鲁泰A半年报点评：收入增长毛利率提升，复杂环境下龙头本色尽显

1 / 5 [Table_Title] 鲁泰A(000726) [Table_Industry] 证券研究报告〃公司研究〃 棉纺 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 鲁泰A半年报点评：收入增长毛利率提升，复杂环境下龙头本色尽显 买入(维持) 事件： 公司公布17半年报，上半年收入同比增长5.62%至29.90亿元，归母净利润同比增长14.05%至3.93亿元。 具体到17Q2，公司收入同比增长10.91%至17.17亿元，归母净利润同比增长20.94%至2.35亿元。 投资要点  虽有海外产能未充分投产、亏损拖累整体业绩背景下+煤价上升大幅削弱电气板块盈利能力，公司本期净利润仍实现上涨19.62%至4.10亿元，表现优秀尽显龙头绩优成色。几大海外子公司鲁泰（缅甸）/鲁泰（越南）/鲁安成衣本期未完全达产致分别亏损143万/2383万/793万元，加之煤价较去年同期上升40%以上带来公司电汽子版块毛利率降32.87pp至-11.25%，多重压力下公司仍实现净利润亮眼增长，主要来自： （1）色织布及衬衫主业稳健增长，原材料价格稳定下毛利率稳中有升：考虑公司大部分销售来自海外业务（2017H1海外销售占总收入比重达到69.9%），主业订单受益2017H1海外长绒棉价格较去年同期在高位稳定、同时可作为主要成本参考的国内长绒棉价格较去年同期相对较低，公司色织布及衬衫在收入稳健增长的同时毛利率有所提高（色织布毛利率上升1.16pp至33.55%，衬衫毛利率同比上升0.58pp至30.64%）。棉花业务较去年同期亦有明显盈利改善，收入/毛利同比上升1177%/13.96pp至3317万元/8.36%。（详见图1、表1） （2）鲁丰匹染布业务较去年同期盈利水平明显提升：从事匹染布生产业务的鲁丰织染报告期内实现收入7.91亿元，同比增长10.47%，净利润6683万元，同比增长90.13%，匹染布业务盈利水平的大幅提升主要来自产品产量提升以及人民币相较去年贬值带来的利好。 （3）期间费用率同比下降2.14pp至13.76%，主要来自对持续亏损子公司北京思创完成清算：公司于3月4日公告完成基本完成对控股子公司北京思创的财产清算，目前子公司正在注销阶段，由此公司期间费用相对去年同期实现有效节约，销售费用同比下降22.93%至6837万元，管理费用同比下降8.57%至3.12亿元。（详见表2） [Table_PicQuote] 股价走势 -5%-1%4%8%12%16%2016/082016/092016/102016/112016/122017/012017/022017/032017/042017/052017/062017/072017/08鲁泰A沪深300 [Table_Base] 市场数据 收盘价（元） 11.51 一年最低/最高价 10.66/13.16 市净率（倍） 1.55 流通A股市值（百万元） 6,455 基础数据 每股净资产（元） 7.43 资本负债率（%） 23.19 总股本（百万股） 923 流通A股（百万股） 561 [Table_Report] 相关研究 1． 鲁泰A：毛利率上行+控费优秀，17Q1业绩稳健增长 -20170428 [Table_Author] 2017年08月30日 证券分析师 马莉 执业证书编号：S0600517050002 021-60199793 mal@dwzq.com.cn 证券分析师 陈腾曦 执业证书编号：S0600517070001 021-60199793 chentx@dwzq.com.cn 证券分析师 林骥川 执业证书编号：S0600517050003 021-60199793 linjch@dwzq.com.cn 2 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图1：2016年以来长绒棉国内外价格走势 数据来源：Wind，东吴证券研究所 表1：分产品看鲁泰收入（百万元）及毛利率 2013 2014 2015 2016 2016H1 2017H1 色织布面料 收入 4,396.93 4,398.27 4,497.66 4,342.68 2,089.51 2,142.58 YOY 8.93% 0.03% 2.26% -3.45% 2.54% 收入占比 67.87% 71.29% 72.86% 72.60% 73.80% 71.65% 毛利率 31.49% 31.54% 29.54% 33.68% 32.39% 33.55% 增减 5.44% 0.05% -2.00% 4.14% 1.16% 衬衣 收入 1,234.81 1,093.13 1,169.17 1,217.31 575.88 620.91 YOY -0.59% -11.47% 6.96% 4.12% 7.82% 收入占比 19.06% 17.72% 18.94% 20.35% 20.34% 20.76% 毛利率 32.39% 32.72% 29.64% 31.47% 30.06% 30.64% 增减 -0.38% 0.33% -3.08% 1.83% 0.58% 棉花 收入 364.42 169.18 36.67 12.62 2.60 33.17 YOY 5.63% 2.74% 0.59% 0.21% 1176.61% 收入占比 5.63% 2.74% 0.59% 0.21% 0.09% 1.11% 毛利率 11.56% 5.32% 16.17% 6.94% -5.60% 8.36% 增减 -1.11% -6.24% 10.85% -9.23% 13.96% 电和汽 收入 181.11 193.17 130.56 109.35 66.95 60.88 YOY 2.80% 3.13% 2.11% 1.83% -9.07% 收入占比 2.80% 3.13% 2.11% 1.83% 2.36% 2.04% 毛利率 25.78% 31.67% 29.50% 13.61% 21.62% -11.25% 增减 18.09% 5.89% -2.17% -15.89% -32.87% 其他 收入 55.41 61.62 339.26 299.80 16.58 19.82 YOY 0.86% 1.00% 5.50% 5.01% 19.50% 3 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 收入占比 0.86% 1.00% 5.50% 5.01% 0.59% 0.66% 毛利率 24.51% 23.26% 33.20% 38.40% 20.22% 23.81% 增减 13.59% -1.25% 9.94% 5.20% 3.59% 合计 收入 6,478.25 6,169.69 6,173.32 5,981.75 2,831.34 2,990.46 YOY 9.78% -4.76% 0.06% -3.10% 5.62% 毛利率 30.82% 31.36% 29.68% 33.05% 31.57% 31.45% 增减 3.96% 0.55% -1.68% 3.37% -0.12% 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 表2：鲁泰期间费用率（百万元） 2013 2014 2015 2016 2016H1 2017H1 销售费用 165.10 178.28 191.93 158.87 88.71 68.37 销售费用率 2.55% 2.89% 3.11% 2.66% 3.13% 2.29% 管理费用 573.67 634.55 670.70 659.40 341.77 312.47 管理费用率 8.86% 10.28% 10.86% 11.02% 12.07% 10.45% 财务费用 47.22 15.46 16.48 20.70 19.81 30.70 财务费用率 0.73% 0.25% 0.27% 0.35% 0.70% 1.03% 期间费用率 12.13% 13.43% 14.24% 14.03% 15.90% 13.76% 增减 -1.12% 1.29% 0.82% -0.21% -2.14% 数据来源：公司公告、东吴证券研究所  周转总体正常，经营性现金流同比降低39.13%，主要由于购买棉花导致支付现金较去年同期增加所致。公司17H1期末原材料账面价值较去年同期上升29.6%至9.32亿元，同时应收账款较去年同期增22.9%至2.84亿元。我们认为，在当前棉花价格稳定、未来仍有上行空间的时点下公司提前进行棉花采购有利于主业成本控制，稳定公司业绩。  盈利预测及投资建议：公司作为高端色织布全球龙头具有经营稳健、管理效率高的，同时随东南亚面料及衬衫产能逐步投产未来有望进一步扩大收入规模，我们预计公司2017/18/19年归母净利润可达到9.23/10.21/11.35亿元，对应当前市值（当前A股价格为11.51元/股对应A+B股总股本9.22亿股市值106亿元）PE分别为11.5/10.4/9.4倍，考虑公司过往分红比例平均在50%左右，当前估值对应股息率约为4%，作为低估值高分红龙头标的维持“买入”评级。 表3：鲁泰现有在建产能 地点 公告日期 投资项目 投资金额 预计年产能 投产进度 越南 2015/3/7 鲁泰（越南）有限公司 15,000万美元 6万锭纺纱 已投产 3000万米色织面料 一期色织布项目16年投产（1000万米），后整理生产线建设中 2015/11/25 （越南） 鲁安成衣有限公司 3000万美元 600万件衬衫 17年下半年一期投产 缅甸 2014/7/9 鲁泰（缅甸）有限公司 1000万美元 300万件衬衫 2017年投放 柬埔寨 2014/3/27 鲁泰（柬埔寨）有限公司 2000万美元 600万件衬衫 已投放（2016年产量400万件） 数据来源：公司公告，东吴证券研究所 4 / 5 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F  风险提示：原材料价格意外波动、下游需求不及预期 鲁泰A三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 3,223.25 3,469.97 3,701.32 4,018.23 营业收入 5,981.75 6,523.01 7,091.42 7,508.54 现金 662.97 873.33 628.73 1,014.27 营业成本 4,005.02 4,454.33 4,845.19 5,108.22 应收款项期 377.29 414.51 453.58 480.45 营业税金及附加 86.52 68.11 74.04 78.40 存货 1,816.70 1,882.24 2,