联系人： 刘柄延 电话：021-50588666-8137 传真：021－50587779 地址：上海浦东新区世纪大道1600号18楼 邮编：200122  英国是老牌资本主义国家，综合经济、科技、军事等实力雄厚，对世界的影响力大，伦敦是世界第二大金融中心，在全球金融市场举足轻重。英国脱欧将会对英国、欧盟、美国、中国等各主要经济体都将在经济、政治，甚至军事领域产生广泛而深刻的影响，而且，随着英国脱欧真正进行，各种预期到的以及预期之外的影响将会逐步显现，很多重大影响在短时期内是无法观察到的。  全球化是世界经济过去二十年在的潮流和趋势，也是世界经济增长的驱动力之一。要素在全球范围内流动以寻求最合理的配臵和高收益，这是全球化的核心。欧盟是全球化的典范，欧盟各成员国（包括英国）都受惠于此，英国脱欧，并由此引发其他国家脱欧导致欧盟瓦解，这些都是一次逆全球化事件，这必须引起市场的高度重视，不能仅停留在静态地预测英国及欧盟等经济损失的低层面理解该事件。  出乎意料的英国公投脱欧结果引发了全球资本市场的混乱，避险情绪陡升使得市场抛售风险资产而抢购避险资产，全球范围内大类资产配臵急剧发生变化，黄金和国债大涨，股市等风险资产暴跌。  英国：脱欧将会重创英国经济，英镑将会面临长期贬值压力。英国脱欧，短期内，英国得不偿失；长期来看，英国经济增长将受损。且带来了英国分裂的政治风险。多重因素是的英镑长期面临贬值压力。  英国脱欧将可能改变全球货币及贸易等政策。英国脱欧将使得过去促进世界经济增长的全球化引擎逆转，对世界经济造成重大不利影响。各国政府和央行将会积极应对，注入流动性将会是最直接的手段，贸易规则等也可能会出现改变。  英国脱欧将会使得美国经济复苏增加明显的不确定性，这可能使得原本已经降温的美国加息预期进一步降低。  欧盟和英国对中国非常重要，英国脱欧将不可避免对中国产生不利影响，短期影响可能有限，但是，长期来看，世界经济减速将进一步恶化中国的外贸条件，对中国出口形成压制，并使得人民币承压。 分析师：吴剑雄 执业证书编号：S0730511010007 021-50588666-8033 wujx@ccnew.com 证券研究报告—宏观经济 发布日期：2016年6月27日 英国脱欧“黑天鹅”搅乱了全球金融市场 ——英国公投脱欧事件点评 宏观经济 中原证券 http://zyyj.ccnew.com 第 2 页 共 7 页 一、脱欧是近期全球金融市场最重大的“黑天鹅”事件 1、公投结果 英国公投于当地时间16年6月23日早上7点持续到晚上10点，脱欧公投共有382个选区，根据英国选举委员会公布的数字，共有4649.9万人登记参加此次公投，实际参加投票人数为3355.2万人，公投投票率为72.1%。脱欧派以51.9%的支持率胜出，获得17,410,742票；而留欧派仅获得48.1%的选民支持，共得到16,141,241票。英国在加入欧盟43年之后选择退出，成为第一个退出欧盟的独立国家。 公投结果公布后，英国首相卡梅伦表示，以担任英国首相为荣，尊重选民做出的选择，并宣布今年10月份辞去首相职务。 2、公投结果出于意料 原本市场普遍以为英国公投不过是走走过场的政治游戏，最终结果肯定会留欧。但是，退欧的结果与正式投票前的市场预期相反：（1）押注赔率暗示的留欧概率一直显著领先退欧概率，如6月22日Betfair 押注率暗示的留欧概率是76%；（2）正式公投前两天的大多数民调显示留欧占比略微领先；（3）公投正式开始前欧洲股市、英镑已经连续数日大涨。 但是市场最预测不到的结果发生了，这就是金融市场的“黑天鹅”！ 3、脱欧的结果尤如核弹引爆全球资本市场的混乱 脱欧公投结果一出，市场惊慌失措，“脱欧”将全球资本市场搅得天翻地覆，大类资产配臵发生着急剧的变化，其剧烈程度，近年少有。 外汇市场：英镑盘中暴跌超过10%，触及1985年来的低点，最终收盘暴跌8.09%，欧元大跌2.29%，离岸人民币大贬，盘中突破6.65。相反，美元指数被动上涨2.34%，日元大涨3.51%。 股票市场：全球股市在脱欧后第一天哀鸿遍野。全球指数基本全线大跌，其中，尤其以欧洲股市跌幅最惨，亚洲日经指数也暴跌达到7.92%。而中国股市相对较好，各个指数均只是小幅小跌，似乎对英国公投脱欧反应还不足。 表1：6月24日英国脱欧全球股市哀鸿遍野 指数 涨跌幅 指数 涨跌幅 指数 涨跌幅 标普500 -3.60% 希腊雅典ASE -13.42% 上证指数 -1.30% 道琼斯工业平均 -3.39% 富时意大利MIB -12.48% 深成指 -1.05% 拉斯达克综合 -4.12% 西班牙IBEX35 -12.35% 中小板指数 -1.50% 英国富时100 -3.15% 爱尔兰综合 -7.74% 创业板指数 -0.47% 法国CAC40 -8.04% 奥地利ATX -7.04% 日经225 -7.92% 德国DAX30 -6.82% 葡萄牙PSI20 -6.92% 恒生指数 -2.92% 欧洲斯托克50 -8.62% 比利时BFX -6.36% 韩国KOSPI200 -2.88% 注：收盘价 数据来源：东方财富、中原证券研究所 宏观经济 中原证券 http://zyyj.ccnew.com 第 3 页 共 7 页 黄金市场：作为英国公投脱欧后最好的避险资产，黄金获得资金的疯抢，纽约COMEX黄金盘中涨幅接近8%，收盘上涨4.43%。A股的黄金股票几乎全线涨停。 债券市场：欧洲避险气氛升温，资金涌入债券市场避险，英国10年及30年期债息创新低，德国10年期债券孳息率更首度录负值。 原油大跌：由于美元大涨，市场对全球经济增长担忧增加，原油大跌，布伦特原油跌幅超过5%。 二、英国脱欧经济影响 英国是老牌资本主义国家，综合经济、科技、军事等实力雄厚，对世界的影响力大，伦敦是世界第二大金融中心，在全球金融市场举足轻重。英国脱欧将会对英国、欧盟、美国、中国等在经济、政治，甚至军事领域产生广泛而深刻的影响，而且，随着脱欧真正进行，各种预期到的以及预期之外的影响将会逐步显现。本点评只就其对英国、美国和中国的经济领域的我们关心的热点做点评。 1、英国：脱欧将会重创英国经济，英镑将会面临长期贬值压力 欧盟在经济政治及军事方面均高度一体化经济体，内部商品、资本和人员无障碍自由流动，欧盟成员之间无关税壁垒，而英国在欧盟中一直还享有特权。尽管英国欧盟成员国地位使得其丧失了部分关税等主权，且在最近的难民问题方面备受困扰，但是，英国加入欧盟之后，英国经济受惠于欧盟非常明显。 英国脱欧之后，短期的经济弊端十分明显。（1）无法享受欧盟单一市场福利。英国脱欧后，资本、商品、人力的流动障碍增加，且各项替代协议短期内都无法立即达成，各种政策的不确定性会使得私人部门投资增加与信用扩张意愿下滑，对经济增长形成明显的阻力。（2）冲击其金融中心的地位。伦敦是全球重要的金融交易中心之一，金融业贡献英国GDP10%，整个伦敦的交易外汇交易量占全球40%左右，位列第一；伦敦在国际债券票据存量中也占有无可争议的地位，在国际债券存量中，欧元币种发行占高达42%，而这其中大部分都在伦敦离岸完成，全球离岸中心债券存量中，伦敦占比约60%，一旦退欧，新协议短期达不成，英国的吸引力将大打折扣，很多设立在伦敦的金融机构可能撤离伦敦，对金融业打击巨大。（3）冲击劳动力市场。英国老龄化严重，本国劳动力人口占比从09年开始一直下滑。欧盟的移民对英国经济作用明显，英国就业人口中来自欧盟人数连年增长，2016年高达216万，占总就业的6.8%，且欧盟移民平均年龄在30岁左右，移民的平均学历高于本地人，英国脱欧之后，这部分优质就业人口将会退出，让英国本地居民的就业机会不仅不增加，还可能会减少。 英国脱欧后将以何种模式与欧盟保持关系，这对英国未来经济增长十分关键。脱欧后英国可以选取三种模式。一、挪威模式。挪威不是欧盟成员国，只是欧洲经济区（EEA）成员国，与欧盟之间签署了自由贸易协议。此外，挪威还是欧洲统一市场的成员国；二、瑞士模式。瑞士不是EEA成员国，主要是通过和欧盟签订一系列双边协定参与到欧洲统一市场；三、WTO模式。若英国完全脱离欧盟，两者的贸易将适用于WTO规则，关税则采用WTO最惠国待遇的标准。WTO模式显然将使得英国与欧盟的贸易面临更高的关税和非关税壁垒。 无论何种模式，英国未来经济都将会受到重创，使得英国经济雪上加霜。英国经 宏观经济 中原证券 http://zyyj.ccnew.com 第 4 页 共 7 页 济增长基本面近年来本身就困难重重。（1）GDP 增速连续两年下行。今年1 季度英国实际GDP 同比增速2.0%（环比0.4%），从2014 年2季度开始一路下滑。（2）通胀低迷，5月总CPI同比增速只有0.3%，2015年初以来一直在在零附近上下波动。（3）经常账户赤字历史新高。目前英国经常账户赤字占GDP比重接近7%，这是1955年有数据以来英国经历的最大赤字规模。退欧的不确定性将令英国经济雪上加霜。各大机构纷纷预测英国及全球经济增长将会受到拖累。根据IMF的测算，若选择EEA模式，与留欧相比，英国2016-2021年的实际GDP将分别损失0.2%、1%、1.3%、1.4%、1.4%和1.4%。WTO模式下，英镑将贬值15%，与留欧相比，2016-2021年实际GDP将分别损失0.8%、3.7%、5.2%、5.6%、5.2%、4.5%。英国银行、财政研究所及国际货币基金组织的评估认为，退欧后，在英国经济完全稳定之前的大约5年时间里，英国每个家庭每年会出现3000-5000英镑的经济损失。 英国脱欧也将会对欧盟各经济体经济增长形成冲击。英国是欧盟第二大经济体，与欧盟其他国家经济深度融合，英国脱欧之后，势必将会对欧盟其他成员国经济增长形成重大冲击。根据伦敦政经学院的测算，挪威模式下，英国脱欧将在短期内对其他欧盟国家带来约0.12%的GDP损失，约为116亿英镑；而WTO模式下的损失约占GDP的0.29%，即281亿英镑。 英国面临着分裂的政治危险。英国公投也反映出英国严重的地缘和代际分歧。从投票结果看，苏格兰、北爱尔兰和伦敦地区支持留欧的比例居多，分别达到62.0%、55.8%和59.9%，而威尔士和英格兰（除伦敦外）支持留欧的比例分比只有47.5%和44.6%。脱欧结果出来之后，英国的这种地缘分裂立即显示出来，掀起了独立的思潮。脱欧公投结果宣布之后，苏格兰首席部长Sturgeon称，将需求一切可能确保苏格兰的欧盟成员身份，不能接受苏格兰在欧盟之外，这预示着未来两年苏格兰可能会举行第二次独立公投。而爱尔兰新芬党也提出，英国政府应该让希望留欧的北爱尔兰人选择举行是否与爱尔兰共和国统一的公投。留欧重镇伦敦更有10万人请愿要求伦敦独立，以独立身份加入欧盟。 英镑存在长期贬值压力。英国脱欧一经确认，英镑便瞬间暴跌超过10%。由于英国脱欧之后，经济长期存在下行的压力，且国家新添的分裂的政治风险，英镑将在长时期存在贬值压力。索罗斯认为，退欧后，英镑将会下跌15%左右，甚至会超过20%。但是，英镑贬值并不会促进英国制造业的发展：（1）英国央行利率降无可降，不会再进一步调降利率；（2）英国有着比1992年和2008年都大得多的经常账户赤字，这将使得英