经营效率稳步提升，体系化创新有序推进

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司跟踪报告·零售行业 2017年7月31日 经营效率稳步提升，体系化创新有序推进 核心观点： 永辉超市（601933.SH） 推荐 评级 1．事件摘要 公司于2017年7月30日下午发布2017年半年度业绩报告，2017年上半年公司实现营业收入283.17亿元，较上年同期增长15.49%；实现归属于上市公司股东的合并净利润10.55亿元，较上年同期增长57.57%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益净利润10.37亿元，较上年同期增长56.78%。 2．我们的分析与判断 （一）营收稳定增长，成本控制效果显著 公司第一季度和第二季度营收分别为152.61亿元和130.56亿元，按季度同比增长13.8%和17.6%，第二季度增长率上升提升营收增速；合并报表第一季度和第二季度净利润分别为7.26亿元和2.92亿元，同比增长56.1%和46.7%，净利润水平大幅上扬。成本控制效果显著，销售费用率、财务费用率双双下降，上半年整体费用率为15.93%，同比下降0.55个百分点，受益于此，毛利率上升0.23%至20.44%，销售净利率上升0.89个百分点至3.59%。 （二）规模扩张+区域提效，双管齐下保增长 规模上，公司报告期内新开门店35家，新签约门店54家，开店步伐加快。区域上，除东北和福建大区外其余地区营收增长率均达10%以上，其中华东大区营收增速达38.7%。此外，毛利率成熟区较为稳定，华东大区、北京大区毛利率均超过15%，其毛利率增长分别达0.56%和0.30%。 （三）“赛马制”推动创新提效 第一集群关注营运创新，生鲜商品汰换率上半年达到15%，实现食品用品调减低效SKU1.8万，店均SKU4千；第二集群自组织运作持续创新，推进建设S2B体系，实现上半年调减SKU2万，绿标店上半年营业收入同比增加11.6%，坪效达到2103元/m2。 （四）供应链升级提效，上下游优势凸显 公司上半年以现金出资9400万美元收购全球最大的零售商服务企业美国达曼公司40%的股权；以5.6元/股价格累计持有星源农牧20%的股份。目前，公司应收账款周转率从去年189.65次降至50.06次，存货周转率由5.01次上升至5.09次，供应效率显著提高。 分析师 李昂 ：（8610）83574538 ：liang_zb@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130517040001 特此鸣谢: 王泽荣 对本报告的编制提供信息。 行业数据 时间 2017.07.31 相关研究 《行业深度专题报告——看好黄金珠宝行业未来发展，关注智能珠宝投资机会2017年4月19日》 《2017年中期策略报告——消费升级全面驱动零售产业新发展2017年5月31日》 《百货行业深度报告——经济换挡，价值重塑2017年7月21日》 公司跟踪报告/零售行业 2 2017年5月 www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 3．投资建议 我们认为，公司继续全国布局、推进“赛马制”和“合伙人制度”、升级供应链等举措，将有助于公司增强在全国范围内商超领域的竞争力。考虑到公司已有的生鲜优势壁垒和中小城市消费升级带来的机遇，预计2017年整体净利润17.11亿，同比增长38%，对应EPS 0.18元，对应38倍PE。 4．风险提示 跨行业新零售业态对实体经济的冲击，自身创新的不确定性，利润导向短期效益的不良影响，进入新省份及金融业务的先期培育的风险。 附： 1. 公司整体经营运行状况跟踪 图1 2013-2017年上半年营业收入及同比 图2 2013-2017年上半年营业利润及同比 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理 图3 2013-2017年上半年归属净利润及同比 图4 2013-2017年上半年ROE & ROIC变动情况 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理 公司跟踪报告/零售行业 3 2017年5月 www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 2.公司分类业务状况 表 1 永辉超市营业收入构成 （单位：百万元） 2013/6/30 2014/6/30 2015/6/30 2016/6/30 2017/6/30 按产品： 食品用品 6,544.37 8,060.79 9,709.85 11,362.64 13,261.68 生鲜及加工 6,284.85 7,807.91 9,010.79 10,820.65 12,461.87 服装 1,009.69 1,122.55 1,168.90 1,092.51 865.53 其他业务 573.83 712.13 945.29 1,242.06 1,727.81 按地区： 华西 5,092.52 6,099.81 7,019.02 8,458.84 9,749.46 福建 4,763.46 5,268.82 5,547.79 6,013.35 6,202.17 北京 2,020.33 2,486.88 3,192.44 3,808.99 4,344.63 华东 1,201.10 1,797.10 2,178.22 3,021.50 苏皖 1,357.79 968.27 1,197.77 1,477.15 1,789.62 安徽 968.27 1,197.77 1,477.15 1,789.62 河南 331.96 529.54 607.06 806.46 970.25 东北 272.85 436.83 528.35 532.78 511.44 其他业务(地区) 573.83 712.13 945.29 1,242.06 1,727.81 数据来源：公司公告，中国银河证券研究部整理 可以看出：分产品来看，公司在食品用品、生鲜及加工等方面收入近年来一直处于稳定增长趋势，但高毛利的服装业务拓展并不十分顺利。分地区来看，公司目前营业收入主要来源于华西、福建大区，考虑到北京大区与华东大区的消费潜力以及公司未来在布局方向上的倾斜，公司有望借助已有生鲜销售壁垒和运营管理的优势，加快全国布局、抢占消费市场，为未来公司业绩带来有利预期。 3.公司前十大股东情况跟踪 表 2 永辉超市前十大股东情况 排名 股东名称 方向 持股数量(股) 持股数量变动(股) 占总股本比例(%) 持股比例变动(%) 股本性质 1 牛奶有限公司 - 1,913,135,376 0 19.99 0.00 限售流通A股 2 张轩松 - 1,804,179,648 0 18.85 0.00 限售流通A股,A股流通股 3 张轩宁 - 991,748,320 0 10.36 0.00 A股流通股 4 江苏京东邦能投资管理有限公司 - 478,523,106 0 5.00 0.00 限售流通A股 5 江苏圆周电子商务有限公司 - 478,523,104 0 5.00 0.00 限售流通A股 6 郑文宝 - 182,576,880 0 1.91 0.00 A股流通股 7 叶兴针 - 182,576,880 0 1.91 0.00 A股流通股 8 谢香镇 - 182,576,880 0 1.91 0.00 A股流通股 9 全国社保基金一一七组合 新进 74,511,373 0.78 A股流通股 10 全国社保基金一一五组合 减持 73,000,000 -3,999,863 0.76 -0.04 A股流通股 合 计 - 6,361,351,567 66.47 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部整理 公司跟踪报告/零售行业 4 2017年5月 www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 评级标准 银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。 中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 银河证券公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避 推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。 谨慎推荐：是指未来6－12个月，公司股价超越分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%－20%。该评级由分析师给出。 中性：是指未来6－12个月，公司股价与分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报相当。该评级由分析师给出。 回避：是指未来6－12个月，公司股价低于分析师（或分析师团队）所覆盖股票平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。 李昂，商贸零售行业分析师。2014年7月加盟银河证券研究部从事社会服务行业研究工作，2016年7月转型商贸零售行业研究。英国埃塞克斯大学学士，英国伯明翰大学硕士。 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接受到任何形式的补偿。承诺不利用自己的身份、地位和执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。 公司跟踪报告/零售行业 5 2017年5月 www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 日 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 免责声明 [table_avow] 本报告由中国银河证券股份有限公司（以下简称银河证券，银河证券已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）向其机构或个人客户（以下简称客户）提供，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。除非另有说明，所有本报告的版权属于银河证券。未经银河证券事先书面授权许可，任何机构或个人不得更改或以任何方式发送、传播或复印本报告。 本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，并不构成对客户的投资建议，并非作为买卖、认购证券或其它金融工具的邀请或保证。银河证券认为本报告所载内容及观点客观公正，但不担保其内容的准确性或完整性。客户不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断。本报告所载内容反映的是银河证券在最