携手大股东投建60万吨乙二醇，资产注入或助力公司再上台阶

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 新疆天业（600075） 证券研究报告 2017年06月25日 投资评级 行业 化工/化学原料 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 8.37元 目标价格 11.1元 上次目标价 15.6元 基本数据 A股总股本(百万股) 972.52 流通A股股本(百万股) 614.03 A股总市值(百万元) 8,140.01 流通A股市值(百万元) 5,139.42 每股净资产(元) 5.80 资产负债率(%) 48.68 一年内最高/最低(元) 15.31/8.22 作者 李辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040001 huili@tfzq.com 赵宗原 联系人 zhaozongyuan@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《新疆天业-首次覆盖报告:国内一体化特种PVC龙头成本优势显著，国企改革打开成长空间》 2017-04-24 股价走势 携手大股东投建60万吨乙二醇，资产注入或助力公司再上台阶 事件：公司发布公告出资7.5亿，与大股东共同投建60万吨煤头乙二醇 5月23日，公司发布公告称，拟与控股股东天业集团共同投资设立新疆天业汇合新材料有限公司（下称项目公司），承接《100 万吨/年合成气制乙二醇一期工程60万吨/年乙二醇项目》建设及运营，公司拟以现金出资7.5亿，占注册资本30%，天业集团拟以现金出资17.5亿，占注册资本70%，项目共投资80亿，资金缺口包括但不限于以股东增资、申请银行贷款、申请项目扶持资金等方式解决，建设期为2017-2019年。 乙二醇进口替代空间大，低成本煤头乙二醇有望加速渗透 我国每年乙二醇需求量占全球50%，国内2016年表观消费量1267万吨，自给率仅40%。全球范围内，乙烯法是乙二醇主流工艺路线，我们调研了解到，煤头乙二醇凭借成本优势，目前价格比乙烯法乙二醇低100-200元/吨，去年油价高位时甚至低300元/吨，但前几年由于国内煤制乙二醇技术不成熟，下游接受度不高，整体渗透率不足10%，近两年随着国内技术实现快速突破，新产能陆续投放，未来几年煤头乙二醇有望加速渗透。 天业集团乙二醇处于国内领军地位，成熟经验保障新产能向效益转化 天业集团早在2015年底即打通所有工艺流程，利用电石炉气成功生产出聚酯级优质乙二醇，目前拥有25万吨煤制乙二醇成熟产能，产品在市场口碑较好，广泛应用于下游长丝、短纤、瓶片等领域，处于行业领军地位，凭借现有25万吨成熟产能前期经验，我们判断60万吨新产能投建、运营、市场投放顺利推进有较大保障。根据我们测算，天业集团现有25万吨电石炉气制乙二醇吨成本略超4000元/吨，吨利约1000元，由于新疆煤炭价格低廉，新产能吨成本有望明显下降，盈利能力显著改善。 煤头乙二醇或有资产注入预期，有望助力上市公司再上台阶 截至2016年底，天业集团总资产381亿，但资产负债率近70%，间接融资空间已经非常有限，未来几年集团想在化工领域继续做大，但以乙二醇为代表的新项目重资产经营特征明显，面对较大资金缺口，借力资本市场是可取之道。另一方面，天业集团本轮国企改革重要目标之一是提升资产证券化率，十三五期末将由目前的30%提升至50%，新疆天业作为集团目前唯一A股上市平台，未来有望受益于集团优质资产注入。参考2014-2016年天伟化工资产注入整个过程，我们预计本次新疆天业向项目公司出资，不排除是为后续资本运作做前期铺垫的可能，待乙二醇建设完毕并释放效益后，或有可能注入上市公司。 维持买入评级： 预计2017-2019EPS0.74/0.77/0.82元，PE为11.3/10.9/10.2倍，维持买入评级，6个月目标价11.1元。 风险提示：煤头乙二醇产能过剩；项目公司投产进度不达预期。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 2,275.04 5,597.39 5,959.71 6,204.41 6,469.67 增长率(%) (46.72) 146.04 6.47 4.11 4.28 EBITDA(百万元) 156.94 1,108.44 1,019.48 1,038.67 1,065.42 净利润(百万元) 41.12 489.30 723.88 749.44 799.85 增长率(%) 5.51 1,089.96 47.94 3.53 6.73 EPS(元/股) 0.04 0.50 0.74 0.77 0.82 市盈率(P/E) 197.96 16.64 11.25 10.86 10.18 市净率(P/B) 5.14 2.10 1.68 1.47 1.30 市销率(P/S) 3.58 1.45 1.37 1.31 1.26 EV/EBITDA 34.59 8.86 9.76 8.43 8.05 资料来源：wind，天风证券研究所 -2%3%8%13%18%23%28%33%2016-062016-102017-02新疆天业 化学原料 沪深300 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 利润表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 货币资金 199.45 203.76 216.93 225.84 235.50 营业收入 2,275.04 5,597.39 5,959.71 6,204.41 6,469.67 应收账款 713.24 650.86 801.53 976.69 877.56 营业成本 2,076.44 4,246.83 4,456.86 4,661.55 4,877.38 预付账款 47.15 30.98 51.01 61.98 37.25 营业税金及附加 26.32 57.93 61.68 64.21 66.95 存货 893.21 888.16 981.31 1,926.50 1,195.98 营业费用 78.50 196.22 208.92 217.50 226.80 其他 78.95 600.61 123.24 514.81 228.62 管理费用 133.95 227.42 242.14 252.08 262.86 流动资产合计 1,931.99 2,374.36 2,174.03 3,705.82 2,574.90 财务费用 21.38 179.85 88.27 75.84 40.54 长期股权投资 460.53 7.17 7.17 7.17 7.17 资产减值损失 55.86 105.73 30.00 30.00 30.00 固定资产 839.01 5,540.47 5,505.89 5,467.98 5,428.06 公允价值变动收益 (0.38) 0.38 0.00 0.00 0.00 在建工程 21.90 16.12 9.67 5.80 3.48 投资净收益 148.52 0.55 0.55 0.55 0.55 无形资产 220.54 546.16 529.68 513.20 496.72 其他 (296.29) (1.85) (1.09) (1.09) (1.09) 其他 37.04 43.05 32.77 33.11 32.41 营业利润 30.72 584.35 872.39 903.78 965.69 非流动资产合计 1,579.03 6,152.97 6,085.18 6,027.25 5,967.83 营业外收入 17.38 17.01 17.01 17.01 17.01 资产总计 3,511.02 8,527.33 8,259.21 9,733.08 8,542.74 营业外支出 1.37 0.54 0.54 0.54 0.54 短期借款 499.95 999.95 1,531.54 589.14 500.02 利润总额 46.73 600.82 888.87 920.25 982.16 应付账款 645.49 2,277.17 790.03 2,428.70 931.62 所得税 15.73 158.81 234.95 243.25 259.61 其他 296.63 282.16 341.93 588.16 231.47 净利润 31.01 442.01 653.92 677.01 722.55 流动负债合计 1,442.07 3,559.28 2,663.50 3,606.00 1,663.11 少数股东损益 (10.11) (47.29) (69.96) (72.43) (77.31) 长期借款 0.00 0.00 170.75 0.00 0.00 归属于母公司净利润 41.12 489.30 723.88 749.44 799.85 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.04 0.50 0.74 0.77 0.82 其他 18.08 674.25 237.55 309.96 407.25 非流动负债合计 18.08 674.25 408.30 309.96 407.25 负债合计 1,460.15 4,233.53 3,071.80 3,915.96 2,070.36 主要财务比率 2015 2016 2017E 2018E 2019E 少数股东权益 468.07 425.18 355.21 282.78 205.48 成长能力 股本 438.59 694.66 972.56 972.56 972.56 营业收入 -46.72% 146.04% 6.47% 4.11% 4.28% 资本公积 247.56 1,606.50 1,606.50 1,606.50 1,606.50 营业利润 -26.71% 1802.11% 49.29% 3.60% 6.85% 留存收益 1,144.21 3,170.01 3,859.63 4,561.78 5,294.34 归属于母公司净利润 5.51% 1089.96% 47.94% 3.53% 6.73% 其他 (247.56) (1,602.54) (1,606.50) (1,606.50) (1,606.50) 获利能力 股东权益合计 2,050.87 4,293.80 5,187.40 5,817.12 6,472.38 毛利率 8.73% 24.13% 25.22% 24.87% 24.61% 负债和股东权益总计 3,511.02 8,527.33 8,259.21 9,733.08 8,542.74 净利率 1.81% 8.74% 12.15% 12.08% 12.36% ROE 2.60% 12.65% 14.98% 13.54% 12.76% ROIC 1.64% 24.29% 13.99% 10.85% 12.04% 现金流量表(百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 31.01 442.01 723.88 749.44 799.85 资产负债率 41.59% 49.65% 37.19% 40.23% 24.24% 折旧摊销 105.82 348.92 58.82 59.05 59.19 净负债率 46.43% 17.72% 58.41% 19.81% 47.91% 财务费用 22.22 181.18 88.27 75.84 40.54 流动比率 1.34 0.67 0.82 1.03 1.55 投资损失 (148.50) (0.55) (0.55) (0.55) (0.55) 速动比率 0.72 0.42 0.45