2017年中报点评：业绩符合预期，期待康柏西普进入医保后放量

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 公司点评 康弘药业 股票代码：002773.SZ 2017年中报点评：业绩符合预期，期待康柏西普进入医保后放量 事 项： 公司披露2017年半年报，报告期内实现营业收入13.69亿元，同比增长17.59%；实现归母净利润2.33亿元，同比增长30.84%，扣非后归母净利润2.31亿元，同比增长29.04%，实现EPS 0.35元。公司业绩基本符合预期。公司预计2017年1-9月归母净利润增速在20-50%。 目标价：- RMB 当前股价：53.05RMB 投资评级 推荐 评级变动 维持 主要观点 1.康柏西普增速略有放缓，期待进入医保后快速放量 公司17年上半年生物制品板块（主要为康柏西普）实现收入3.02亿元，同比增长34.91%，增速较前略有放缓，毛利率88.44%，提升0.97pp，表观净利润率17.63%（考虑子公司康弘生物承担了公司的研发费用，实际净利润率预计在30%-35%），较16年12.52%的净利润率提升了5.11pp，其规模化效应带来的净利润率提升为公司整体盈利水平提升起到重要推动作用。此次康柏西普仅降价18%进入医保目录，预计将带来渗透率的快速提升及单人次注射次数的显著增加，同时也将构筑起对于还未在国内获批的竞争对手阿柏西普强大的竞争优势。此次降价后自付费用由原来的4.08万元/年（按3+Q3M的标准治疗方案计算，即一年6针）降至1.78万元/年（按医保支付4支，患者自费2支，患者自付比例30%计算），降价后每人承担的自付费用是降价前的40%左右，也就意味着单人注射次数将翻倍。此外由于两种抗VEGF药物进入医保、市场推广教育更加充分，加上老龄化加速，目标人群总数及渗透率都将快速提升；保守假设2019年在wAMD适应症中康柏西普市占率40%、渗透率达5%，在PM适应症中康柏西普市占率60%、渗透率3%，仅按医保每年支付4支计算，2019年康柏西普的市场规模将达20亿元。长期来看，康柏西普的DME及RVO适应症正在III期临床试验进行中，待全部适应症获批后，目标市场人群将是目前的3-4倍，保证产品中长期持续快速增长。 公司的化学药及中成药板块均保持稳健增长。化学药板块实现收入5.31亿元，同比增长15.35%，毛利率94.83%，略降0.15pp，公司的阿立哌唑在新版医保目录内由乙类调为甲类，且取消了口崩片限不配合服药患者的限制，利好公司的阿立哌唑持续较快增长。中成药板块实现收入5.36亿元，同比增长11.68%，毛利率86.60%，提升0.33pp，公司的渴洛欣胶囊进入新版医保目录乙类，预计将为公司业绩带来一定弹性。 2.期间费用率下降1.04pp，经营性现金流提升140.30% 公司期间费用率69.52%，较去年同期下降1.04pp；其中销售费用7.64 证券分析师：张文录 执业编号：S0360515080001 电话：010-63214669 邮箱：zhangwenlu@hcyjs.com 联系人：李明蔚 电话：010-63214656 邮箱：limingwei@hcyjs.com 总股本(万股) 67,495 流通A股/B股(万股) 7,047/- 资产负债率(%) 每股净资产(元) 4.5 市盈率(倍) 65.54 市净率(倍) 12.33 12个月内最高/最低价 61.4/41.8 《康弘药业（002773）：重磅品种康柏西普有望进入医保带来持续高成长性》 2017-07-04 《康弘药业（002773）：康柏西普降价18%进入医保，带来持续高成长性》 2017-07-25 -16%-4%7%19%16/0816/1016/1217/0217/0417/062016-08-23～2017-08-22 沪深300 康弘药业 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 证券分析师 公司研究 化学制剂 2017年08月23日 康弘药业公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 亿元，同比增加16.11%，销售费用率55.77%，较去年同期下降0.72pp；管理费用2.01亿元，同比增加15.97%，管理费用率14.69%，较去年同期下降0.21pp，其中研发投入7008.56万元，占营收比例5.12%，较去年同期上升0.35pp；财务费用-1299.43万元，同比下降33.78%，主要系利息收入增加所致，财务费用率-0.95%，较去年同期下降0.12pp；经营性现金流3.12亿元，同比增加140.30%，主要系子公司康弘制药收到异地搬迁补偿款所致。公司各项财务指标正常，现金流充裕。 3.研发储备丰富，聚焦优势领域 在眼科领域，公司的康柏西普正在美国开展wAMD的III期临床试验，国内DME及RVO适应症正在III期临床试验进行中；用于治疗外伤、化学烧伤、角膜移植术后诱发的新生血管的KH906滴眼液已获临床批件，未来若研发成功，将与康柏西普在眼科治疗领域形成强有力的产品线组合；在消化道肿瘤领域，治疗结直肠肿瘤的I类生物新药KH903正在开展Ic临床研究，艾司奥美拉唑镁肠溶胶囊已获临床批件；在中枢神经系统领域，用于阿尔茨海默症的盐酸多奈哌齐片及口崩片、用于治疗成人中度抑郁症的氢溴酸沃塞汀片已获临床批件，另一用于治疗阿尔茨海默的新药KH110也处于研发阶段；此外，在其他领域，处于研发阶段的产品还包括拥有国际专利的治疗性肿瘤疫苗I类生物新药KH901等。 4.盈利预测及投资建议： 我们预计 17-19 年公司净利润为 6.57 亿、8.65 亿、11.22 亿元，增速分别为 32.2%、31.8%、29.7%，对应 EPS 分别为 0.97 元、 1.28 元、1.66 元，当前股价对应 PE 为 55倍、41倍、32倍，具备中长线投资价值，维持“推荐”评级。 5.风险提示： 康柏西普销售推广不达预期，适应症获批进度不达预期。 康弘药业公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 资产负债表 利润表 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 2,386 3,376 4,288 5,421 营业收入 2,540 3,158 4,007 5,062 应收票据 2 2 2 2 营业成本 244 300 388 494 应收账款 65 88 111 141 营业税金及附加 46 54 68 86 预付账款 7 8 11 14 销售费用 1,345 1,636 2,024 2,506 存货 147 172 211 256 管理费用 387 483 613 780 其他流动资产 269 271 274 277 财务费用 -24 -30 -38 -48 流动资产合计 2,876 3,918 4,897 6,110 资产减值损失 1 1 1 1 其他长期投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 16 16 17 18 固定资产 409 315 234 171 营业利润 557 730 969 1,262 在建工程 129 103 82 66 营业外收入 35 35 35 35 无形资产 159 166 175 183 营业外支出 24 15 15 15 其他非流动资产 186 195 205 215 利润总额 568 750 989 1,282 非流动资产合计 882 780 696 636 所得税 68 89 118 153 资产合计 3,758 4,698 5,593 6,745 净利润 500 661 871 1,130 短期借款 0 10 12 11 少数股东损益 3 5 6 8 应付票据 0 0 0 0 归属母公司净利润 497 657 865 1,122 应付账款 74 90 115 145 NOPLAT 457 603 806 1,055 预收款项 14 17 22 27 EPS(摊薄)（元） 0.74 0.97 1.28 1.66 其他应付款 363 345 328 311 一年内到期的非流动负债 0 80 80 80 其他流动负债 142 157 172 181 主要财务比率 流动负债合计 593 698 728 755 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 0 66 73 80 成长能力 应付债券 0 120 120 120 营业收入增长率 22.4% 24.3% 26.9% 26.3% 其他非流动负债 261 248 235 223 EBIT增长率 25.8% 32.2% 33.5% 30.9% 非流动负债合计 261 434 428 423 归母净利润增长率 26.1% 32.2% 31.8% 29.6% 负债合计 853 1,132 1,156 1,178 获利能力 归属母公司所有者权益 2,905 3,561 4,427 5,548 毛利率 90.4% 90.5% 90.3% 90.2% 少数股东权益 0 5 11 19 净利率 19.7% 20.9% 21.7% 22.3% 所有者权益合计 2,905 3,566 4,437 5,567 ROE 17.1% 18.4% 19.5% 20.2% 负债和股东权益 3,758 4,698 5,593 6,745 ROIC 15.0% 15.1% 16.5% 17.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 22.7% 24.1% 20.7% 17.5% 单位：百万元 2016 2017E 2018E 2019E 债务权益比 9.0% 14.7% 11.7% 9.2% 经营活动现金流 808 632 823 1,047 流动比率 485.3% 561.1% 672.5% 809.1% 现金收益 523 649 844 1,080 速动比率 460.5% 536.4% 643.5% 775.3% 存货影响 -34 -25 -39 -44 营运能力 经营性应收影响 30 -25 -27 -34 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 272 1 12 19 应收帐款周转天数 9 10 10 10 其他影响 17 32 33 26 应付帐款周转天数 109 108 107 105 投资活动现金流 -178 66 53 44 存货周转天数 217 207 196 186 资本支出 -104 58 46 36 每股指标(元) 股权投资 16 16 17 18 每股收益 0.74 0.97 1.28 1.66 其他长期资产变化 -90 -9 -10 -10 每股经营现金流 1.20 0.94 1.22 1.55 融资活动现金流 69 293 34 43 每股净资产 4.30 5.28 6.56 8.22 借款增加 0 276 9 6 估值比率 财务费用 24 30 38 48 P/E 72 55 41 32 股东融资 -120 0 0 0 P/B 12 10 8 6 其他长期负债变化 165 -13 -12 -12 EV/EBITDA 61 49 37 29 资料来源：公司报表、华创证券 康弘药业公司点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 生物医药组分析师介绍 医药组组长、首席分析师：张文录 吉林大学和军事医学科学院理学硕士。曾任职于华润双鹤、中富投资、东兴证券。2015年加入华创证券研究所。 首席分析师：宋凯 北京化工大学工学硕士。曾任职于天相投资、中邮证券、东兴证券。2