业绩略超预期，核心产品表现优异

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 食品饮料 [Table_StockInfo] 伊利股份(600887) 买入 2017年中报点评 （维持评级） 食品 2017年08月31日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 6,079/6,033 总市值/流通(百万元) 137,203/136,173 上证综指/深圳成指 3,365/10,762 12个月最高/最低(元) 23.80/15.31 相关研究报告： 《伊利股份-600887-中期业绩释放动力充足 长期面临蒙牛与中粮压力》 ——2013-06-18 《伊利股份-600887-2012年三季报点评：收入基本恢复，全年有望正增长》 ——2012-10-31 《伊利股份-600887-2012年半年报点评：汞事件影响有限，核心利润仍增长》 ——2012-08-22 《伊利股份-600887-2011年一季报点评：毛利率回升，收入增速偏低》 ——2012-04-24 《伊利股份-600887-2011年年报点评：业绩符合预期，长期稳定成长》 ——2012-03-01 证券分析师：陈梦瑶 电话： 18520127266 E-MAIL： chenmengyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080001 联系人：郭尉 E-MAIL： guow ei1@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 业绩略超预期，核心产品表现优异  业绩略超预期，费用率同比下降 公司17年H1实现营收333.02亿元，同增11.28%，扣同期悠然因素同增约12.5%，归母净利润33.64亿元，同增4.75%，扣非后同增22.31%，其中Q2实现营业收入177.03亿元，同增19.94%，扣非归母净利润同增28.5%，环比增速显著上升，业绩略超预期。费用端，上半年销售费用率22.83%同降0.7pct，环比提升主因Q1货折替代部分促销费用，管理费用率3.85%，同比下降1.3pcts。H1经营现金流净额同减62.3%，主因春节靠前致期末预收款较年初减少10亿、应收账款增4.2亿导致现金流入减少，且原材料采购增加导致支付现金增加较多。  液态奶增长提速，核心产品及新品带动结构升级 公司上半年毛利率38.19%，同比下降0.77pct系成本提升导致，环比Q1有所提升主因促销转货折影响释放，H1净利率10.11%，同比下降0.66pct。调研显示，公司H1动销表现改善，销量增长16%，在液态奶细分市场中，尼尔森数据显示2017H1全国液态奶销量同比增长4.9%，其中伊利市占率超过33%，稳居第一。重点产品增速喜人带动结构升级，安慕希营收增长51%，金典增长30%，畅意增长171%，重点产品销售收入同增近 31%。此外公司积极进行产品创新，新品销售收入占比约7%，产品结构升级效果明显。凯度调研数据显示，公司常温液态类乳品市场渗透率为78.5%，同增1.3pct。  奶粉业务迎增长，整合资源打造国际化品牌 公司2个系列6个配方顺利通过奶粉注册制前两批名单，奶粉业务明显好转，尼尔森零研数据显示，报告期公司婴幼儿配方奶粉在母婴渠道零售额同增35.9%，且6月2日推出新西兰原装原罐金领冠睿护婴幼儿奶粉，未来受益二胎需求增加有望迎来超预期增长。伊利先后收购圣牧和Stonyfield失败，两次折戟稍有遗憾，但反映出伊利外延并购打造国际化高端品牌的战略决心。我们看好乳业回暖下，公司龙头受益、份额稳增，奶粉业务改善增厚业绩。预测2017-19年EPS 1.04/1.19/1.35元，维持合理估值26元，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 59863 60312 66042 71873 77580 (+/-%) 10.94% 0.75% 9.50% 8.83% 7.94% 净利润(百万元) 4632 5662 6325 7247 8192 (+/-%) 11.76% 22.24% 11.71% 14.58% 13.04% 摊薄每股收益(元) 0.76 0.93 1.04 1.19 1.35 EBIT Marg in 9.46% 10.98% 10.90% 11.32% 11.73% 净资产收益率(ROE) 23.18% 24.53% 23.92% 23.92% 23.64% 市盈率(PE) 29.58 24.20 21.66 18.91 16.73 EV/EBITDA 17.78 15.38 12.98 10.83 9.71 市净率(PB) 6.86 5.94 5.18 4.52 3.95 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 S-16 N-16 J-17 M-17 M-17 J-17 伊利股份 沪深300 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金及现金等价物 10403 12369 22927 25963 营业收入 60312 66042 71873 77580 应收款项 1284 1326 1509 1542 营业成本 37427 40908 44301 47462 存货净额 4326 5636 5152 6405 营业税金及附加 420 321 350 377 其他流动资产 724 724 724 724 销售费用 14114 14859 15992 17223 流动资产合计 16737 20055 30312 34634 管理费用 3457 3785 4119 4446 固定资产 13137 12264 9993 7721 财务费用 24 (252) (397) (550) 无形资产及其他 3782 2214 2041 1922 投资收益 399 0 0 0 投资性房地产 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 (46) (48) (50) (50) 长期股权投资 1631 1631 1631 1631 其他收入 297 0 0 0 资产总计 35288 36163 43976 45909 营业利润 5520 6372 7458 8572 短期借款及交易性金融负债 150 0 0 0 营业外净收支 1112 1078 1078 1078 应付款项 11837 9493 13446 11015 利润总额 6632 7450 8536 9650 其他流动负债 65 65 65 65 所得税费用 963 1118 1280 1447 流动负债合计 12052 9558 13510 11079 少数股东损益 7 8 9 10 长期借款及应付债券 0 0 0 0 归属于母公司净利润 5662 6325 7247 8192 其他长期负债 0 0 0 0 长期负债合计 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 负债合计 12052 9558 13511 11080 净利润 5662 6325 7247 8192 少数股东权益 154 162 171 182 资产减值准备 46 48 50 50 股东权益 23082 26443 30294 34648 折旧摊销 1612 2394 2394 2339 负债和股东权益总计 35288 36163 43976 45909 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 68 (252) (397) (550) 关键财务与估值指标 2016 2017E 2018E 2019E 营运资本变动 (3829) (5812) (6305) (6753) 每股收益 0.93 1.04 1.19 1.35 其它 9293 1207 9651 2131 每股红利 0.45 0.49 0.56 0.63 经营活动现金流 12852 3911 12640 5408 每股净资产 3.80 4.35 4.98 5.70 资本开支 1251 0 0 0 ROIC 30% 40% 42% 89% 其它投资现金流 (4494) 916 916 916 ROE 25% 24% 24% 24% 投资活动现金流 (3243) 916 916 916 毛利率 38% 38% 38% 39% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 11% 11% 11% 12% 负债净变化 (6038) (150) 0 0 EBIT DA Margin 14% 15% 15% 15% 支付股利、利息 (2776) (2711) (2998) (3288) 收入增长 1% 9% 9% 8% 其它融资现金流 (0) 0 0 0 净利润增长率 22% 12% 15% 13% 融资活动现金流 (8815) (2861) (2998) (3288) 资产负债率 34% 26% 31% 24% 现金净变动 1029 1966 10558 3036 息率 2.0% 2.2% 2.5% 2.8% 货币资金的期初余额 12217 10403 12369 22927 P/E 24.2 21.7 18.9 16.7 货币资金的期末余额 10403 12369 22927 25963 P/B 5.9 5.2 4.5 4.0 企业自由现金流 5050 3843 12591 5384 EV/EBIT DA 15.4 13.0 10.8 9.7 权益自由现金流 5059 3908 12929 5851 资料来源: Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预