业绩超预期，短期受益价格上涨，中长期看好成长性

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2017年8月27日 新和成（002001.SZ） 基础化工 业绩超预期，短期受益价格上涨，中长期看好成长性 公司简报 ◆ 2017年中报业绩超预期，营收同比增13%，扣非净利润同比增10.5% 公司发布2017年中报，2017年上半年营业收入26.08亿元，营收同比增13%，2017年上半年实现扣非净利润5.57亿元，扣非净利润同比增10.5%。对应2017年二季度实现扣非净利润3.38亿元（2016年Q2实现3.56亿元，2017年Q1实现2.19亿元），二季度同比下降5.06%，环比增长54.34%。上半年EPS为0.54元，同比增长14.89%。 ◆点评 1. 蛋氨酸投产，带动营养品板块收入上涨。公司2017年上半年营养品收入16.42亿元，同比增长6.36%。公司主打产品维生素A、E价格同比明显下滑，营养品板块收入增量主要来自蛋氨酸项目。在开工负荷逐步上升，工艺流程未完全优化的前提下，蛋氨酸项目上半年仅微亏1729万元，下半年蛋氨酸价格明显向好，蛋氨酸项目将迎来盈利。未来公司将具有30万吨产能，给公司带来巨大的业务体量； 2. 营养品涨价将带来业绩弹性。最近公司产品维生素A、D3、生物素、蛋氨酸轮番涨价，公司具有维生素A粉产能近6000吨、维生素 E 粉产能约 25000 吨、维生素D3产能1500吨，生物素产能5500吨，蛋氨酸5万吨产能，下半年营养品价格上涨，将带来较大业绩弹性。 3. 香精香料板块收入稳步提升，符合预期。公司2017年上半年香精香料收入7.00亿元，同比增长15.68%，毛利率38.55%，略有上升。产品女贞醛成功进入市场，销售数量稳步增长.麦芽酚项目也已开工建设。2018年有3000吨麦芽酚，3000吨紫罗兰酮项目有望投产贡献效益； 4. 营养品、食品添加剂、蛋氨酸、香精香料、新材料具有较为明确的成长期权。公司定增获得审核通过，将为公司未来发展提供充足弹药。 ◆维持“买入”评级，6个月目标价25.76元。最近营养品各产品价格回暖，上调公司业绩预测，预计公司2017-2019年的营业收入为60.25/73.77 /88.55亿元；净利润为13.00/17.56/20.34亿元；每股收益分别为1.19/1.61/ 1.87元，给予18年整体16倍PE，对应目标价25.76元，维持买入评级。 ◆ 风险提示： 维生素价格下跌；维生素行业格局变化；蛋氨酸新产能投放低于预期；蛋氨酸价格下跌；新业务投放低于预期；原料上涨，安全生产的风险。 业绩预测和估值指标 指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 3,823 4,696 6,025 7,377 8,855 营业收入增长率 -8.20% 22.86% 28.30% 22.44% 20.03% 净利润（百万元） 402 1,203 1,300 1,756 2,034 净利润增长率 -50.24% 199.11% 8.10% 35.07% 15.82% EPS（元） 0.37 1.10 1.19 1.61 1.87 ROE（归属母公司)（摊薄） 5.70% 14.92% 14.93% 17.91% 18.57% P/E 59 20 18 14 12 P/B 3 3 3 2 2 买入（维持） 当前价/目标价：21.79/25.76元 目标期限：6个月 分析师 裘孝锋 (执业证书编号：S0930517050001) 021-22167262 qiuxf@ebscn.com 联系人 肖亚平 021-22167335 xiaoyaping@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 10.89 总市值(亿元)：237.28 一年最低/最高(元)：17.36/24.15 近3月换手率：63.46% 股价表现(一年) -30%-18%-5%8%20%08-1611-1602-1705-17新和成沪深300 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 8.85 17.41 -16.64 绝对 11.29 26.47 -1.87 相关研报 新业务释放在即，成长是主旋律 ····································· 2017-08-03 国投瑞银 2017-08-27 新和成 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 0%10%20%30%40%50%201520162017E2018E2019E利润率毛利率EBIT率销售净利率 利润表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 3,823 4,696 6,025 7,377 8,855 营业成本 2,782 2,563 3,558 4,092 4,985 折旧和摊销 377 346 455 539 619 营业税费 40 75 99 121 145 销售费用 157 149 198 242 290 管理费用 430 478 624 764 917 财务费用 -1 -4 30 87 123 公允价值变动损益 2 -1 0 0 0 投资收益 55 61 60 60 60 营业利润 469 1,470 1,563 2,115 2,439 利润总额 481 1,500 1,602 2,153 2,486 少数股东损益 -12 23 22 20 17 归属母公司净利润 402.07 1,202.63 1,300.03 1,755.99 2,033.73 资产负债表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 总资产 9,724 11,410 13,119 14,955 16,959 流动资产 5,073 5,737 6,684 7,803 9,170 货币资金 2,228 2,007 2,410 2,951 3,542 交易型金融资产 1 0 0 0 0 应收帐款 727 882 1,140 1,394 1,674 应收票据 119 168 181 221 266 其他应收款 75 255 181 221 266 存货 1,082 1,241 1,582 1,821 2,223 可供出售投资 43 40 0 0 0 持有到期金融资产 0 0 0 0 0 长期投资 48 101 107 113 119 固定资产 2,692 3,121 4,140 5,009 5,747 无形资产 469 490 465 442 420 总负债 2,671 3,320 4,360 5,081 5,921 无息负债 1,087 1,350 1,674 2,115 2,527 有息负债 1,584 1,970 2,686 2,965 3,394 股东权益 7,053 8,090 8,759 9,874 11,037 股本 1,089 1,089 1,089 1,089 1,089 公积金 1,172 1,262 1,262 1,262 1,262 未分配利润 4,779 5,674 6,321 7,416 8,562 少数股东权益 5 28 50 70 87 现金流量表（百万元） 2015 2016 2017E 2018E 2019E 经营活动现金流 972 1,190 1,526 2,205 2,369 净利润 402 1,203 1,300 1,756 2,034 折旧摊销 377 346 455 539 619 净营运资金增加 127 972 745 678 955 其他 65 -1,330 -973 -767 -1,238 投资活动产生现金流 -1,540 -1,590 -1,156 -1,196 -1,196 净资本支出 -1,140 -1,219 -1,250 -1,250 -1,250 长期投资变化 48 101 -6 -6 -6 其他资产变化 -447 -472 100 60 60 融资活动现金流 86 89 32 -469 -582 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 513 386 716 280 429 无息负债变化 49 263 324 441 412 净现金流 -448 -262 403 541 591 资料来源：光大证券、上市公司 -100%-50%0%50%100%150%200%250%0 500 1000 1500 2000 2500 201520162017E2018E2019E净利润_增长率净利润增长率 -20%-10%0%10%20%30%40%0 2000 4000 6000 8000 10000 201520162017E2018E2019E销售收入_增长率销售收入增长率 0%5%10%15%20%201520162017E2018E2019E资本回报率ROEROAROICWACC 国投瑞银 2017-08-27 新和成 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 关键指标 2015 2016 2017E 2018E 2019E 成长能力（%YoY） 收入增长率 -8.20% 22.86% 28.30% 22.44% 20.03% 净利润增长率 -50.24% 199.11% 8.10% 35.07% 15.82% EBITDAEBITDA增长率 -44.32% 122.11% 13.47% 34.82% 16.42% EBITEBIT增长率 -61.57% 241.65% 9.08% 39.69% 16.80% 估值指标 PE 59 20 18 14 12 PB 3 3 3 2 2 EV/EBITDA 31 15 13 10 9 EV/EBIT 60 18 17 12 11 EV/NOPLAT 74 22 21 15 13 EV/Sales 6 5 4 4 3 EV/IC 3 3 2 2 2 盈利能力（%） 毛利率 27.22% 45.43% 40.96% 44.53% 43.70% EBITDA率 20.64% 37.31% 33.00% 36.33% 35.24% EBIT率 10.76% 29.93% 25.45% 29.03% 28.25% 税前净利润率 12.59% 31.94% 26.59% 29.19% 28.08% 税后净利润率（归属母公司） 10.52% 25.61% 21.58% 23.80% 22.97% ROA 4.01% 10.74% 10.08% 11.88% 12.10% ROE（归属母公司）（摊薄） 5.70% 14.92% 14.93% 17.91% 18.57% 经营性ROIC 4.25% 11.73% 11.16% 13.88% 14.42% 偿债能力 流动比率 2.10 2.15 1.80 1.76 1.74 速动比率 1.65 1.69 1.38 1.35 1.32 归属母公司权益/有息债务 4.45 4.09 3.24 3.31 3.23 有形资产/有息债务 5.80 5.49 4.67 4.86 4.84 每股指标(按最新预测年度股本计算历史数据) EPS 0.37 1.10 1.19 1.61 1.87 每股红利 0.20 0.60 0.61 0.82 0.94 每股经营现金流 0.89 1.09 1.40 2.03 2.18 每股自由现金流(FCFF) -0.51 -0.62 -0.24 0.36 0.45 每股净资产 6.47 7.40 8.00 9.00 10.06 每股销售收入 3.51 4.31 5.53 6.78 8.13 资料来源：光大证券、上市公司 国投瑞银 2017-08-27 新和成 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 分析师声明 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的