业绩增速符合预期，员工持股计划落地

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2017年08月22日 证券研究报告•2017年半年报点评 买入 （维持） 当前价： 37.98元 广 誉 远（600771） 医药生物 目标价： 48.00元（6个月） 业绩增速符合预期，员工持股计划落地 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱国广 执业证号：S1250513070001 电话：021-68413530 邮箱：zhugg@swsc.com.cn 分析师：何治力 执业证号：S1250515090002 电话：023-67898264 邮箱：hzl@swsc.com.cn 分析师：张肖星 执业证号：S1250517080003 电话：021-68415020 邮箱：zxxing@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 -4%5%14%23%32%41%16/816/1016/1217/217/417/617/8广 誉 远沪深300 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.53 流通A股(亿股) 2.44 52周内股价区间(元 30.43-42.96 总市值(亿元) 134.11 总资产(亿元) 21.57 每股净资产(元) 5.06 相关研究 [Table_Report] 1. 广誉远（600771）：季节因素影响收入，看好全年业绩增长 (2017-04-26) 2. 广誉远（600771）：全年业绩高增长，将迎来快速发展阶段 (2017-03-21) 3. 广誉远（600771）：加大终端开发力度，业绩持续高速增长 (2016-10-30) 4. 广誉远（600771）：半年业绩增长恢复，持续看好公司前景 (2016-08-29) [Table_Summary]  事件：公司2017H1营业收入、扣非净利润分别为5.0亿元、0.73亿元，同比增速分别为27%、230%；2017Q2营业收入、扣非净利润分别为3.0亿元、0.5亿元，同比增速分别为46%、261%；公司同时发布第二期员工持股计划草案。  业绩增速符合预期，终端建设持续加强。2017年上半年营业收入同比增长约27%，主要因为公司持续扩大市场销售，加强终端促销和学术推广所致。其中传统中药、精品中药分别为4.2亿元、0.5亿元，同比增速分别为70%、-8.8%。由于公司期间内新开发近600家连锁药店和单店，以及新增开发管理二甲以上医院500家，且“好孕中国”全面展开以及广告投入效果逐渐显现，传统中药领域保持高速增长。我们认为随着终端建设逐渐加强，渠道及零售网点的覆盖数量增加，收入规模将呈现逐季增加趋势，故持续看好传统中药全年增长，预计增速或超过50%。2017年上半年扣非净利润同比增长约230%，远超收入增速，具体分析如下：1）毛利率提升及费用率下降，使得公司整体毛利率约为21%，同比提升约5.3个百分点；2）山西广誉远并表及所得税率影响继续。上市公司对山西广誉远持股比例由55%上升到超过96%，且工商变更于2016年11月29日完成。期间内子公司山西广誉远净利润约为0.9亿元，同比增速超过100%，符合预期。此外2016年12月1日起山西广誉远的企业所得税降为15%也对业绩也产生利好，并表及税收优惠仍将持续利好2017Q3业绩。  员工持股计划落地，继续看好公司前景。1）绑定员工利益，共享公司发展成果。本次员工持股计划筹集资金总额上限为9000万元，并将全额认购信托计划一般份额（该信托优先份额及一般份额合计筹集资金不超过2.7亿元，按照2:1的比例划分）。与第一期员工持股计划相比，本次筹资规模增加2.6倍，且对普通员工分配的认购份额也提升约17个百分点。我们认为本次员工持股计划对于普通员工的激励力度增加，充分反应对公司前景的信心；2）完善销售渠道体系，巩固核心产品优势。公司加强了与全国及区域龙头商业、百强连锁药店的合作，我们预计到2017年公司铺货将达到10万家，医院数量将超过1000家，进而拉动产品收入快速增长；3）在精品中药方面，加强原材料控制保证药材品质与供应，在加强精品龟龄集、定坤丹口服液终端推广基础上，陆续推出双天然安宫牛黄丸、牛黄清心丸等新品强化产品线，建立企业品牌形象带动产品销售增长；4）在传统中药方面，公司加大与全国及区域龙头商业的合作，巩固核心产品的学术地位，通过提升公司品牌形象和产品认知度，带动终端销量稳步提升；5）公司保健酒在销售方面调整终端策略并加强营销，公司继续以山西、江苏等现有区域市场为重点，预计产能释放将支撑保健酒收入快速增长。  盈利预测及评级：预计2017-2019年EPS分别为0.70元、1.12元、1.53元，对应市盈率分别为54倍、34倍、25倍，我们认为随着公司对产品的推广力度增加，终端渠道布局数量快速增长，收入增速或有超预期表现，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格或大幅波动、产品销售或不达预期风险、产能建设进度或不达预期。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 936.99 1656.51 2391.27 3338.57 增长率 118.70% 76.79% 44.36% 39.61% 归属母公司净利润（百万元） 122.81 246.97 394.58 539.63 增长率 5948.84% 101.10% 59.77% 36.76% 每股收益EPS（元） 0.35 0.70 1.12 1.53 净资产收益率ROE 8.90% 12.50% 16.64% 18.54% PE 109.20 54.30 33.99 24.85 PB 7.76 6.79 5.66 4.61 数据来源：Wind，西南证券 广 誉 远（600771）2017年半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 936.99 1656.51 2391.27 3338.57 净利润 153.91 246.97 394.58 539.63 营业成本 206.68 409.62 618.41 872.97 折旧与摊销 9.47 9.08 9.08 9.08 营业税金及附加 17.89 35.25 48.52 68.17 财务费用 2.65 0.20 0.29 0.41 销售费用 430.91 761.99 1028.25 1435.59 资产减值损失 8.37 10.00 10.00 10.00 管理费用 94.21 165.65 239.13 333.86 经营营运资本变动 -403.01 -221.42 -323.28 -409.76 财务费用 2.65 0.20 0.29 0.41 其他 16.82 -20.06 -19.99 -19.99 资产减值损失 8.37 10.00 10.00 10.00 经营活动现金流净额 -211.79 24.77 70.68 129.35 投资收益 2.80 10.00 10.00 10.00 资本支出 -119.97 0.00 0.00 0.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -59.93 10.00 10.00 10.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 -179.90 10.00 10.00 10.00 营业利润 179.08 283.80 456.67 627.58 短期借款 18.51 -41.33 0.00 0.00 其他非经营损益 8.32 6.76 7.54 7.27 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利润总额 187.40 290.55 464.21 634.85 股权融资 836.78 0.00 0.00 0.00 所得税 33.49 43.58 69.63 95.23 支付股利 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 153.91 246.97 394.58 539.63 其他 1.38 -0.20 -0.29 -0.41 少数股东损益 31.10 0.00 0.00 0.00 筹资活动现金流净额 856.67 -41.54 -0.29 -0.41 归属母公司股东净利润 122.81 246.97 394.58 539.63 现金流量净额 464.98 -6.77 80.39 138.94 资产负债表（百万元） 2016A 2017E 2018E 2019E 财务分析指标 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 968.46 961.70 1042.08 1181.03 成长能力 应收和预付款项 722.92 1317.64 1896.92 2651.25 销售收入增长率 118.70% 76.79% 44.36% 39.61% 存货 101.39 201.13 303.67 428.69 营业利润增长率 1047.10% 58.47% 60.91% 37.43% 其他流动资产 2.53 4.47 6.46 9.02 净利润增长率 1550.12% 60.47% 59.77% 36.76% 长期股权投资 16.57 16.57 16.57 16.57 EBITDA 增长率 628.72% 53.28% 59.02% 36.70% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 239.83 235.01 230.19 225.37 毛利率 77.94% 75.27% 74.14% 73.85% 无形资产和开发支出 26.36 23.45 20.54 17.63 三费率 56.33% 56.01% 53.01% 53.01% 其他非流动资产 64.80 63.45 62.11 60.77 净利率 16.43% 14.91% 16.50% 16.16% 资产总计 2142.87 2823.42 3578.55 4590.32 ROE 8.90% 12.50% 16.64% 18.54% 短期借款 41.33 0.00 0.00 0.00 ROA 0.87% 7.18% 8.75% 11.03% 应付和预收款项 221.34 558.67 777.67 1077.24 ROIC 28.02% 24.87% 29.69% 30.49% 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/销售收入 20.41% 17.69% 19.49% 19.08% 其他负债 150.93 288.51 430.06 602.64 营运能力 负债合计 413.60 847.18 1207.73 1679.88 总资产周转率 0.58 0.67 0.75 0.82 股本 353.11 353.11 353.11 353.11 固定资产周转率 17.70 31.64 50.31 78.16 资本公积 1785.02 1785.02 1785.02 1785.02 应收账款周转率 2.95 2.8