Company Report 公司研究報告 本報告僅供宏遠證券內部及客戶參考，雖已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資 人需自行考量投資之實際狀況與風險，本公司恕不負擔任何法律責任及做任何保證。非經 本公司同意，不得將本報告加以引用或轉載。 1 2723 美食-KY ( Gourmet ) 報 告 日 期 ：2017 / 05 / 08 研 究 員 ： 林 奕 頎(Yichi Lin) 壹、投 資 建 議 一.公 告1Q / 2 0 17 稅 後 獲 利Y o Y + 2 9 %；人 民 幣連貶，影 響 有 限 中 國 占 美 食2016年 營 收67%。2017年1Q底，人 民 幣 對 新 台 幣 ，YoY貶 值13.4 %，使 得 美 食 公 告，以 新 台 幣 表 達 的1Q / 2017營 收，YoY – 2 %， 引 發 市 場 疑 慮 。 實 際 上 ， 美 食1Q / 2017營 收 ， 若 以 人 民 幣 表 達 ，YoY + 9 %。 宏 遠 認 為 ， 美 食 在 中 國 市 場 ， 收 取 人 民 幣 ， 同 時 ， 成 本 亦 是 以人 民 幣 支 付 ， 形 成 自 然 避 險 的 效 果 ， 因 此 ， 人 民 幣 升 貶 ， 對 美食 實 際 獲 利 的 衝 擊 有 限。 美 食 公 告1Q / 2017財 報 ， 單 季 營 收 ，YoY - 2 %； 但 營 業 利 益YoY + 34 %； 單 季 稅 後EPS 3.22元 ，YoY + 29 %。 3Q / 2015 ~ 1Q / 2017， 連 續7個 季 度 ， 人 民 幣 持 續 對 新 台 幣 貶值 ， 但 美 食 各 季 獲 利YoY都 明 顯 成 長。 二.只 要持 續 複 製「成 功 模 式」 ，就 能推 升 長 期 獲 利 台 灣 人 口0.23億 人 ； 中 國13.84億 人 ； 美 國3.26億 人。 截 至2016年 底 ， 美 食 各 地 店 數 ： 台 灣400家 店 （2016年 淨 增 加50家 ）。 中 國538家 店 （2016年 淨 增 加36家 ）。 美 國 25家 店 （2016年 淨 增 加8家 ）。 台 灣 僅0.23億 人 ， 美 食 已 開 出400家 店 ， 甚 至 ，2016年 一 年 就淨 增 加50家 店；因 此，相 對 於 中 國13.84億 人 及 美 國3.26億 人，美 食2016年 底 ， 卻 還 僅 各 有538家 及25家 店 。 宏 遠 認 為 ， 如 果 連 人 口 不 多 的 台 灣 ， 店 數 都 還 能 持 續 成 長 ， 那中 國 及 美 國 市 場 ， 將 具 有 更 大 且 更 長 期 的 成 長 空 間。 美 食 在「 台 灣 ； 中 國 ； 美 國 」三 地 ， 都 是 賺 錢 的； 因 此 ， 後 續 ，只 要 將 先 前 的 成 功 模 式 ， 持 續 進 行 複 製 ， 即 可 不 斷 推 升 本 業 獲利； 美 食 的 獲 利 ， 還 有 很 長 的 成 長 階 段 ， 應 以 長 期 眼 光 看 待 。 三.建 議：持 續 複 製「成 功 模 式」 ，長 期 獲 利 成 長 空 間 大；買 進 市 場 擔 心 美 食 受 到 人 民 幣 貶 值 衝 擊 ， 但 美 食 獲 利YoY仍 持 續 成長 ， 顯 示 ， 長 期 獲 利 成 長 趨 勢 依 然 明 顯 。 美 食 上 市 掛 牌 後 的 歷 史P / E中 位 數30倍（ 參 閱 圖1；歷 史 最 高P / E 90倍 ； 最 低P / E 19倍）。 宏 遠 認 為 ， 美 食 獲 利 處 在 長 期 上升 軌 道 ， 長 期P / E應 可 向 上 ， 往 中 位 數 靠 攏 ； 宏 遠 針 對 美 食2017年 稅 後EPS預 估 值 14.46元 ， 給 予29倍P / E， 計 算 目 標價 419元 ， 隱 含 上 漲 空 間33 %， 維 持 「 買 進 」 評 等 。 投資評等說明： 買進：預期未來一季有25％以上的報酬率 區 間 操 作：預 期 未 來 一 季 將在操作區間內波動 中立：暫不作投資建議 投資評等：買進（維持） 目標價位：419元 29.0 X 2017年P / E 參考價位：315元 21.8 X 2017年P / E 2017 / 05 / 05 收盤 Company Report 公司研究報告 本報告僅供宏遠證券內部及客戶參考，雖已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資 人需自行考量投資之實際狀況與風險，本公司恕不負擔任何法律責任及做任何保證。非經 本公司同意，不得將本報告加以引用或轉載。 2 貳、公 司 概 況 一.公司簡介 美 食 主 打 「85度C」 品 牌 ， 採 取 「 五 星 級 產 品 ， 平 民 化 價 格 」的 銷 售 策 略 ， 推 動 咖 啡 複 合 連 鎖 餐 飲 系 統 。 2016年 營 收 比 重 ： 中 國67%； 台 灣18 %； 美 國13 %； 其 他2 %。 二.17年營運概況及展望 美 國市 場 成 長 空 間 大，美 食展 店 加 速，有 利 推 升 長 期 獲 利 美 食2 0 0 8年 進 入 美 國 市 場 ， 前8年 （ 2 0 0 8年 ~ 2 0 1 5年 ）， 僅 開 出1 7 家 店 ， 平 均1年 僅 開2 . 1 家 ， 速 度 相 當 緩 慢 。 在 累 積 足夠 經 驗及熟 悉美 國 市 場 後 ， 2 0 16年 ， 美 食 在 美 國 市 場 ，進 入快速展店 階 段 ， 1年 開 出8家 店 ， 累 積2 5家 店 ，全數 獲 利 。 美 國3. 26億 人 ， 是 台 灣0 . 23億 人 的14. 2倍。 2 0 16年 ， 美 國 人 均G D P 5 . 74萬美 元 ， 是 台 灣 人 均G D P 2 . 2 5萬美元 的2 .6倍。 台 灣 的 人 口 數 及 人 均G D P， 都 遠 低 於 美 國 ； 因 此 ， 以 美 食2 0 16年底，已 在 台 灣 開 出40 0 家 店（ 2 0 16年 淨 增 加5 0家 店 ）的狀 況 來看 ，後 續 ， 美 食 在 美 國 市 場 可 以擴 展的 空 間 ， 將 是 相 當龐大 的 。 以州數來看 ， 美 國5 0洲， 美 食 目 前 僅 進 入 三 個州「 加州；德 州；華 盛 頓 州」； 其 中 ，「德 州；華 盛 頓 州」 是 在2 0 1 7年1Q，才 剛各開1 家 店。 宏 遠 估 計 ， 美 食2 0 1 7年 ， 將 在 美 國 新 開1 5家 店 ， 2 0 1 7年 底 的總店 數 達 到40家 ，屆時 ， 美 國 中央 工 廠將 達 到滿 載 水 準。 因 此，美 國 市 場 將 是 美 食 推 升 2 0 1 7 年 獲 利 的 重 大 動力；一方 面2 0 16年 開 出 的8家 店 ， 將 在2 0 1 7 年 ，貢 獻 完 整年 度 的 營 收 及 獲 利 ； 一方 面， 2 0 1 7年 新 開 的1 5家 店 ， 將 使 中央 工 廠利用 率達 到1 0 0%；所以 ，2 0 1 7年 將 是 美 食 的「 美 國快速 成 長 年 」， 美 國分店貢 獻的 營業毛利Y o Y + 3 9 %。 2017年美國 持續加速展店 中國市場佔整體營收 超過6成 Company Report 公司研究報告 本報告僅供宏遠證券內部及客戶參考，雖已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資 人需自行考量投資之實際狀況與風險，本公司恕不負擔任何法律責任及做任何保證。非經 本公司同意，不得將本報告加以引用或轉載。 3 叁、業 績 及 獲 利 預 估 1 .公 告2 0 16年 稅 後E P S 11.7 5元，Y o Y + 5 3% 美 食 公 告2 0 16年 ： 營 收 2 2 0 .47 億 元 ，Y o Y + 8%； 營 業 利 益 23.6 4億 元 ，Y o Y + 41%； 稅 後 利 益 1 7 .41 億 元 ，Y o Y + 53 %； 稅 後E P S 1 1 . 7 5元 ，優於2 0 1 5年 的 8 . 0 7元 。 2 .預 估2 0 17年 稅 後E P S 1 4 . 4 6元，Y o Y + 2 3% 宏 遠 預 估 ， 美 食2 0 1 7 年 底 ，全 球將 達 到1,035 家分店 。 營 收 2 19. 59億 元 ，Y o Y + 0%； 中 國 營 收 ， 受 到 人 民 幣 對 新 台 幣 大幅貶 值 的影 響， 在轉成以 新 台 幣 表 達 時 ， 產生Y o Y衰 退； 進而使 得整 體營 收 僅 能Y o Y + 0%。 營 業 利 益 2 8 .38 億 元 ，Y o Y + 2 0%； 稅 後 利 益 2 1 .4 3億 元 ，Y o Y + 23 %； 稅 後E P S 14.4 6元 ，優於2 0 16年 的 1 1 . 7 5元 。 圖1：美 食上 市 掛 牌 後 的歷 史P / E表 現 0204060801002010/11/222011/12/222013/01/212014/03/052015/04/092016/05/16PEM+2SM+1SM中位數M-1SM-2S 資 料 來 源：CMoney； 宏 遠 預估 2017年稅後EPS 續創歷史新高 Company Report 公司研究報告 本報告僅供宏遠證券內部及客戶參考，雖已力求正確與完整，但因時間及市場客觀因素改變所造成產業、市場或個股之相關條件改變，投資 人需自行考量投資之實際狀況與風險，本公司恕不負擔任何法律責任及做任何保證。非經 本公司同意，不得將本報告加以引用或轉載。 4 肆、財 務 簡 表 單位 : 百萬元2015 (A)16Q1 (A)16Q2 (A)16Q3 (A)16Q4 (A)2016 (A)17Q1 (F)17Q2 (F)17Q3 (F)17Q4 (F)2017 (F)2018 (F)營業收入2 0 ,4 575 ,4 695 ,4 305 ,6 305 ,5 172 2, 04 75, 35 35, 30 35, 65 65, 64 82 1, 95 923 , 76 5營業毛利1 1 ,5 893 ,0 703 ,1 753 ,3 243 ,2 581 2, 82 83, 17 03, 19 13, 42 73, 40 31 3, 19 114 , 28 2營業費用9 ,9 092 ,5 772 ,6 352 ,6 782 ,5 741 0, 46 42, 50 92, 56 62, 67 22, 60 71 0, 35 310 , 88 0營業利益1,680 493 539 647 684 2,364 661 625 755 796 2,838 3,401 營業外淨收入（支出）-1 1014-62053 22 13 47 61 314 313 3稅前純益1 ,5 705 075 336 666 892, 39 668 265 983 180 92, 98 13 , 53 5稅後純益1 ,1 393 693 734 955 041, 74 147 846 061 658 92, 14 32 , 52 0稅前 EP S （元）1 1. 123. 423.