三四线城市消费回暖 龙头有望持续受益

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 我们近期调研了伊利股份，确认了液奶消费的回暖趋势，特别是三四线城市对液奶消费的增长呈现快于一二线城市增长的势头。我们认为三四线城市消费升级是可持续的，作为乳制品行业的龙头企业，伊利股份有望持续受益。 一、 二、分析与判断  消费回暖，三四线城市领涨 根据专业机构的调查数据，液奶行业从去年下半年开始复苏，到今年上半年，增速恢复到7%，呈现强劲增长势头。去年是液奶消费的低谷年，去年上半年液奶消费只有1%的增速，到去年下半年逐渐恢复到3%，去年整体液奶的增长为2.7%。今年液奶消费增长的动力主要来自于三四线城市，对液奶消费的增长呈现快于一二线城市增长的势头。根据凯度调研数据，截至2016年底，伊利股份直控村级网点已达34.2万家，同比提升约2倍。作为行业的龙头企业，伊利在三四线城市拥有完善的渠道布局，有望从三四线消费升级中持续受益。  市场份额稳定上升，龙头优势显现 公司去年下半年调整营销策略，由削减营销费用转变到主动促销，并持续加强市场调控，今年上半年效果逐步显现，市场份额继续提升。根据尼尔森数据，2016年年初至17年5月，公司常温液体乳市场份额始终呈上升态势，低温液体乳市场份额经历波动后也恢复上升势头。从2017年上半年情况看，公司综合竞争力优势继续发挥作用，我们认为公司收入端增速有望高于行业增速水平。  重点产品保持高速增长，新品表现良好 大单品会成为未来公司发展的重要潜力点。根据我们草根调研显示，公司重点产品仍然保持较高的增速。安慕希2016年销售收入达70亿，我们预计该产品上半年增速能够保持在30%以上。金典去年收入60亿，我们预计上半年增速10%以上。去年推出的新品畅意乳，今年销售有望在10个亿量级。 二、 三、盈利预测与投资建议 我们认为三四城市消费升级具有可持续性，伊利长期增长的确定性较高。我们预计2017年实现EPS1.0元，同比增长7.4%。预计2018年和2019年每股收益为1.05元和1.27元。2017年对应估值20倍，维持强烈推荐评级，合理估值25元-26元。 三、 四、风险提示：原奶价格出现大幅上涨，市场占有率大幅下滑，食品安全问题等。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 60,609 66,670 72,004 77,764 增长率（%） 0.4% 10.0% 8.0% 8.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 5,662 6,082 6,382 7,700 增长率（%） 22.2% 7.4% 4.9% 20.6% 每股收益（元） 0.93 1.00 1.05 1.27 PE（现价） 22.5 20.8 19.9 16.5 PB 5.5 4.3 3.6 2.9 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 强烈推荐 维持评级 合理估值： 25—26元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2017-7-14 收盘价（元） 20.9 近12个月最高/最低（元） 21.59/15.97 总股本（百万股） 6,079 流通股本（百万股） 6,033 流通股比例（%） 99.25 总市值（亿元） 1,271 流通市值（亿元) 1,261 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -12%-5%2%9%16%23%16-716-1017-117-4伊利股份沪深300 资料来源：wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：孟斯硕 执业证号： S0100116050010 电话： 010-85127645 邮箱： mengsishuo@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.伊利股份（600887）2016年年报点评：净利润大幅提升，有机奶成长空间大 2.食品饮料行业深度：全民狂欢双十一，食品业绩提高或可期 3.伊利股份（600887）2016年三季报点评：业绩稳增长，发力高端有机奶 [Table_Title] 伊利股份（600887） 公司研究/简评报告 三四线城市消费回暖 龙头有望持续受益 简评报告/食品饮料 2017年07月17日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 伊利股份（600887） 公司财务报表数据预测汇总 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 主要财务指标 2016 2017E 2018E 2019E 营业总收入 60,609 66,670 72,004 77,764 成长能力 营业成本 37,427 41,544 44,245 46,900 营业收入增长率 0.4% 10.0% 8.0% 8.0% 营业税金及附加 420 361 411 452 EBIT增长率 3.4% 29.0% 7.3% 21.3% 销售费用 14,114 14,334 16,201 17,497 净利润增长率 22.2% 7.4% 4.9% 20.6% 管理费用 3,457 3,734 3,960 4,199 盈利能力 EBIT 5,191 6,697 7,186 8,716 毛利率 38.2% 37.7% 38.6% 39.7% 财务费用 24 0 0 0 净利润率 9.3% 9.1% 8.9% 9.9% 资产减值损失 46 0 0 0 总资产收益率ROA 14.4% 13.6% 12.2% 12.6% 投资收益 399 280 304 312 净资产收益率ROE 24.5% 20.9% 18.0% 17.8% 营业利润 5,520 6,976 7,490 9,028 偿债能力 营业外收支 1,112 0 0 0 流动比率 1.4 1.9 2.4 2.8 利润总额 6,632 7,126 7,490 9,028 速动比率 1.1 1.6 2.0 2.5 所得税 963 1,045 1,108 1,327 现金比率 0.9 1.4 1.9 2.4 净利润 5,669 6,082 6,382 7,700 资产负债率 0.4 0.3 0.3 0.3 归属于母公司净利润 5,662 6,082 6,382 7,700 经营效率 EBITDA 6,803 8,119 8,537 9,960 应收账款周转天数 3.4 3.3 3.3 3.3 存货周转天数 43.8 44.5 44.5 44.4 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 总资产周转率 1.5 1.6 1.5 1.4 货币资金 13824 20080 29290 39743 每股指标（元） 应收账款及票据 686 747 812 876 每股收益 0.9 1.0 1.1 1.3 预付款项 558 606 661 695 每股净资产 3.8 4.8 5.9 7.1 存货 4326 5066 5398 5706 每股经营现金流 2.1 0.9 1.4 1.5 其他流动资产 759 759 759 759 每股股利 0.6 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 20193 27324 36985 47849 估值分析 长期股权投资 1631 1631 1631 1631 PE 22.5 20.8 19.9 16.5 固定资产 13137 12715 11838 10805 PB 5.5 4.3 3.6 2.9 无形资产 0 0 0 0 EV/EBITDA (1.8) (2.3) (3.3) (3.8) 非流动资产合计 19070 17440 15467 13473 股息收益率 2.9% 0.0% 0.0% 0.0% 资产合计 39262 44764 52452 61322 短期借款 150 150 150 150 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 应付账款及票据 7091 7048 7614 8098 净利润 5,669 6,082 6,382 7,700 其他流动负债 65 65 65 65 折旧和摊销 1,657 1,423 1,351 1,244 流动负债合计 14907 14327 15634 16803 营运资金变动 5,897 (1,405) 855 758 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 12,817 5,670 8,284 9,391 其他长期负债 1119 1119 1119 1119 资本开支 3,396 (357) (622) (751) 非流动负债合计 1119 1119 1119 1119 投资 159 0 0 0 负债合计 16026 15446 16753 17922 投资活动现金流 (3,243) 637 926 1,062 股本 6065 6065 6065 6065 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 154 154 154 154 债务募资 (6,038) 0 0 0 股东权益合计 23236 29317 35700 43400 筹资活动现金流 (8,815) (50) 0 0 负债和股东权益合计 39262 44764 52452 61322 现金净流量 760 6,257 9,210 10,453 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 伊利股份（600887） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陈柏儒，北京交通大学技术经济学硕士，2012年加盟民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 孟斯硕，北京航空航天大学经济学学士，长江商学院FMBA，2016年加入民生证券，从事食品饮料研究。 分析师承诺 作者具有中国证