评12月贸易数据：外需改善难当主动力，经济企稳依然靠内需

2016年1月13日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 外需改善难当主动力，经济企稳依然靠内需——评12月贸易数据 数据点评 12月出口跌幅收窄，外需有所改善。海关总署今日发布数据显示，12月以美元计价的出口总额同比下跌1.4%，跌幅较11月收窄5.7个百分点，出口增速表现好于我们-9.5%与市场-7.3%的预测，外需有所改善。而12月以美元计价的进口总额同比跌幅收窄1.4个百分点至7.6%，进口增速高于我们-12.0%和市场-12.2%的预测（图1、表格1）。12月贸易顺差为600.9亿美元，重新回到600亿美元以上高位。 发达国家需求回暖与汇率贬值带动外需改善，但出口难以出现大幅上涨态势。11月初以来人民币汇率再度出现明显贬值，贬值速度在新年伊始有所加速，人民币汇率贬值一定程度上推动出口增速出现改善（图3）。而从国别分布来看，外需回暖动力主要来自发达国家，对美、日出口同比跌幅分别从11月的6.4%和10.6%收窄至3.7%和4.6%，对欧洲出口增速更是从11月的下跌9.5%转为12月的上涨1.7%（图2）。然而新兴市场国家经济形势恶化却对外需回升形成抑制，对东盟出口同比跌幅从11月的2.9%扩大至6.4%。而对港出口在套利资金推动下同比增长10.8%，增速较上月提高11.3个百分点。虽然人民币汇率贬值与发达国家经济复苏带动外需回暖。但未来人民币会加大双向波动幅度，而非单一方向贬值。同时在全球贸易萎缩环境下，外需难以出现大幅回升。而且发达国家经济企稳并不稳固，美联储加息之后可能出现波折。因此，我们预期未来几个月中国出口将延续弱势，难以出现大幅上涨态势。 进口跌幅略有收窄，内需延续疲弱态势。12月进口同比跌幅收窄1.4个百分点至7.6%，进口价格大幅下跌继续带动进口额同比下跌。但从进口实际量来看，大宗商品价格大幅下跌并未带动进口量出现显著攀升，铁矿石进口同比增速较11月放缓11.1个百分点至10.8%，而原油进口量同比增速较上月小幅提高1.7个百分点至9.3%（图5）。套利资金推动下从香港进口额同比增速在12月攀升45.6个百分点至64.5%，然而由于自香港进口占总进口比例有限，在12月仅为1.3%，因而对总进口增速影响有限。总体上来看，由于项目落地积极性有限，稳增长政策尚未带动内需出现明显回暖，国内需求疲弱态势对进口形成持续抑制（图6）。 贸易顺差维持高位，而资本流出压力持续。贸易顺差持续维持高位，12月贸易顺差600.9亿美元，重回600亿美元以上高位。而12月外汇储备减少额在1079.2亿美元，显示汇率贬值压力下，资本出现大幅流出。新年伊始人民币加速贬值将进一步加剧资本流出，预计央行将继续通过降准等措施对冲资本流出，国内流动性将继续维持宽松。 外需虽然有所改善，但经济企稳依然靠内需。发达国家需求回暖与汇率贬值推动出口在一定程度上有所改善，但在全球贸易量萎缩以及发达国家经济企稳并不稳固的背景下，同时人民币汇率将双向波动，不会延续单一贬值趋势，外需难以成为经济企稳的主要动力。实体经济回升依然需要依靠内需，这就要求刺激政策显著加码。随着金融业增速的逐渐放缓，经济增速已经迫近底线。预计在经济下行压力与建成小康社会目标推动下，稳增长政策将显著加码。随着决策层稳增长意图的日益清晰，政府工作重心将转至稳增长，而实体经济投资积极性将出现显著上升，进而推动经济企稳回升。■ 分析师: 徐高 010-58452002 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 联系人： 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 李潇潇亦为本报告贡献者 关注光大宏观 把握经济脉搏 2016-1-13宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 图1. 12月出口跌幅有所收窄 图2. 对发达国家出口有所回升 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图3. 人民币有效汇率升值压力减轻 图4. PMI出口新订单走势与外需改善一致 资料来源：Wind 资料来源：Wind 图5. 进口量总体小幅改善 图6. 内需疲弱对进口形成持续抑制 资料来源：Wind 资料来源：Wind -60-40-20020406080100200520072009201120132015中国出口中国进口美元计价名义增速（%，同比）3035404550556065-30-20-1001020304050200720082009201020112012201320142015中国对美欧日总出口美欧日加权平均PMI（右轴）PMI扩张收缩临界点（右轴）贸易增长率（同比%，美元计价）PMI指数-15-10-50510152025-40-30-20-10010203040506020012003200520072009201120132015出口人民币NEER（右轴）同比增长（%）同比升值幅度（%，逆序）253035404550556065-40-30-20-100102030405060200520072009201120132015出口金额中采PMI：新出口订单（右轴）美元计价同比（%，季调）%，季调-20-100102030405060702006200720082009201020112012201320142015铁矿石进口量原油进口量同比（3月移动平均，%）0510152025-60-40-20020406080100200520072009201120132015中国进口工业增加值（右轴）美元计价名义增速（%，季环比，季调折年）%，同比 2016-1-13宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 表格1. 宏观经济数据与预测 光大预测市场预测2014-112014-122015-12015-42015-52015-62015-72015-82015-92015-102015-112015-122015-12F2015-12FCPI同比%1.41.50.81.51.21.41.62.01.61.31.51.61.51.5PPI同比%-2.7-3.3-4.3-4.6-4.6-4.8-5.4-5.9-5.9-5.9-5.9-7.6-5.6-5.7工业增加值真实增速同比%8.68.68.66.86.16.86.06.15.75.66.26.16.1固定资产投资累积名义增速同比%17.917.917.913.913.911.411.210.910.310.210.210.310.1消费品零售名义增速同比%11.811.811.810.710.710.610.510.810.911.011.211.111.2新增人民币贷款亿人民币8527697314707147071020012806148008096105005136708970006779M2增速同比%12.312.210.810.812.511.813.313.313.113.513.713.413.4一年期定存%2.752.752.752.502.502.002.001.751.751.501.501.501.501.50出口名义增速（美元计价）同比%4.79.7-3.5-6.6-3.51.5-9.1-5.7-3.8-7.0-7.1-1.4-9.5-7.4进口名义增速（美元计价）同比%-6.9-2.5-20.1-16.3-17.7-7.0-8.5-13.9-20.5-18.9-9.0-7.6-12.0-12.3贸易顺差亿美元547.6499.2601.0338.3577.2455.0420.5598.9603.6617.0537.4600.9496.1561.7人民币兑美元汇率（月末值）人民币/美元6.136.126.146.116.126.116.126.396.366.356.406.496.486.43存款准备金率%20.020.020.018.518.518.018.017.517.517.017.017.017.0资料来源：CEIC，Wind，光大证券注：市场预测为Wind调查的市场预测均值，其中汇率为即期汇率，光大预测汇率为中间价 2016-1-13宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 4 - 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析师介绍 徐高，光大证券首席经济学家。加入光大证券前，他曾任瑞银证券高级经济学家、世界银行经济学家、国际货币基金组织兼职经济学家及研究助理等职。徐高目前还是中国首席经济学家论坛理事、世界银行顾问、以及华尔街日报和财新网专栏作家。徐高拥有北京大学颁发的经济学博士学位，以及西南交通大学颁发的工学硕士、学士学位。 行业及公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上； 增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 市场基准指数为沪深300指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 2016-1-13宏观快评 敬请参阅最后一页特别声明 - 5 - 证券研究报告 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）创建于1996年，系由中国光大（集团）总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一。公司经营业务许可证编号：z22831000。 公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本证券研究报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅供本公司的客户使用。 本报告中的资料、意见、预测均反