2017年半年报点评：行业呈回暖态势 带动龙头业绩爆发

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 2017年上半年公司实现营业收入 333.01亿元，同比增长 11.28%；实现归母净利润33.64亿元，同比增长4.75%；扣非归母净利润31.18亿元，同比增长22.31%。收入增速略高于竞争对手（蒙牛1H2017增长8.1% ）。 一、 二、分析与判断  三四线城市消费升级推动， 2Q增长略超市场预期 根据尼尔森零研数据显示，三四线城乡液态类乳品零售额比上年同期增长近 9%，高于全国7.3%的增速。在三四线城市拥有较强渠道能力的伊利，表现出快于行业增长的优势。整体收入增速从Q1的3.2%提升到Q2的19.6%，为2014年以来单季最好增速；单季度扣非利润增速由Q1的17%提升到Q2的28%，略超市场预期。  重点产品发力，毛利率继续提升 重点产品保持较高的增长，并拉动上半年业绩的增长。“金典”、“安慕希”、“畅轻”、“每益添”、“甄稀”等产品系列的销售收入比上年同期增长近31%。虽然上半年成本压力比较大，但是随着高端产品占比的提升，公司保持住毛利率上行的趋势，2Q毛利率较去年同期增加2.6PCT，环比增加1PCT。销售费用率2Q略增长，为22.83%，较1Q增长1.56PCT，较去年同期下降0.69%。  渠道渗透率强化，奶粉板块增长可期 从绝对值来看，渠道能力依然是公司最强的竞争优势所在，凯度调研数据显示，截至 2017年6月16 日累计，公司常温液态类乳品的市场渗透率为 78.5%，比上年度提升1.3个百分点，产品的市场渗透能力逐年增强。在行业低谷保持渗透率增长的公司，在行业爆发期有更高的业绩弹性。此外，尼尔森零研数据显示，报告期，公司婴幼儿配方奶粉在母婴渠道零售额比上年同期增长 35.9%，显示公司上半年对奶粉板块布局的加强，随着奶粉“注册制”实施，奶粉板块增长可期。 二、 三、盈利预测与投资建议 我们认为三四城市消费升级具有可持续性，伊利长期增长的确定性较高。我们预计2017年实现EPS1.03元，同比增长10.4%。预计2018年和2019年每股收益为1.32元和1.56元。2017年对应估值21.9倍，维持强烈推荐评级，合理估值25元-26元。 三、 四、风险提示：原奶价格出现大幅上涨，市场占有率大幅下滑，食品安全问题等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 60,609 67,882 74,671 80,644 增长率（%） 0.4% 12.0% 10.0% 8.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 5,662 6,251 8,005 9,457 增长率（%） 22.2% 10.4% 28.1% 18.1% 每股收益（元） 0.93 1.03 1.32 1.56 PE（现价） 24.2 21.9 17.1 14.5 PB 5.9 4.7 3.7 2.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 强烈推荐 维持评级 合理估值： 25—26元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2017-8-29 收盘价（元） 22.57 近12个月最高/最低（元） 23.27/15.97 总股本（百万股） 6,079 流通股本（百万股） 6,033 流通股比例（%） 99.25 总市值（亿元） 1,372 流通市值（亿元) 1,362 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -6%4%14%23%33%42%16-816-1117-217-5伊利股份沪深300 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：孟斯硕 执业证号： S0100116050010 电话： 010-85127645 邮箱： mengsishuo@mszq.com 研究助理：黄瑞云 执业证号： S0100116070069 电话： 010-85127728 邮箱： huangruiyun@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.伊利股份（600887）：三四线城市消费回暖，龙头有望持续受益 [Table_Title] 伊利股份（600887） 公司研究/简评报告 行业呈回暖态势 带动龙头业绩爆发 —2017年半年报点评 简评报告/食品饮料 2017年08月30日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 伊利股份（600887） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业总收入 60,609 67,882 74,671 80,644 成长能力 营业成本 37,427 41,544 44,245 46,900 营业收入增长率 0.4% 12.0% 10.0% 8.0% 营业税金及附加 420 368 427 469 EBIT增长率 3.4% 32.8% 31.9% 18.5% 销售费用 14,114 15,274 16,801 18,145 净利润增长率 22.2% 10.4% 28.1% 18.1% 管理费用 3,457 3,801 4,107 4,355 盈利能力 EBIT 5,191 6,895 9,091 10,776 毛利率 38.2% 38.8% 40.7% 41.8% 财务费用 24 0 0 0 净利润率 9.3% 9.2% 10.7% 11.7% 资产减值损失 46 0 0 0 总资产收益率ROA 14.4% 13.9% 14.7% 14.5% 投资收益 399 280 304 312 净资产收益率ROE 24.5% 21.3% 21.4% 20.2% 营业利润 5,520 7,175 9,395 11,088 偿债能力 营业外收支 1,112 0 0 0 流动比率 1.4 1.9 2.5 3.0 利润总额 6,632 7,325 9,395 11,088 速动比率 1.1 1.6 2.1 2.7 所得税 963 1,074 1,390 1,630 现金比率 0.9 1.4 2.0 2.6 净利润 5,669 6,251 8,005 9,457 资产负债率 0.4 0.3 0.3 0.3 归属于母公司净利润 5,662 6,251 8,005 9,457 经营效率 EBITDA 6,803 8,318 10,442 12,020 应收账款周转天数 3.4 3.3 3.3 3.3 存货周转天数 43.8 44.5 44.5 44.4 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 总资产周转率 1.5 1.6 1.5 1.4 货币资金 13824 20322 31216 43440 每股指标（元） 应收账款及票据 686 761 843 908 每股收益 0.9 1.0 1.3 1.6 预付款项 558 606 661 695 每股净资产 3.8 4.8 6.2 7.7 存货 4326 5066 5398 5706 每股经营现金流 2.1 1.0 1.6 1.8 其他流动资产 759 759 759 759 每股股利 0.6 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 20193 27580 38943 51581 估值分析 长期股权投资 1631 1631 1631 1631 PE 24.2 21.9 17.1 14.5 固定资产 13137 12715 11838 10805 PB 5.9 4.7 3.7 2.9 无形资产 0 0 0 0 EV/EBITDA (1.8) (2.3) (2.8) (3.5) 非流动资产合计 19070 17440 15467 13473 股息收益率 2.7% 0.0% 0.0% 0.0% 资产合计 39262 45020 54411 65054 短期借款 150 150 150 150 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 应付账款及票据 7091 7048 7614 8098 净利润 5,669 6,251 8,005 9,457 其他流动负债 65 65 65 65 折旧和摊销 1,657 1,423 1,351 1,244 流动负债合计 14907 14415 15800 16986 营运资金变动 5,897 (1,332) 916 773 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 12,817 5,911 9,968 11,162 其他长期负债 1119 1119 1119 1119 资本开支 3,396 (357) (622) (751) 非流动负债合计 1119 1119 1119 1119 投资 159 0 0 0 负债合计 16026 15533 16919 18105 投资活动现金流 (3,243) 637 926 1,062 股本 6065 6065 6065 6065 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 154 154 154 154 债务募资 (6,038) 0 0 0 股东权益合计 23236 29487 37492 46949 筹资活动现金流 (8,815) (50) 0 0 负债和股东权益合计 39262 45020 54411 65054 现金净流量 760 6,498 10,894 12,224 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 伊利股份（600887） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陈柏儒，北京交通大学技术经济学硕士，2012年加盟民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 孟斯硕，北京航空航天大学经济学学士，长江商学院FMBA，2016年加入民生证券，从事食品饮料研究。 黄瑞云，中国社会科学院金融学硕士，2016年加入民生证券研究院，从事食品饮料行业及上市公司研究。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 强烈推荐 相对沪深300指数涨幅20%以上 谨慎推荐 相对沪深300指数涨幅介于10%～20%之间 中性 相对沪深300指数涨幅介于-10%～10%之间 回避 相对沪深300指数下跌10%以上 行业评级标准 以报告发布日