本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 报告摘要： 2019年1月末，M2同比增长8.4%，增速较上月走高0.3个百分点，较去年同期回落0.2个百分点；社会融资规模增量4.64万亿元，存量205.08万亿元，同比增长10.4%，增速较上月回升0.6个百分点。  M1无需悲观，M2不宜过于乐观 M1增速回落乃是由于春节错位效应导致企业新增存款下降。类似错位情况还有2011年1月、2014年1月和2017年1月，期间M1增速均较前后月份明显下降，平均低6个百分点。2月份M1增速有望反弹。而近年来1月份M2翘尾因素均处于高位，使得1月M2同比增速位于全年最高点。随着翘尾因素下降，M2面临下行压力。  贷款创新高背后融资需求依然不足 2019年1月份人民币贷款增加3.23万亿元，同比多增3284亿元，创历史新高。但1季度历来是贷款高峰期，不宜仅凭1月的贷款数据来评价货币政策是否转向宽松。 企业贷款需求下降。根据2018年12月中国人民银行的季度银行家问卷调查，企业贷款需求为63%，为2017年以来最低。分企业规模来看，大型企业和中型企业贷款需求下降，小企业贷款需求上升。而银行贷款审批条件则明显放松，这也与央行引导资金流向小微企业等重点领域和薄弱环节的政策相契合。  人民币贷款带动社融增量回升 2019年1月份，社会融资规模增量为4.64万亿元，比上年同期多1.56万亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加3.57万亿元，同比多增8818亿元。社会融资规模增量的大幅回升主要源自人民币贷款增加。  政策效果显现，社融增速将止跌趋稳 由于流动性充裕，无风险利率下行，票据贴现和企业债发行放量增长，是社融增速下行放缓的重要支撑之一。随着央行建立对银行的激励机制，改善货币政策传导机制，在小微企业融资需求上升的情况下，社融增速将止跌趋稳，在总量上保持与名义GDP增速大体匹配。  政策展望：降准维持流动性合理充裕 展望后续政策，鉴于存贷款利率已经放开，调整存贷款基准利率作用有限。随着翘尾因素下降，M2面临下行压力。央行降息可能性不大，但很可能继续降准维持流动性合理充裕。  风险提示：中美贸易谈判结果不及预期，积极财政政策不及预期 民生证券研究院 [Table_Invest] [Table_Author] 分析师：伍艳艳 执业证号： S0100513070007 电话： 010-85127654 邮箱： wuyanyan@mszq.com 研究助理：王瑄 执业证号： 电话： S0100117080081 电话： 010-85127646 邮箱： wangxuan_yj@mszq.com [Table_docReport] [Table_Title] 宏观研究 M1无需悲观，M2不宜过于乐观 ——2019年1月金融数据点评 宏观数据点评 2019年02月18日 宏观数据点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 目录 一、M1无需悲观，M2不宜过于乐观 ................................................................................................................................ 3 二、贷款创新高背后融资需求依然不足........................................................................................................................... 4 （一）1月人民币贷款创历史新高 ................................................................................................................................... 4 （二）春节期间外汇存贷款增加 ...................................................................................................................................... 5 （三）季节性因素导致住户人民币存款增加................................................................................................................... 6 三、汇率重估效应导致外储增加 ...................................................................................................................................... 6 四、人民币贷款带动社融增量大幅回升........................................................................................................................... 7 五、市场利率存在一定上行压力 ...................................................................................................................................... 8 六、政策效果显现，社融增速将止跌趋稳....................................................................................................................... 8 插图目录 ............................................................................................................................................................................ 10 宏观数据点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 近日央行公布2019年1月金融统计数据：2019年1月末，M2同比增长8.4%，增速较上月走高0.3个百分点，较去年同期回落0.2个百分点；社会融资规模增量4.64万亿元，存量205.08万亿元，同比增长10.4%，增速较上月回升0.6个百分点。 我们认为： M1无需悲观，M2不宜过于乐观。M1增速回落乃是由于春节错位效应导致企业新增存款下降，2月份M1增速有望反弹。而近年来1月份M2翘尾因素均处于高位，使得1月M2同比增速位于全年最高点。随着翘尾因素下降，M2面临下行压力。 人民币贷款带动社融增量回升。但1季度历来是贷款高峰期，不宜仅凭1月的贷款数据来评价货币政策是否转向宽松。随着央行建立对银行的激励机制，改善货币政策传导机制，在小微企业融资需求上升的情况下，社融增速将止跌趋稳，在总量上保持与名义GDP增速大体匹配。 展望后续政策，鉴于存贷款利率已经放开，调整存贷款基准利率作用有限。随着翘尾因素下降，M2面临下行压力。央行降息可能性不大，但很可能继续降准维持流动性合理充裕。 一、M1无需悲观，M2不宜过于乐观 2019年1月M2货币供应同比增长8.4%，预期8.2%，前值8.1%。M1货币供应同比 0.4%，预期 1.6%，前值 1.5%。流通中货币(M0)余额8.75万亿元,同比增长17.2.6%。当月净投放现金1.43万亿元。 我们认为，M1无需悲观，M2反而不宜过于乐观。M1增速回落乃是由于春节错位效应导致企业新增存款下降。企业一般在春节期间发放薪资、年终奖金。2018年2月居民新增存款大幅增加，对应企业新增存款大幅下降，而2018年1月期间企业新增存款相对正常。类似错位情况还有2011年1月、2014年1月和2017年1月，期间M1增速均较前后月份明显下降，平均低6个百分点。2月份M1增速有望反弹。而近年来1月份M2翘尾因素均处于高位，使得1月M2同比增速位于全年最高点。随着翘尾因素下降，M2面临下行压力。 图1：春节发薪错位导致M1增速回落（%） 图2：1月翘尾因素助推M2增长（%） 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 宏观数据点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 4 二、贷款创新高背后融资需求依然不足 （一）1月人民币贷款创历史新高 2019年1月份人民币贷款增加3.23万亿元，同比多增3284亿元，创历史新高。我们认为，1季度历来是贷款高峰期，不宜仅凭1月的贷款数据来评价货币政策是否转向宽松。 短期贷款及票据融资大幅增长。分开来看，1月短期贷款及票据融资新增14009亿元，为历史新高。而中长期贷款新增20969亿元，尚不及2017年1月的21493亿元。短期融资增长也表明银行放款仍相对谨慎。 图3：1季度是贷款高峰期（亿元） 图4：短期贷款及票据融资大幅增长（亿元） 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 图5：票据融资助推企业贷款增长（亿元） 图6：企业贷款需求下降（%） 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证券研究院 票据融资助推企业贷款增长。非金融企业及机关团体贷款增加2.58万亿元，其中，短期贷款增加5919亿元，票据融资增加5160亿元，中长期贷款增加1.4万亿元。企业中长期贷款新也不及2017年1月的1.52万亿元。我们认为，票据融资利率下行，企业票据融资意愿增强，使得票据融资自2017年低位反弹，进而推动企业贷款增长。 企业贷款需求下降。根据2018年12月中国人民银行的季度银行家问卷调查，企业贷款需求为63%，为2017年以来最低。制造业贷款需求则有所反弹，处于相对高位。分企业规模来看，大型企业和中型企业贷款需求下降，小企业贷款需求上升。而银行贷款审批条件则明显放松，这也与央行引导资金流向小微企业等重点领域和薄弱环节的政策相契合。 宏观数据点评 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 5 图7：分企业规模贷款需求指数（%） 图8：贷款审批条件放松（%） 资料来源：Wind，民生证券研究院 资料来源：Wind，民生证