电站规模稳步提升，光伏发电业务拉动业绩大幅增长

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 电站规模稳步提升，光伏发电业务拉动业绩大幅增长 ■事件：太阳能发布2017年半年报，报告期内，公司实现营收23.10亿元，同比增长8.31%；实现归母净利润3.93亿元，同比增长78.33%；实现扣非后归母净利润3.66亿元，同比增长72.95%。 ■组件业务有所下滑，发电业务拉动公司业绩大幅增长：上半年公司实现营收23.10亿元，同比增长8.31%；归母净利润3.93亿元，同比增长78.33%；毛利率36.02%，同比增加6.96%：1）太阳能发电业务实现收入12.26亿元，同比增长65.08%，毛利率62.90%，同比提升3.13%；2）光伏电池组件实现收入10.72亿元，同比下降22.54%，毛利率5.60%，同比下降7.12%，主要由于上半年电池组件销量392.37MW，同比增长8.09%，而组件均价2.73元/W，同比下跌28.33%。上半年公司净利润增速远高于收入增速，一方面，电站板块上网电量14.49亿千瓦时，同比增长68.5%，带动发电收入同比增长65.08%，营收占比53.07%，较去年同期增加18.24%，发电业务毛利率高达62.9%，拉动公司整体毛利率提升至36.02%；另一方面，销售费用较去年同期大幅下降48.4%。 ■光伏电站规模稳步提升，优质项目储备充足：作为中国节能太阳能业务的唯一平台，公司是国内最大的专注于太阳能光伏发电的投资运营商之一，也是A股最大的光伏运营商。2017年上半年，公司继续大力发展光伏电站的建设，上半年新增光伏装机0.4GW（西中区新增165MW，华东区新增228MW），目前电站总装机规模超过3.6GW，电站主要分布在西中区801.8MW，西北区615.4MW，新疆区460MW，华北区566.39MW，华东区807.6MW，华中区357.2MW。另外，根据年报，公司在光资源较好、上网条件好、收益率好的地区累计锁定了超过21GW的优质太阳能光伏发电项目，大规模的优质储备项目为公司后续业绩快速增长提供了有效保障。 ■弃光限电改善，发电业务盈利能力将大幅提升：根据能源局最新数据，2017年上半年全国平均弃光率同比下降4.5个百分点，其中，新疆弃光率同比下降6个百分点，甘肃弃光率同比下降近10个百分点，弃光限电问题得到持续改善。随着今年特高压的陆续投运以及保障消纳政策的推动，我们认为限电问题已进入改善通道。2017上半年，公司光伏电站平均等效利用小时数403小时，同比提升59小时，随着弃光限电的持续改善，发电业务盈利能力将进一步增强。 Tabl e_Title 2017年08月24日 太阳能（000591.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 医药流通 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 7.25元 股价（2017-08-23） 5.77元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 17,350.96 流通市值（百万元） 10,666.85 总股本（百万股） 3,007.10 流通股本（百万股） 1,848.67 12个月价格区间 5.14/16.01元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.03 0.57 -8.92 绝对收益 9.07 6.85 -14.95 邓永康 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050005 dengyk@essence.com.cn 陈乐 报告联系人 chenle1@essence.com.cn 吴用 报告联系人 wuyong1@essence.com.cn Tab le_Report 相关报告 太阳能：电站规模稳步增长，显著受益弃光及现金流改善/邓永康 2017-08-06 -24%-19%-14%-9%-4%1%6%2016-082016-122017-04太阳能 其他发电 深证综指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 ■投资建议：我们预计公司2017年-2019年的收入增速分别为26.65%、6.43%、12.63%，净利润增速分别为32.85%、21.44%、23.02%；维持买入-A 的投资评级，6个月目标价为7.25元。 ■风险提示：弃光限电改善低于预期，组件市场竞争恶化等。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 3,630.3 4,333.5 5,488.3 5,841.3 6,579.3 净利润 472.8 653.2 867.9 1,053.9 1,296.6 每股收益(元) 0.16 0.22 0.29 0.35 0.43 每股净资产(元) 2.00 3.76 4.53 4.78 5.05 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 36.7 26.6 20.0 16.5 13.4 市净率(倍) 2.9 1.5 1.3 1.2 1.1 净利润率 13.0% 15.1% 15.8% 18.0% 19.7% 净资产收益率 7.9% 5.8% 6.4% 7.3% 8.5% 股息收益率 0.0% 0.4% 1.5% 1.8% 2.6% ROIC -625.0% 8.2% 6.6% 7.1% 6.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/太阳能 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 3,630.3 4,333.5 5,488.3 5,841.3 6,579.3 成长性 减:营业成本 2,379.7 2,909.5 3,693.2 3,863.4 4,336.1 营业收入增长率 -23.6% 19.4% 26.6% 6.4% 12.6% 营业税费 17.1 41.2 49.4 52.6 59.2 营业利润增长率 10932.9% 40.6% 37.8% 20.0% 23.4% 销售费用 38.7 38.0 53.4 52.6 52.6 净利润增长率 12081.7% 38.2% 32.9% 21.4% 23.0% 管理费用 187.9 167.8 241.5 233.7 236.9 EBITDA增长率 976.7% 21.9% 24.7% 22.4% 20.8% 财务费用 512.3 525.2 518.7 522.0 520.4 EBIT增长率 1050.2% 21.0% 20.8% 13.1% 15.9% 资产减值损失 28.3 2.0 10.8 13.7 8.8 NOPLAT增长率 -1645.6% 20.4% 20.9% 13.6% 16.4% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -9290.9% 48.9% 6.5% 34.0% 5.8% 投资和汇兑收益 17.6 30.6 16.1 21.5 22.7 净资产增长率 1201.6% 85.3% 20.5% 5.7% 6.0% 营业利润 483.8 680.4 937.4 1,124.9 1,388.1 加:营业外净收支 42.9 48.2 32.0 46.0 47.1 利润率 利润总额 526.8 728.6 969.4 1,171.0 1,435.1 毛利率 34.4% 32.9% 32.7% 33.9% 34.1% 减:所得税 33.6 50.0 65.9 74.9 86.1 营业利润率 13.3% 15.7% 17.1% 19.3% 21.1% 净利润 472.8 653.2 867.9 1,053.9 1,296.6 净利润率 13.0% 15.1% 15.8% 18.0% 19.7% EBITDA/营业收入 42.0% 42.9% 42.2% 48.5% 52.1% 资产负债表 EBIT/营业收入 27.4% 27.8% 26.5% 28.2% 29.0% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 1,865.0 1,572.3 580.4 467.3 526.3 固定资产周转天数 658 1,254 1,311 1,560 1,670 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -48 87 65 55 43 应收帐款 2,897.5 4,014.7 2,739.5 5,188.9 2,959.0 流动资产周转天数 371 546 439 394 369 应收票据 198.6 56.8 324.4 50.6 389.1 应收帐款周转天数 176 287 222 244 223 预付帐款 41.9 123.9 153.2 101.8 204.0 存货周转天数 38 15 27 21 24 存货 125.1 242.8 585.7 91.9 774.7 总资产周转天数 1,292 2,181 1,999 2,133 2,168 其他流动资产 7.7 1,995.8 1,001.8 1,498.8 1,250.3 投资资本周转天数 673 1,418 1,383 1,569 1,641 可供出售金融资产 77.4 22.5 36.8 45.6 35.0 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 - - - - - ROE 7.9% 5.8% 6.4% 7.3% 8.5% 投资性房地产 - - - - - ROA 2.2% 2.3% 2.9% 2.9% 3.3% 固定资产 12,815.1 17,367.0 22,620.2 27,994.6 33,041.5 ROIC -625.0% 8.2% 6.6% 7.1% 6.2% 在建工程 2,821.9 2,205.0 1,102.5 551.3 - 费用率 无形资产 388.9 397.7 385.6 373.5 361.4 销售费用率 1.1% 0.9% 1.0% 0.9% 0.8% 其他非流动资产 1,498.0 1,769.9 1,641.2 1,692.3 1,653.6 管理费用率 5.2% 3.9% 4.4% 4.0% 3.6% 资产总额 22,737.2 29,768.5 31,171.3 38,056.7 41,194.9 财务费用率 14.1% 12.1% 9.5% 8.9% 7.9% 短期债务 1,279.8 700.0 - 783.5 1,793.6 三费/营业收入 20.4% 16.9% 14.8% 13.8% 12.3% 应付帐款 2,875.9 3,134.0 3,509.8 3,955.2 4,134.2 偿债能力 应付票据 525.4 876.7 1,464.1 691.1 1,892.5 资产负债率 72.7% 61.3% 55.5% 61.5% 62.3% 其他流动负债 1,023.8 1,166.1 1,205.1 1,165.4 1,181.7 负债权益比 265.6% 158.4% 124.6% 159.5% 164.9% 长期借款 8,755.8 10,471.6 9,134.7 14,855.8 14,683.7 流动比率 0.90 1.36 0.87 1.12 0.68 其他非流动负债 2,057.9 1,899.0 1,978.5 1,938.7 1,958.6 速动比率 0.88 1.32 0.78 1.11 0.59 负债