12月经济数据点评：经济增速稳步下台阶，产能出清逐步加速

 四季度GDP略低于预期。统计局数据显示，四季度国内生产总值同比增长6.8%，略低于我们及市场预期的6.9%。2015年全年GDP增速为6.9%，为1990年以来的最低增速。四季度GDP环比季调增速为1.6%，较三季度继续下滑0.2个百分点，连续三个季度增速下滑。四季度经济数据低于预期主要是供给侧改革带来的产能出清所致，四季度工业及投资增速仍在下滑。分产业看，四季度一二三产业GDP不变价增速分别为4.1%、6.1%和8.2%，其中第一产业增速与前值持平，第二产业增速较三季度提高0.3个百分点，或显示第二产业部分细分行业需求端有所改善。总体来看，四季度经济数据略低于预期国内需求疲态不改，但仍保持总体平稳， 增速下行可控。  分项来看，12月各项经济数据普遍低于预期，成为拉低四季度总体经济增速的主要原因。工业方面，12月规模以上工业增加值同比增长5.9%，较上月前值回落0.3个百分点。2015年全年工业增加值累计同比增长6.1%，较2014年下滑2.2个百分点，充分显示了过剩产能出清对工业生产的冲击。三大行业方面，1-12月采矿业累计同比增长2.7%，较上年大幅下降了1.5个百分点，主要反映了大宗商品超长下跌周期以及国内产业结构转型互相作用，原材料开采、生产及加工行业受重创。1-12月制造业累计增速为7.0%，连续6个月持平于此，反映出制造业整体在市场出清的加快作用下缓慢筑底。受汽车购置税政策刺激，四季度汽车制造业持续回暖，三个 投资要点 经济增速稳步下台阶，产能出清逐步加速 —12月经济数据点评 2016年01月20日 宏观经济研究报告 宏观经济 分析师 王剑辉 执业证书：S0110512070001 邮箱：wangjianhui1@sczq.com.cn 电话：010-59366117 研究助理 孔颖 邮箱：kongying@sczq.com.cn 电话：010-59366176 宏观经济报告 Page 2 月工业增加值当月同比增速分别为7.3%、13.0%及12.0%。四季度纺织业增加值增长持续加快，或反映出需求端有所改善。整体来看，工业生产状况仍掣肘于去产能压力以及需求疲弱，筑底回升趋势尚未形成。  投资下行趋势仍未结束。1-12月固定资产投资累计同比增长10.0%，较上月下滑0.2个百分点。12月固定资产投资环比季调增速为0.68%，较上月下滑0.05个百分点。从三大产业来看，2015年第一二三产业同比增长分别为31.8%、8%和10.6%。投资与工业生产均面临过剩产能的调整困境，但投资由于受实体经济融资困难、资金传导机制不畅、财政压力增大以及房地产去库存仍未完成的制约，下行情况更为严峻。1-12月基础设施投资较上年增长17.2%，增速比1-11月回落1个百分点，显示政府主导基建投资的回落。2015年下半年以来全国一二线城市房地产销售持续回暖，但全国范围来看房地产去库存仍远未结束，房地产投资回升仍需时日。2015年财政政策为稳增长取向积极，但并未对拉升投资起到实质作用。受财政压力掣肘，2016年政府主导投资恐仍难有亮眼表现。  消费稍有回落，但平稳增长趋势不变。12月社会消费品零售总额同比名义增长11.1%，低于我们预期的11.3%，扣除价格因素后实际增长10.7%，较上月下降0.3个百分点。消费累计同比增速自2015年4月以来持续微幅上涨，显示消费依然具备较为稳定的内生增长动力。四季度物价偏低成为掣肘消费增长的核心原因。进入一季度后，随着季节效应推升物价，预计消费增速将重新回升。 宏观经济报告 宏观经济报告 Page 3  未来来看，造成四季度乃至2015年全年经济增速下滑的因素在2016年仍会持续发挥作用，供给侧改革完成之前，产能出清对宏观经济的拖累仍是客观事实。预计去产能对经济的拖累作用在2016年同比仍将继续扩大。总体来看，宏观经济的企稳仍需依靠供给侧改革的推进和市场出清的完成，并期待外围经济从当前的脆弱及恐慌状态中逐步修复。预计2016年国内GDP增速为6.7%。  政策方面，当前央行面临人民币贬值、资金加速流出、经济持续下行、资本市场波动等多重困境，货币政策宽松取向不会改变。然而当前中美利差已经大幅收窄，加之降息对经济及资本市场的边际效应已经十分不明显，美联储2月加息出口在即，预计我国央行短期内仍将保持“按兵不动”，继续采用MLF等中短期流动性工具保证市场的流动性充沛度。2016年货币政策宽松仍将以降准及中短期流动性工具为主导。 宏观研究报告 Page 4 图 1：GDP增速创25年新低 图 2：工业下行，但部分行业显出清迹象 资料来源：WIND、首创证券研发部 资料来源：WIND、首创证券研发部 图 3：投资下行趋势未完成 图 4：消费增长整体平稳 资料来源：WIND、首创证券研发部 资料来源：WIND、首创证券研发部 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 11.00 12.00 13.00 2010-032010-112011-072012-032012-112013-072014-032014-112015-07GDP不变价:当季同比0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 2013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-11工业增加值:累计同比工业增加值:纺织业:累计同比工业增加值:汽车制造业:累计同比工业增加值:仪器仪表制造业:累计同比0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 25.00 2013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-11固定资产投资完成额:累计同比制造业:累计同比房地产业:累计同比基础设施建设投资:累计同比8.00 9.00 10.00 11.00 12.00 13.00 14.00 2013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-11社会消费品零售总额:累计同比社会消费品零售总额:实际当月同比 cd 宏观经济报告 宏观经济报告 Page 5 分析师简介 免责声明 本报告由首创证券有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 王剑辉，宏观策略分析师，北京大学文学士，佛罗里达利恩大学商学院 MBA，10 年证券行业从业经验。 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准； 2． 投资建议的评级标准 报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数的涨跌幅为基准： 评级 说明 股票投资评级 买入 相对沪深300指数涨幅15％以上 增持 相对沪深300指数涨幅5％-15%之间 中性 相对沪深300指数涨幅－5％-5％之间 减持 相对沪深300指数跌幅5％以上 行业投资评级 看好 行业超越整体市场表现 中性 行业与整体市场表现基本持平 看淡 行业弱于整体市场表现