风雨砥砺二十载，石膏板龙头续写成长

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 建材 [Table_StockInfo] 北新建材(000786) 买入 合理估值： 元 昨收盘： 16.94 元 （维持评级） 其他建材II 2017年09月05日 [Table _BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,789/1,378 总市值/流通(百万元) 30,299/23,337 上证综指/深圳成指 3,380/10,963 12个月最高/最低(元) 18.36/9.78 相关研究报告： 《北新建材-000786-2017年半年报点评：收入增长提速，上半年净利增长近5成》 ——2017-08-21 《北新建材-000786-重大事件快评：受益装配式建筑，给予“买入”评级》 ——2017-07-04 证券分析师：黄道立 电话： 0755-82130685 E-MAIL： huangdl@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511070003 联系人：陈颖 E-MAIL： chenying4@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 深度报告 风雨砥砺二十载，石膏板龙头续写成长  北新建材——全球石膏板龙头 北新建材成立于北京，主营业务为石膏板、龙骨等新型建材的生产和销售。2004年以来，公司通过战略布局和联合重组，成功实现两年跃居中国第一、五年跃居亚洲第一、八年跃居全球第一的跨越。截至2016年，石膏板产能规模达21.3亿平米，稳居世界第一，坐拥“龙牌”和“泰山”两大品牌，国内市占率超50%，全球市占率约15%。  未来潜在看点颇多 （1）我国石膏板人均消费量低，相对美国等发达国家存在较大差距，且主要用于吊顶装饰装修（占比70%以上；国外占比不到20%）和公装领域（仅约20%用于家庭住宅装修；国外占比超80%），既有建筑改造和二次装修市场占比仍较低，未来潜在增长空间巨大；（2）石膏板是装配式建筑和装修中最适合的绿色建材之一，公司紧靠雄安，依托雄安新区工业化装修推进，未来有望全面受益；（3）与地产开发商和装饰商战略合作，突破行业市场限制，拓展目前占比较小的家装市场和隔墙领域，打开行业增长空间，同时随着装修市场完善，对产品品质要求逐步提高，公司可利用产品、渠道优势进一步提升市场掌控力，为产能持续释放奠定基础；（4）规模效应凸显成本优势，毛利率长期保持较高水平，且呈逐年上升态势，从2012年27%提升至2016年34%；费用管控持续增强，考虑近年诉讼因素影响较大，扣除后管理、销售和财务费用率分别从2012年7.3%、3.8%和2.2%降至2016年2.2%、3.5%和1%。  并购泰山石膏板剩余股权利好公司长期发展 并购泰山石膏板剩余股权将直接增厚业绩，股权多元化进一步激发经营活力和增长潜力，且双方利益进一步统一，有利于促进技术、成本、渠道优势协同，未来有望在局部区域提价，进一步提升公司盈利。  全球龙头地位确立，业绩持续稳定增长可期 随着石膏板在家装、隔墙以及二次装修领域的突破及装配式建筑的进一步推动，行业潜在增长空间巨大。公司作为石膏板全球龙头，依托技术优势、规模优势、成本优势和品牌优势，有望继续巩固行业地位，业绩持续稳定增长是大概率事件。预计2017-2019年公司EPS分别为0.90/1.08/1.32元/股，对应PE 18.8/15.6/12.8x，给予“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 7,551 8,156 10,236 11,884 13,536 (+/-%) -9.0% 8.0% 25.5% 16.1% 13.9% 净利润(百万元) 897 1,171 1606.96 1939.98 2359.71 (+/-%) -18.9% 30.6% 37.2% 20.7% 21.6% 摊薄每股收益(元) 0.50 0.65 0.90 1.08 1.32 EBIT Marg in 20.4% 21.5% 19.0% 19.6% 20.9% 净资产收益率(ROE) 11.5% 11.3% 15.0% 17.6% 20.5% 市盈率(PE) 33.8 25.9 18.8 15.6 12.8 EV/EBITDA 18.1 15.8 12.7 10.9 9.4 市净率(PB) 3.9 2.9 2.83 2.74 2.63 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 S-16 N-16 J-17 M-17 M-17 J-17 上证指数 北新建材 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 内容目录 石膏板——一种性能优异的轻质建筑板材 ............................................................................ 5 什么是石膏板 ................................................................................................................... 5 国内石膏板发展迅速，产销量快速增长 ....................................................................... 6 北新建材——全球石膏板龙头 ................................................................................................ 6 并购整合奠定行业龙头地位 ........................................................................................... 7 开发脱硫石膏解决原材料供应 ....................................................................................... 9 坐拥两大品牌，市占率超50% .................................................................................... 10 产业链延伸，有效控制成本 ..........................................................................................11 未来潜在增长看点颇多 .......................................................................................................... 13 石膏板未来潜在增长空间大 ......................................................................................... 13 装配式建筑与装修，石膏板是最适合的材料 ............................................................. 16 与大量开发商和装饰商合作，打开行业和公司的发展空间 ..................................... 19 规模优势使公司经营效率逐年提升 ............................................................................. 19 美国诉讼案拖累业绩，目前部分已达成和解 ...................................................................... 20 并购泰山石膏板剩余股权利好公司长期发展 ...................................................................... 21 全球龙头地位确立，业绩持续稳定增长可期 ...................................................................... 22 风险提示................................................................................................................................... 23 附表：财务预测与估值 .......................................................................................................... 24 国信证券投资评级................................................................................................................... 25 分析师承诺............................................................................................................................... 25 风险提示................................................................................................................................... 25 证券投资咨询业务的说明 ...................................................................................................... 25 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图表目录 图 1：相对于传统建材，石膏板具有优异性能 .................................................................... 5 图 2：纸面石膏板制板流程及主要应用 ................................................................................ 5 图 3：我国石膏板发展迅速，产量持续