗通缩是重要的。 短期来看，1月PMI、金融数据等显示经济企稳迹象，中美贸易谈判进展顺利对债市形成压力，但货币政策继续助力流动性保持合理充裕，中观高频数据复苏乏力对市场具有较大支撑，债市短期多空因素并存，延续震荡格局。从近期公布的金融机构贷款利率上浮情况来看，11月以来各档上浮情况均持续下降，显示金融机构风险偏好有所降低，但与历史情况相比仍然处在较高位置，资金向实体经济渗透阻力仍然较大。我们认为债市行情大幅回调的概率不大，但长期需关注宽信用传导逐渐发力从预期上对债市形成的压力。 债券研究/点评报告 请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明 3 分析师承诺： 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 特别声明： 山西证券股份有限公司(以下简称“本公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断。在不同时期，本所可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责任的权利。