中小盘策略专题：商誉减值将成拖累2018年中小创业绩的首要原因

敬请参阅最后一页免责声明 -1- 证券研究报告 2019年02月17日 中小盘研究 商誉减值将成拖累2018年中小创业绩的首要原因 ——中小盘策略专题 伐谋-中小盘策略专题 孙金钜（分析师） 任浪（分析师） 黄泽鹏（联系人） 021-68866881 sunjinju@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010002 021-68865595-232 renlang@xsdzq.cn 证书编号：S0280518010003 huangzepeng@xsdzq.cn 证书编号：S0280118010039  中小创2018年商誉减值创新高，成拖累业绩首要原因 受牛市并购的后遗症（详见20180517专题《并购重组后遗症：承诺期过后，并购标的业绩和商誉何去何从？》），以及商誉减值测试8号文（详见20181224专题《年报商誉减值测试影响分析：长期降低商誉减值集中暴露的风险》）影响，2018年商誉减值出现大规模爆发。中小创目前已经全部披露业绩预告，从业绩预告来看中小创2018年商誉减值规模将再创新高。分板块来看，创业板中15%的公司已披露有商誉减值的风险，已披露商誉减值的金额规模影响板块净利润超40%；中小板中10%的公司已披露有商誉减值的风险，已披露商誉减值的金额规模影响板块净利润超10%。商誉减值成拖累2018年中小创业绩的首要原因。 2018年商誉减值呈现出大额商誉减值众多、海外并购计提增多的特点。预告披露商誉减值规模超5亿的公司有42家（占比34.7%），合计减值规模588.5亿元（占比81.4%）。同时此前海外并购由于审计和评估不方便成本高，减值测试的比例较低，受8号文影响2018年预告中已有7家公司海外并购计提商誉减值，相较2017年显著增多。从行业来看，传媒行业预告减值的公司数量（34家）和金额（296亿元）均为最高。2018年商誉减值的风险绝大部分已在预告中暴露，且已披露计提大额商誉减值的部分公司对商誉减值的预计为高估，交易所在3日内已连发42份监管函重点关注计提大额商誉减值是否进行不当盈余管理。  从并购周期看商誉减值周期，2019年商誉减值风险将大幅下滑 一般并购存在3年的业绩承诺期，承诺期内业绩不达预期的情况相对较少，而承诺期结束后容易出现业绩下滑导致商誉减值的风险。因此商誉减值的周期一般滞后并购周期3年左右。并购重组在2015年达到高峰后2016-2018年持续下滑，因此2018年是商誉减值的高峰，2019年将下降。同时叠加2016年市场已经大幅下调，高溢价并购大幅减少，发生商誉减值的公司比例也大幅下降。此外2018年大部分公司计提商誉减值已足够充分，2019年商誉减值风险将大幅下滑。2018年考虑商誉减值，外延并购对中小创的业绩贡献大幅为负。展望2019年，外延并购有望在政策持续放松背景下加速回暖，对业绩正向贡献的比例增加，同时商誉减值风险大幅下降，业绩的负向贡献大幅减少，外延对中小创的业绩贡献有望在2019年由负转正。  商誉并非洪水猛兽，优质并购的商誉亦能“增值” 商誉本身并非洪水猛兽，A股目前的商誉绝对规模和净资产占比相较美股而言都还比较低。并且美股知名公司微软、思科、百事、可口可乐、阿里巴巴等商誉占净资产比例都比较高。差的并购会导致商誉减值，优质的并购也能通过协同实现“增值”。华谊兄弟收购银汉科技后又出售部分股权，实现了原有账面商誉的减少，同时还有十分可观的投资收益。  风险提示：宏观经济下行压力，商誉减值政策变动 相关报告 《质押回购定向松绑，助力股票质押风险纾解》2019-01-19 《科创企业融资途径完善是2019年建设重点》2018-12-28 《并购重组将提前于定增市场回暖》2018-12-25 《年报商誉减值测试影响分析：长期降低商誉减值集中暴露的风险》2018-12-24 孙金钜（分析师）：021-68866881 证书编号：S0280518010002 任浪（分析师）：021-68865595-232 证书编号：S0280518010003 黄泽鹏（联系人）：021-68865595-202 证书编号：S0280118010039 黄麟（联系人）：0755-82291898 证书编号：S0280118040003 王宁（联系人）：010-83561000 证书编号：S0280118060020 韩东（联系人）：021-68865595-208 证书编号：S0280118050022 陆忆天（联系人）：021-68865595-203 证书编号：S0280118050001 中小盘研究团队 2019-02-17 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -2- 证券研究报告 目 录 1、 2018年中小创商誉减值创新高，成拖累业绩首要原因 .............................................................................................. 3 1.1、 2018年业绩预告期商誉减值规模大幅上升....................................................................................................... 3 1.2、 大额商誉减值频发、海外并购计提增多、传媒行业为重灾区 ........................................................................ 4 1.3、 预告已暴露绝大部分风险，交易所42份监管函关注大额减值 ...................................................................... 6 2、 从并购重组周期看商誉减值周期，2019年将大幅下滑 ............................................................................................ 10 3、 商誉并非洪水猛兽，优质并购商誉亦能“增值” ......................................................................................................... 11 图表目录 图1： 2018年中小创预告商誉减值公司数量大幅增加 ..................................................................................................... 3 图2： 中小创2018年预告商誉减值规模大幅上升 ............................................................................................................ 3 图3： 2018年中小创披露商誉减值公司数量明显增加 ..................................................................................................... 4 图4： 2018年商誉减值对创业板利润影响超4成 ............................................................................................................. 4 图5： 2018年业绩预告商誉减值超过5亿公司数量占比达34.7% .................................................................................. 5 图6： 2018年业绩预告商誉减值超过5亿公司金额占比高达81.4% .............................................................................. 5 图7： 传媒、电气设备、机械预告商誉减值公司数量多 .................................................................................................. 6 图8： 传媒行业预告商誉减值金额接近300亿元 .............................................................................................................. 6 图9： 近5成公司在2017年报期首次披露商誉减值事项 ................................................................................................ 7 图10： 2017年报期新增商誉减值规模占比超过60% ....................................................................................................... 7 图11： 涉及发行股份的并购重组在2015年到达高峰后下滑 ........................................................................................ 11 图12： 中小板外延业绩的贡献占比已降至5%左右 ........................................................................................................ 11 图13： 创业板外延业绩贡献占比下降至10%左右 .......................................................................................................... 11 图14： 目前A股商誉1.45万亿，占净资产的3.7% ....................................................................................................... 12 图15： 相较成熟市场A股商誉占净资产比例并不高 ..................................................................................................... 12 表1： 2018年业绩预告已有7家公司计划对海外并购标的计提商誉减值 ..................................................................... 5 表2： 交易所3日连发42份监管函关注大额商誉减值计提 ............................................................................................ 7 2019-02-17 中小盘研究 敬请参阅最后一页免责声明 -3- 证券研究报告 1、 2018年中小创商誉减值创新高，成拖累业绩首要原因 受牛市并购后遗症+8号文影响，2018年中小创商