上半年业绩维持较快增长 工业、商业板块协同发力

` 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 [Table_BaseInfo] 基本数据（2017Q2） 通行 报告日股价（元） 24.78 12mth A股价格区间（元） 18.31-26.14 总股本（百万股） 1,068.49 无限售A股/总股本 95% 流通市值（亿元） 250.81 每股净资产（元） 6.86 PBR（X） 3.61 DPS（Y2016, 元） 10派2.66 [Table_ShareHolderInfo] 主要股东（2017Q2） 通行 中国通用技术(集团)控股有限责任公司 41.27% 通用天方药业集团有限公司 10.09% 上海汽车集团股权投资有限公司 4.0% [Table_RevenueStracture] 收入结构（2017H1） 医药商业 67.4% 国际贸易 24.5% 医药工业 10.4% [Table_QuotePic] 最近6个月股票与沪深300比较 报告编号：WY17-CT37 首次报告日期：2017年08月29日 [Table_ReportInfo] 相关报告： 《中国医药（600056）公司动态点评：资产注入持续推进，外延式发展可期》 ——2017年06月08日 [Table_Author] 分析师： 魏赟 Tel： 021-53686159 E-mail： weiyun@shzq.com SAC证书编号：S0870513090001 研究助理： 金鑫 Tel： 021-53686163 E-mail： jinxin1@shzq.com SAC证书编号： S0870116070016 [Table_Summary]  公司动态事项 8月26日，公司发布2017年中报。  事项点评 业绩增速符合预期 公司2017年H1实现营业收入142.56亿元，同比增长18.51%，公司医药工业、医药商业板块均保持20%以上的收入增速，带动公司整体收入端维持较快增速；实现归属于母公司净利润6.53亿元，同比增长28.05%，利润增速高于收入增速，主要原因是公司优化调整产品结构带动公司整体毛利率水平提高，同时公司通过降本增效、统筹资金调配等方式有效控制期间费用的增长，提高利润率水平。公司2016年H1由于国际贸易板块冲回大额坏账准备2,815万元，导致2016年H1利润基数偏高，剔除该因素，公司2017年H1归母净利润增速达35%。 公司2017年H1销售毛利率为12.74%，同比增长0.31pp，其中医药工业板块销售毛利率为44.71%（+2.92pp），公司化学制剂业务收入规模进一步扩大的同时凭借规模效益使得毛利率水平同比明显增长，带动医药工业板块整体毛利率水平提高；医药商业板块销售毛利率为6.67%（-0.85pp），“两票制”背景下公司医药商业板块面临战略转型，为占领市场新开发部分低毛利率业务，导致商业板块毛利率水平小幅下降。 公司2017年H1期间费用率为5.43%，同比下降0.49pp，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为3.41%、1.82%、0.20%，同比分别下降0.19pp、下降0.26pp、下降0.04pp。 医药工业板块：化学制剂业务毛利率水平显著提升，中成药业务呈恢复性增长 分板块来看，公司2017年H1医药工业板块实现收入14.76亿元，同比增长20.89%，其中原料药、化学制剂、中成药分别同比增长19.77%、21.64%、1,258.04%，销售毛利率为44.71%（+2.92pp），其中原料药业务销售毛利率为17.80%（-5.41pp）、化学制剂业务销售毛利率为66.25%（+9.37pp）、中成药业务销售毛利率为24.73%（+17.19pp），子公司天方药业营业收入、净利润分别同比增长13.2%、34.3%。 化学制剂业务方面，公司重点产品阿托伐他汀钙胶囊、注射用哌拉西林钠他唑巴坦钠的销量分别增长25.26%、48.68%；2015年新上市的产品瑞舒伐他汀钙胶囊通过加大市场宣传推广力度，逐步抢占市场，销量同比增长383.69%。 中成药业务由于中成药生产企业天方中药2016年GMP改造停产，导致2016年全年中成药业务基数较低，今年上半年呈恢复性增长，[Table_MainInfo] 谨慎增持 ——维持 中国医药（600056） 证券研究报告/公司研究/公司动态 日期：2017年08月30日 上半年业绩维持较快增长 工业、商业板块协同发力 行业：医药制造业 公司动态 重要提示：请务必阅读尾页分析师承诺、公司业务资格说明和免责条款。 《中国医药（600056）2016年年报点评：工商贸协同发展 带动公司业绩快速增长》 ——2017年03月29日 规模与毛利率水平同比增幅较大。 医药商业板块：区域扩张+巩固现有市场，维持较快收入增速 公司2017年H1医药商业板块实现收入95.52亿元，同比增长22.39%，其中纯销业务、调拨业务分别同比增长25.72%、18.53%，销售毛利率为6.67%（-0.85pp），其中纯销业务销售毛利率为9.94%（-0.69pp）、调拨业务销售毛利率为2.66%（-1.25pp）。公司医药商业板块是收入增速最高的业务板块，上半年完成湖北襄阳和黑龙江通用医疗公司的设立，进一步完善区域网络的布局，同时巩固现有市场，开发推广原有优势业务，使得医药商业板块维持较快的收入增速。  风险提示 两票制等行业政策风险；海外贸易合同不及预期风险；资产注入低于预期风险。  投资建议 未来六个月，维持“谨慎增持”评级 结合半年报调整公司17、18年EPS至1.13、1.35元，以8月25日收盘价24.48元计算，动态PE分别为21.63倍和18.18倍。同类型可比上市公司17年市盈率中位值为26.11倍，公司市盈率低于行业平均水平。我们认为：1）公司医药工业板块化学制剂业务重点产品保持较快销量增速，依靠规模效益显著提升毛利率水平，带动工业板块整体盈利能力提高；2）公司医药商业板块在“两票制”背景下短期由于业务扩张毛利率水平小幅下降，长期来看公司有望凭借议价能力、提高纯销业务收入比例等方式不断优化商业板块的业务结构，维持较快的业绩增速；3）通用技术集团承诺在2018年3月底前解决同业竞争，我们预计公司接下来会持续推进江药集团、上海新兴等优质医药资产注入上市公司，丰富公司医药工业业务的产品管线布局，随着公司工商贸一体化的协同效益持续增强，改善公司盈利能力的同时优化资源配置维持公司整体较快的收入增速，业绩的成长性比较明确。未来六个月，维持“谨慎增持”评级。 [Table_ProfitInfo]  数据预测与估值： 至12月31日（￥.百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 25,737.89 30,960.26 36,563.28 42,788.88 年增长率 25.12% 20.29% 18.10% 17.03% 归属于母公司的净利润 948.14 1,209.51 1,438.49 1,725.87 年增长率 54.31% 27.57% 18.93% 19.98% 每股收益（元） 0.89 1.13 1.35 1.62 PER（X） 27.59 21.63 18.18 15.16 注：有关指标按当年股本摊薄 公司动态 2017年08月30日  附表  附表1 损益简表及预测（单位：百万元人民币） [Table_ProfitDetail] 资产负债表（单位：百万元） 利润表（单位：百万元） 指标 2016A 2017E 2018E 2019E 指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 3,089 3,406 4,388 5,990 营业收入 25,738 30,960 36,563 42,789 存货 4,684 5,858 6,576 7,974 营业成本 22,703 27,029 31,879 37,305 应收账款及票据 7,507 8,018 10,317 11,140 营业税金及附加 73 79 96 115 其他 780 728 940 990 营业费用 858 1,155 1,349 1,534 流动资产合计 16,061 18,010 22,221 26,094 管理费用 627 747 891 1,039 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 42 28 37 71 固定资产 1,401 1,310 1,128 976 资产减值损失 63 140 189 173 在建工程 270 270 270 270 投资收益 15 0 0 0 无形资产 399 383 368 352 公允价值变动损益 0 0 0 0 其他 1,392 1,360 1,362 1,353 营业利润 1,388 1,781 2,123 2,553 非流动资产合计 3,462 3,323 3,128 2,952 营业外收支净额 51 54 60 65 资产总计 19,523 21,332 25,349 29,046 利润总额 1,439 1,835 2,182 2,618 短期借款 668 724 1,025 1,777 所得税 320 414 492 588 应付账款及票据 6,983 7,193 9,527 10,038 净利润 1,119 1,421 1,690 2,030 其他 2,271 2,924 3,045 3,974 少数股东损益 171 211 251 305 流动负债合计 9,923 10,840 13,597 15,790 归属母公司股东净利润 948 1,210 1,438 1,726 长期借款和应付债券 0 0 0 0 财务比率分析 其他 1,916 1,948 1,954 1,939 指标 2016A 2017E 2018E 2019E 非流动负债合计 1,917 1,948 1,954 1,939 总收入增长率 25.12% 20.29% 18.10% 17.03% 负债合计 11,839 12,788 15,550 17,729 EBITDA增长率 36.26% 24.62% 17.94% 20.08% 少数股东权益 804 1,016 1,267 1,572 EBIT增长率 45.51% 26.57% 19.40% 21.45% 股东权益合计 7,683 8,544 9,798 11,317 净利润增长率 54.31% 27.57% 18.93% 19.98% 负债和股东权益总计 19,523 21,332 25,349 29,046 现金流量表（单位：百万元） 毛利率 22.02% 28.27% 28.50% 29.06% 指标 2016A 2017E 2018E 2019E EBITDA/总收入 6.10% 6.32% 6.31% 6.48% 净利润 1,119 1,210 1,438 1,726 EBIT/总收入 5.55% 5.84% 5.91% 6.13% 折