股权激励计划充分激发员工活力，业绩持续高增长可期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 股权激励计划充分激发员工活力，业绩持续高增长可期 ■事件：7月1日，公司公告：拟向激励对象（共计1600人）授予不超过 1.56亿股限制性股票，约占总股本 41.0亿股的3.8%。授予价格为3.76元/股。授予的限制性股票的自本次授予登记日起满 12个月后，满足解除限售条件的激励对象可以在未来 36个月内按 30%、30%、40%的比例分三期解除限售。本次授予的限制性股票各年度业绩考核目标：以 16 年为基准年，17年度、18年度、19年度公司归属于上市公司股东的净利润增长率分别不低于40%、68%、90%。 ■我们的分析和判断： 1、通过激励计划，实现股东、公司和激励对象利益的一致，促进公司未来业绩持续高增长 本次激励计划，实现员工持股，充分调动高级管理人员、核心技术人员（研发人员）、业务骨干、中层管理人员的主动性、积极性和创造性，为股东带来更高效、更持续的回报，有利于促进公司业绩持续增长。此外，通过本股权激励计划的引入，进一步完善公司的绩效考核体系和薪酬体系，吸引、保留和激励实现公司战略目标所需要的人才，为公司未来业绩稳定增长夯实基础。 2.公司中高档饲料产品持续发力，17年有望实现高盈利 1）养殖盈利提升，公司前端料等中高档产品销量明显提升。下游养殖户补栏加速，预计公司饲料销量全面加速，一季度销量增长约20%，从华北地区来看，作为公司全国第三大销售区域，一季度高端料销量增长约20%，高于16年全年高端料同比增长的14.07%，且春节前后育肥猪存栏较低，二三季度高端料销量有望迅速增长。公司2016年88.14%的收入来自饲料板块，养殖持续高盈利下，规模化农场补栏力度加大，增加猪场服务人员，带动公司高端料（保育料、母猪料、保育料等）快速增长，同时前端料及中高档产品比例的提升带动公司2017年盈利高速增长。2）人员调整，费用控制，盈利能力提升。在养殖规模化趋势下，公司积极调整发展战术，调整销售人员，进一步贯彻提效、降费策略，畜牧饲料及种业业务运营费用同比将下降，带动盈利能力提升。17年一季度，公司三项费用率18.48%，同比下降3.8个百分点。其中，销售费用率10.28%，同比下降2.36个百分点；管理费用率7.45%，同比下降1.44个百分点；财务费用率0.75%维持不变，整体来看公司控费效果显著，2017年公司有望进一步提高盈利能力。 Tabl e_Title 2017年07月02日 大北农（002385.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 饲料 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 7.5元 股价（2017-06-30） 6.29元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 25,793.21 流通市值（百万元） 15,071.71 总股本（百万股） 4,100.67 流通股本（百万股） 2,396.14 12个月价格区间 5.83/8.54元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -8.16 -5.65 -21.7 绝对收益 0.64 -2.67 -20.68 李佳丰 分析师 SAC执业证书编号：S1450516040001 lijf3@essence.com.cn 021-35082017 Tab le_Report 相关报告 大北农：控股股东及高管增持完成，彰显公司发展信心/李佳丰 2017-05-21 大北农：控股股东及高管增持，彰显公司发展信心/李佳丰 2017-05-12 大北农：业绩超市场预期，销量预计全面加速/李佳丰 2017-04-20 大北农：高端料销量增长明显，推动公司业绩稳定提升/李佳丰 2017-03-30 大北农：养猪大创业加速推进，农业互联网平台加速成型！/李佳丰 2017-03-27 -30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%2016-072016-112017-03大北农 饲料 中小板指 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 3、 “农业互联网平台”加速成型 公司已初步建成“数据-电商-金融”三个模块完整的智慧大北农生态圈，以“农信网”为互联网总入口，“智农通”APP为移动端总入口，构成了从PC到手机端的生态圈。将“数据-电商-金融”三大平台整合在一起，实现对农业全链条的平台服务。目前，公司以猪联网为核心的农业互联网运营平台进一步促进公司在互联网+农业新环境的战略转型，快速切入养猪服务，建立“平台+公司+猪场”的新发展模式，据公司官网，截止17年1月份，生猪交易量突破300亿，交易量突破1800万头。同时公司公告，联合水产设备公司共同收购“厦门天丞”并拟将其更名为“农信渔联”，是公司在“互联网+生猪”领域顺利推进背景下，战略布局“互联网+水产”，打造“渔联网”，致力于复制猪领域经验，提升水产行业的信息化水平、缩短行业供应链，加速周转流通，引进金融服务，提升整个行业的经营管理水平与产出效率, 2017年农信互联有望实现盈亏平衡. 4、饲料盈利增长加速期将至，业绩持续高增长可期 据我们草根调研养殖户自2016年下半年以来补栏速度逐渐加大，我们认为能繁母猪存栏底部已至，下游养殖户补栏开始加速，饲料行业销量整体拐点已至，叠加养殖产业结构调整，① 下游养殖集中度提升推动饲料集中度提升,龙头销量增速高于行业；② 养殖高盈利，饲料中高档产品比例提升；③ 产品、客户结构变化，推动盈利弹性高于销量弹性。饲料龙头企业有望迎来新一轮高增长，业绩持续高增长可期。 ■投资建议：我们预计公司2017/18/19实现归属于母公司净利润12.1/14.4/18.5亿，增速同比分别为37.5%、18.6%、28.3%，对应EPS为0.30/0.35/0.45元.。随着养殖景气传导及公司管理改善，公司业绩有望持续高增长。我们维持“买入-A”投资评级，6个月目标价7.5元。 ■风险提示：销量不达预期；智慧大北农进展不达预期。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 16,098.1 16,840.9 19,518.6 23,482.9 27,662.8 净利润 705.5 882.7 1,214.0 1,439.9 1,847.2 每股收益(元) 0.17 0.22 0.30 0.35 0.45 每股净资产(元) 2.10 2.26 2.53 2.82 3.20 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 36.6 29.2 21.2 17.9 14.0 市净率(倍) 3.0 2.8 2.5 2.2 2.0 净利润率 4.4% 5.2% 6.2% 6.1% 6.7% 净资产收益率 8.2% 9.5% 11.7% 12.5% 14.1% 股息收益率 0.8% 1.0% 0.0% 1.1% 1.1% ROIC 16.5% 12.6% 14.9% 19.8% 22.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/大北农 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 16,098.1 16,840.9 19,518.6 23,482.9 27,662.8 成长性 减:营业成本 12,188.0 12,650.3 14,565.5 17,558.2 20,686.3 营业收入增长率 -12.7% 4.6% 15.9% 20.3% 17.8% 营业税费 3.3 32.1 15.0 15.8 21.6 营业利润增长率 -15.1% 32.9% 36.5% 19.0% 31.0% 销售费用 1,819.2 1,734.5 1,976.4 2,359.2 2,669.3 净利润增长率 -11.3% 25.1% 37.5% 18.6% 28.3% 管理费用 1,259.8 1,269.8 1,449.5 1,784.1 1,997.4 EBITDA增长率 -1.0% 22.9% 23.7% 13.7% 23.7% 财务费用 119.8 118.9 118.3 115.3 115.9 EBIT增长率 -11.2% 28.4% 32.7% 17.3% 29.0% 资产减值损失 58.6 90.9 58.6 48.6 52.8 NOPLAT增长率 -12.9% 31.3% 33.1% 17.3% 29.0% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 71.8% 12.3% -11.9% 15.5% -13.7% 投资和汇兑收益 125.3 85.2 70.0 70.0 70.0 净资产增长率 47.0% 8.3% 11.5% 11.0% 13.2% 营业利润 774.8 1,029.6 1,405.4 1,671.8 2,189.6 加:营业外净收支 90.1 88.2 79.3 93.6 95.0 利润率 利润总额 864.9 1,117.7 1,484.7 1,765.5 2,284.6 毛利率 24.3% 24.9% 25.4% 25.2% 25.2% 减:所得税 156.7 181.9 237.6 282.5 365.5 营业利润率 4.8% 6.1% 7.2% 7.1% 7.9% 净利润 705.5 882.7 1,214.0 1,439.9 1,847.2 净利润率 4.4% 5.2% 6.2% 6.1% 6.7% EBITDA/营业收入 7.9% 9.2% 9.9% 9.3% 9.8% 资产负债表 EBIT/营业收入 5.6% 6.8% 7.8% 7.6% 8.3% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 2,120.1 2,002.3 3,561.4 3,664.5 6,514.7 固定资产周转天数 73 78 66 49 37 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 26 39 26 29 30 应收帐款 942.5 1,246.9 644.6 1,919.7 1,179.6 流动资产周转天数 147 161 147 148 157 应收票据 51.6 53.6 67.1 85.0 89.3 应收帐款周转天数 18 23 17 20 20 预付帐款 128.7 231.1 252.9 298.6 343.2 存货周转天数 40 40 38 39 39 存货 1,663.2 2,045.8 2,106.2 2,997.5 2,994.0 总资产周转天数 273 311 283 254 241 其他流动资产 2,529.5 2,082.3 1,599.4 2,070.4 1,917.4 投资资本周转天数 135 174 149 125 106 可供出售金融资产 121.7 204.9 117.6 148.1 156.9 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 112.1 759.3 759.3 759.3 759.3 ROE 8.2% 9.5% 11.7% 12.5% 14.1% 投资性房地产 - - - - - ROA 5.1% 6.1% 8.1% 8.4% 9.9% 固定资产 3,560.2 3,733.5 3,392.3 3,051.1 2,709.9 ROIC 16.5% 12.6% 14.9% 19.8% 22.2% 在建工程